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Minimi storici per i rendimenti dei BTp. Borse caute ma contente

Come si sono posizionati tassi e cambi dopo il tormentone (continua ancora!) delle elezioni Usa? E quali conseguenze dalla seconda ondata di Covid-19? I rendimenti dei BTp sono scesi ancora: continueranno? Perché lo yuan è così forte? Le Borse sottostimano i danni del virus? E l’oro sarà ancora bene rifugio?

Minimi storici per i rendimenti dei BTp. Borse caute ma contente

C’erano due grosse incognite quando scrivevamo, un mese fa, i testi delle Lancette. Da una parte le elezioni americane, dall’altra i contagi da Covid-19, che avevano già cominciato una seconda corsa.

La prima incognita è stata sciolta: Joe Biden ha vinto, e un giorno perfino Trump dovrà farsene una ragione.

La seconda incognita è stata anch’essa sciolta, ma, a differenza della prima, non in senso positivo: l’ondata dei contagi continua, e, a differenza del mese scorso, con maggior forza in America rispetto all’Europa.

Sui tassi, l’impatto di entrambe è stato tenue, almeno per quel che riguarda T-Bond e Bund. I secondi sono rimasti stabili, sempre sottozero, mentre i rendimenti dei primi hanno segnalato un flebile desiderio di risalita, cercando di toccare – senza riuscirci – l’1%, ma terminando comunque una manciata di punti base sopra i livelli del mese scorso. Per mettere le cose in prospettiva, ricordiamo che un anno fa, nei tempi beati in cui non sapevamo niente del virus incombente, il T-Bond a 10 anni rendeva l’1,8%, e un anno ancora prima il 2,8%.

Cosa c’è dietro a queste prove di risalita? Da un lato l’inflazione: è vero che per cercare qualche pressione sui prezzi in America bisogna ricorrere al microscopio, ma è anche vero che, rispetto all’inizio dell’estate, l’inflazione – headline e core – è alquanto più alta in America rispetto all’Eurozona, e questo vale sia per i prezzi al consumo che per i prezzi alla produzione. Dall’altro lato, l’economia reale tiene, malgrado il virus, e i tassi a lunga riflettono anche questa tenuta.

Abbiamo detto che l’impatto sui tassi, dopo la risoluzione delle due incognite, è stato tenue per T-Bond e Bund. Ma non è stato tenue per i BTp: i rendimenti hanno continuato a macinare minimi storici, toccando perfino lo 0,60%, e finendo a metà novembre poco sopra quel livello.

Non sono solo i titoli italiani ad aver registrato forti discese nei rendimenti: lo stesso è successo, per restare nel Club Méditerranée, con minimi storici per Grecia, 0,77%, Spagna, 0,12%, e Portogallo, 0,09%. A proposito del Portogallo, quando, durante la crisi dei debiti sovrani, si parlava dei Paesi colpiti come di un Club Méditerranée, il ministro delle Finanze portoghese protestò vivacemente, argomentando, non senza ragione, che loro col Mediterraneo non hanno niente a che spartire; ma è sempre meglio essere associati al Mare Nostrum, che ai maiali, PIGS essendo stato il primo acronimo che univa i paesi in quella crisi.

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Perché i rendimenti dei Paesi “periferici” sono scesi mentre quelli dei Bund sono rimasti stabili, se non leggermente saliti? Buona domanda. Forse i mercati cominciano a rendersi conto che, con una Bce che sottoscrive i titoli del colto e dell’inclita, siamo tutti nella stessa barca, saremo tutti salvati, senza distinzione, come recita la Costituzione italiana, di sesso, razza, lingua e religione; e allora non c’è ragione di tenere i famosi spread troppo alti: la Germania sarà il maestro di tutte le virtù, ma gli altri Paesi diventano degni epigoni, una volta che possano attingere al pozzo di san Patrizio della Banca centrale europea.

E i tassi reali? Quelli deflazionati con l’IPC “core” (che esclude alimentari ed energia) sono rimasti approssimativamente stabili. Un po’ più alti per i tassi sui titoli pubblici Usa (in linea con i tassi nominali), mentre per i BTp la discesa dei nominali è stata negata, a livello reale, dalla discesa del tasso di inflazione. Per aiutare davvero l’economia dovrebbero essere, in America e dappertutto, ben più bassi, ma dobbiamo accontentarci…

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Anche sul cambio del dollaro la risoluzione delle due incognite di cui sopra non ha avuto grandi effetti. Il livello di 1,18 contro euro non si è discostato dalla forchetta degli ultimi mesi. Il dollaro, come già reiterato il mese scorso, si è indebolito di circa il 5% rispetto all’inizio dell’anno. Guardando al futuro, e prendendo a stella polare l’andamento comparato dell’economia reale sulle due sponde dell’Atlantico, il dollaro dovrebbe rafforzarsi. Sempre che non arrivi un nuovo più severo lockdown anche là, cosa assai probabile.

L’altra grande determinante, il differenziale dei tassi reali a lunga, che era sostanziale in favore dei titoli americani e che si è ormai azzerato, dovrebbe ora rimanere neutrale. Ma, come ormai stancamente si ripete, tutto dipende dal virus e dal vaccino: due variabili per le quali si può solo dire wait and see.

In tema di cambi, è invece da sottolineare la performance della moneta cinese: lo yuan ha continuato la sua corsa. Contro dollaro, rispetto a un anno fa, si è apprezzato del 6%. La la pandemia ha fatto bene allo yuan, come si conviene a una nazione che ha scontato il peccato originale di aver, appunto, originato il SARS-CoV-2, ma è riuscita ad uscirne prima e meglio degli altri. Mette anche conto ricordare che, rispetto al livello di prima della Grande recessione (metà 2007) e fino ad oggi, lo yuan ha subito un apprezzamento, in termini di cambio effettivo reale, di oltre il 40%.

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E i mercati finanziari? La risposta delle Borse alla vittoria di Biden è stata fra il composto e il positivo. Trump aveva dichiarato che, se avesse vinto lui, i mercati azionari sarebbero saliti come un rocket, e l’implicazione ovvia era che, se avesse vinto l’avversario, detti mercati si sarebbero afflosciati. Ciò non è successo, e le quotazioni sono salite.

Ci saranno altri alti e bassi, ma ormai saranno in presa diretta con le vicende del virus, che negli ultimi giorni segna record su record di nuovi contagi in America. E, naturalmente, c’è la carta dei vaccini, che, ogni volta che viene messa sul tavolo, provoca impennate delle azioni (annunci positivi) o improvvise ritirate (sospensioni, ritardi…).

Come avrebbe dovuto rispondere il prezzo del metallo giallo alle elezioni Usa? L’oro è sceso, segnalando che ci sono meno disgrazie in arrivo: come un bravo “canarino nella miniera”, l’oro diventa un rifugio quando le cose si mettono male. O almeno così era fino a poco tempo fa, quando invece le quotazioni delle Borse e dell’oro salivano di conserva. Ma adesso la “strana coppia” Borse-oro non balla più cheek-to-cheek come prima.

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Se si guarda al grafico sopra, da agosto ad oggi l’oro è sceso e le Borse (rappresentate dallo S&P500) sono salite. Come in effetti dovrebbe succedere. Sarà interessante vedere se questa fisiologica relazione inversa durerà, se il dilagare del virus dovesse ancora una volta far deragliare l’economia…

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