Per l’Italia bassi tassi di interesse rappresentano una grande opportunità di ridurre il rapporto debito/Pil. A patto di riuscire a “consegnare” una crescita positiva nei prossimi anni. Lo hanno sottolineato gli esperti di Allianz Global Investors in un incontro con la stampa per la presentazione dell’outlook sul 2015 indicando che una riduzione dello 0,2% l’anno del costo del debito si tradurrebbe, se le stime del Governo sulla crescita saranno confermate, in una riduzione al 2018 del 2,5% nel rapporto debito/Pil. Tassi bassi per un periodo prolungato di tempo, e in ulteriore riduzione, comportano infatti un abbassamento ulteriore per gli spread nell’Eurozona in grado di creare una leva positiva per una riduzione del debito sul Pil in presenza di riforme strutturali.
OPPORTUNITA’ TASSI BASSI PER IL DEBITO ITALIANO. OCCHIO AL TLTRO DI DICEMBRE
“Più che i numeri – ha spiegato Mauro Vittorangeli, responsabile della strategia Convition Fixed Income di Allianz Global Investors – quando si fanno esercizi sul futuro, che sono molto teorici, è importante il concetto: l’Italia ha una grande opportunità con i tassi bassi. Se cogliamo l’opportunità di crescita nel momento in cui per motivi sistemici i tassi restano bassi possiamo sfruttare questo come un sistema per rimetterci un po’ a posto e quindi è un messaggio qualitativo”.
Il Governo italiano è stato infatti abbastanza prudente nelle stime sulle spese per gli interessi del debito. “Si sono tenuti un po’ di spazio – ha detto Vittorangeli – a questo punto devono consegnare la crescita nominale”. Allo stesso tempo Allianz Gi esclude per l’Italia uno scenario di deflazione nel 2015 “grazie all’attuazione delle riforme”.
Lo scenario di repressione finanziaria, ossia bassi tassi di interesse e rendimenti, continuerà ancora. Il mercato si attende ora che il testimone del quantitative easing passi dalla Fed alla Bce. A fronte dei recenti dati economici deludenti, potrebbero aumentare le pressioni verso la Banca Centrale Europea, in presenza di tassi di interesse negativi, per ulteriori interventi di allentamento monetario che evitino all’area euro di scivolare nella recessione.Il banco di prova è subito qui: a dicembre è attesa la seconda asta di finanziamenti Tltro.
La prima, effettuata in autunno, ha deluso le attese. Se anche la seconda dovesse registrare richieste deludenti, per Allianz Gi l’Eurotower potrebbe decidere di passare subito all’azione. “Il quantitative easing – ha spiegato Vittorangeli – non è il nostro scenario di base ma le probabilità che ci sia sono aumentate: a noi non interessa se la Bce farà il Qe ma il grado di espansione del bilancio”. In altri termini, non importa che si tratti o meno di Qe effettuato tramite acquisti di titoli di Stato. Quello che rileva è la promessa fatta da Draghi di espandere il bilancio della Banca centrale per riportarlo sui livelli del 2012.
PREPARARSI A MAGGIORE VOLATILITA’. AUMENTO DEI TASSI A GIUGNO 2017 PER LA BCE
Allo stesso tempo, però, la grande liquidità nei mercati può rappresentare una fonte di preoccupazione: “Sfortunatamente – detto Andreas Utermann, global chief investment officer e co-head di Allianz Global Investor – la quantità di moneta iniettata nell’economia globale dalle Banche Centrali a partire dal 2009 non evapora autonomamente. Sinora il sistema finanziario globale è stato influenzato in modo poco evidente dagli elevati livelli di liquidità, ma per il 2015 gli investitori dovrebbero prepararsi ad un incremento della volatilità dei mercati”.
