Dopo la crisi finanziaria, il mondo si ritrova complessivamente con più debito, circa 200mila miliardi di dollari, quasi tre volte il valore del Pil globale. Un fardello che condiziona la crescita economica, ancora fragile e debole. Una delle ragioni di questa situazione è che i tassi di interesse sono da tempo a zero. Il che significa nessun ritorno per il cash e le obbligazioni più sicure. Per gli investitori si tratta di un ambiente difficile in cui muoversi e con cui dovranno fare i conti ancora per lungo periodo. L’attesa del mercato è che nella riunione della Bce di giovedì Mario Draghi annunci nuove mosse di politica monetaria accomodante. Come investire in questo scenario? “L’obbligazionario è oggi un mercato meno liquido e più volatile ma ci sono comunque opportunità. In particolare guardiamo a tre strategie: i titoli legati all’inflazione, la convergenza tra i rendimenti dei titoli di Stato periferici e core, i titoli corporate”, spiega a FIRSTonline Mauro Vittorangeli, a capo del reddito fisso di Allianz Global Investors.
FIRSTonline – Cosa vi aspettate da Draghi il prossimo 3 dicembre?
Innanzitutto il taglio del tasso di deposito, il mercato lo sconta già e sarebbe una delusione se non lo annunciasse. I titoli tedeschi a due anni hanno raggiunto il rendimento minimo di -0,4% scontando già lo 0,2% di taglio dei tassi, forse già troppo. Ci aspettiamo poi l’annuncio dell’estensione del Quantitative Easing fino al 2017. Invece nutriamo dubbi che la Bce possa procedere a un aumento di quantità degli acquisti. Se dovesse esserci, sarà comunque modesto perché per fattori tecnici distorsivi legati alla liquidità del mercato obbligazionario gli acquisti della Bce stanno rendendo le valutazioni obbligazionarie eccessivamente alte. In questi giorni si sta definitivamente verificando il passaggio dello scettro dalla Fed, che probabilmente inizierà ad aumentare i tassi da dicembre, alla Bce con il compito di fornire liquidità per sostenere la ripresa mondiale.
FIRSTonline – C’è un coordinamento tra le due sponde dell’Atlantico?
Dubito che ci sia un coordinamento delle Banche centrali, sono tutte impegnate a esportare la deflazione all’esterno. Si tratta di un passaggio delle consegne naturale: proprio nel momento in cui la Fed inizia ad aumentare il costo del denaro, la Bce sente ancora più l’urgenza di tenere i tassi di interesse bassi. Il vero obiettivo è infatti tenere la valuta bassa. Le Banche centrali sono ormai entrate in una currency war, l’ultima scesa in campo è stata difatti ad agosto la Cina. Il rischio è che la Fed possa ritenere che il dollaro stia diventando troppo forte. Ritengo però che non ci sia molto spazio per vedere rompere la parità del cambio euro-dollaro, perché l’economia Usa non è così forte. Allo stesso tempo, sul fronte dell’Euro, l’economia europea ha una bilancia commerciale in attivo che ha sostenuto molto la valuta.
FIRSTonline – Fino a che punto Janet Yellen, a capo della Fed, aumenterà i tassi di interesse?
Penso che vedremo al massimo un 1% di rialzo entro la fine del 2016, di cui buona parte è già scontato dal mercato. Ora i Treasury Usa sono al 2,22%. Hanno ancora spazio per salire ma pensiamo che un rendimento del 3% sia non distante dal punto di arrivo.
FIRSTonline – Quando anche la Bce imboccherà il sentiero della normalizzazione sui tassi?
La Bce è riuscita a portare la convergenza delle condizioni finanziarie per le imprese nell’Eurozona: le imprese italiane finalmente iniziano a finanziarsi a tassi non troppo distanti da quelle tedesche. Ma le aspettative sull’inflazione non sono ancora sufficienti. Per questo Draghi sta continuando ancora su questa strada. Ci attendiamo una normalizzazione non prima della fine del 2017-2018. Il tasso Eonia ha un rendimento negativo dello 0,14% e, basandoci sulle valutazioni attuali del mercato a termine, il tasso tornerà positivo solo nel quarto trimestre 2018.
FIRSTonline – Cosa aspettarsi per il 2016 a livello di dinamiche della curva dei tassi nel mercato obbligazionario?
Il massimo di espansione monetaria lo stiamo raggiungendo in questi giorni. Il che significa che per l’anno prossimo, mentre i tassi a breve rimarranno dove sono, i tassi a lungo termine aumenteranno. La curva tornerà a essere più ripida. Se così non dovesse essere, allora vorrebbe dire che la crescita dell’anno prossimo avrà disatteso le aspettative.
FIRSTonline – Per chi guarda all’investimento obbligazionario, come muoversi in questo scenario?
L’obbligazionario è oggi un mercato meno liquido e più volatile ma ci sono comunque opportunità. In particolare guardiamo a tre strategie: i titoli legati all’inflazione, la convergenza tra i rendimenti dei titoli di Stato periferici e core, i titoli corporate. Nel primo caso, i titoli legati all’inflazione, bisogna ricordare che se la Bce punta all’aumento dei prezzi al consumo, questo ci sarà. Allo stesso tempo ora i titoli legati all’inflazione scontano prezzi molto bassi e riteniamo abbiano serie opportunità di rivalutazione. Non consigliamo però l’acquisto diretto ma di scommettere sul differenziale tra il rendimento reale e nominale per neutralizzare l’effetto negativo derivante da un potenziale rialzo dei rendimenti di lungo termine.
FIRSTonline – Da dove ripartirà l’inflazione in Europa?
Una discesa così pronunciata come quella che abbiamo visto sul petrolio porta con sé un effetto “base”: quando il petrolio tornerà a salire, spingerà l’inflazione più che proporzionalmente. Inoltre, a questo effetto si accompagnerà la svalutazione della divisa e la ripresa economica che in qualche modo inciderà sulla struttura dei salari.
FIRSTonline – In cosa consistono le altre due strategie di cui ha parlato?
Con la Bce che estende gli acquisti di titoli di Stati, continuerà la convergenza dei rendimenti del debito dei Paesi periferici e quello dei Paesi core. Per quanto riguarda l’Italia, ci attendiamo che nel corso del 2016 lo spread Btp-bund, ora circa a 94, si porti a 80 punti base. Allo stesso tempo vediamo opportunità sui corporate bond europei investment grade, che si sono create soprattutto dopo la svalutazione inattesa della Cina.