Tanto più che le mosse delle Banche Centrali rimangono un fattore chiave. Nei prossimi mesi la divergenza nella politica monetaria tra Usa e Regno Unito rispetto ad Europa e Giappone dovrebbe intensificarsi ulteriormente. “Nell’immediato futuro i tassi di interesse a livello globale rimarranno molto contenuti – ha detto Utermann – ma nel corso del 2015, se i dati economici si rafforzeranno e il tasso di disoccupazione negli Stati Uniti continuerà a ridursi, con molta probabilità la Federal Reserve e la Bank of England rialzeranno i tassi”. Se la previsione sulla crescita globale rimane moderata (Allianz stima un +3,7% nel 2015 rispetto a +3,25% del 2014), aumentano i potenziali elementi di incertezza ed è l’economia statunitense che si conferma il motore principale, rispetto a un andamento più debole in Europa, Giappone e mercati emergenti.
Per Allianz Gi, la cui view è in linea con le aspettative del mercato, la Fed agirà in rialzo sui tassi a giugno-luglio 2015 mentre la Bce agirà al giugno 2017. “Il rischio è che la Fed possa agire molto prima e questo potrebbe generare volatilità sui mercati, ma in un contesto di rialzi molto differente dal passato” ha detto Vittorangeli aggiungendo che per la Bce “il problema è che lavora molto sulle aspettative del mercato. La Bce è stata bravissima nella gestione delle aspettative”. Il ruolo delle banche centrali con la creazione di aspettative e l’utilizzo della forward guidance è ciò che infatti ha fatto saltare, o comunque funzionare meno bene, i modelli previsionali. Se fino al 2013, evidenziano alcune slide presentate da Allianz, i modelli hanno indicato con una certa precisione l’andamento reale dei rendimenti, ora non è più così. Sia per quanto riguarda i Treasuries Usa sia i bund tedeschi, i rendimenti sono oggi inferiori a quello che avrebbero indicato i modelli (che si basano su un mix di indicatori come, per citare due esempi del caso tedesco, i T-bill a tre mesi e il tasso di disoccupazione tedesco). O oggi i rendimenti dei bund sono inferiori al modello perché i mercati stanno scontando l’avvio del Qe di Draghi.
LA STRATEGIA DI INVESTIMENTO
In questo scenario, bisogna fare attenzione ad attendersi guadagni in linea con il passato. Tra il 2009 e il 2013 gli investitori hanno beneficiato di rendimenti particolarmente elevati con ritorni medi di circa il 15%, sostenuti dalla politica monetaria ultra espansiva della Federal Reserve. Situazione che non può durare per sempre. “Pur rimanendo convinto che in un orizzonte temporale di lungo termine il comparto azionario offra tra i migliori rendimenti – dice Utermann – gli investitori dovrebbero essere consapevoli che, nel breve periodo, i ritorni relativamente elevati registrati negli ultimi anni dai mercati azionari e obbligazionari non sono sostenibili, ed è quindi probabile che in futuro si stabilizzino ad un livello più basso”. Per quanto riguarda i titoli governativi dell’Eurozona, sebbene buona parte dell’allargamento dello spread si sia già riassorbito, siamo ancora su livelli superiori a quelli pre-crisi e, con l’implementazione dell’Unione monetaria (Unione bancaria + integrazione fiscale + prestatore di ultima istanza), ci può essere spazio di guadagno.
“Probabilmente il bull market è finito – ha detto Vittorangeli – ma non significa si entrerà in un bear market, piuttosto in un periodo in cui i rendimenti rimarranno in un range ridotto. La strategia carry si conferma la strategia base”. Così, per Allianz, che è stato compratore del Btp Italia, anche se “per ragioni fondamentali” in termini relativi piacciono più i Bonos dei Btp, la strategia di investimento scommette sul restringimento dello spread e sull’appiattimento della curva dei rendimenti italiani: “sul tratto 3-10 anni il differenziale può scendere ancora, ci piacciono gli indicizzati e il tratto molto ripido 10-30 anni che non si può dire sia un trade prossimo ma dove c’è valore”.
