E’ in arrivo la sentenza della Corte Costituzionale tedesca sulle nuove misure decise dalla Banca Centrale Europea (BCE) per salvaguardare il meccanismo di trasmissione della politica monetaria nell’area Euro e dare così supporto ai paesi dell’eurozona con debito “eccessivo”.
Il 6 Settembre 2012 la BCE comunica l’introduzione di un nuovo strumento, le Outright Monetary Transactions (OMT), per sostituire il precedente Secutities Market Program (SMP).
Gli strumenti della BCE per preservare l’area Euro: SMP e OMT
Il Securities Market Program (SMP) rappresenta uno dei primi strumenti di politica monetaria non-convenzionale utilizzati dalla BCE per far fronte alla crisi del debito sovrano dell’area euro. Fu introdotto nel maggio del 2010 dopo l’esplosione del debito sovrano in Grecia, con l’obiettivo di allentare le tensioni in alcuni segmenti del mercato finanziario che avevano portato al mal funzionamento dei tradizionali meccanismi di trasmissione della politica monetaria europea. In mancanza di un’efficace politica monetaria basata sull’uso dei tassi di interesse, la BCE potè far ricorso all’acquisto di titoli di stato su mercati secondari, ovvero attraverso le banche e ai prezzi di mercato, per finanziare la liquidità dei governi affetti da alti debiti. In questo modo la BCE riusciva a finanziare in modo indiretto i debiti sovrani e contenere il risk premium sui loro titoli di stato.
Attraverso il SMP, la BCE acquistò obbligazioni di Irlanda, Grecia, Spagna, Portogallo e Italia pari a un totale di €218 miliardi. L’Italia risulta aver ricevuto finanziamenti pari a Euro 102.8 miliardi, di gran lunga maggiori rispetto agli altri stati della periferia europea. L’ultima SMP avvenne nel Febbraio 2012, e il programma fu concluso definitivamente nel settembre 2012, quando fu a sua volta introdotto l’OMT.
Le Outright Monetary Transactions (OMT) sono il nuovo strumento della BCE per “aiutare” paesi con debiti “eccessivi”, attraverso l’acquisto di titoli con maturità di 1/3 anni sul mercato secondario. L’OMT segue quindi gli stessi fini e gli stessi mezzi del programma precedente, ma la sua applicazione è molto più ambiziosa per alcune sostanziali differenze:
L’acquisto di titoli di stato non ha un “tetto”, ovvero non esistono limiti ex-ante agli interventi della BCE, come invece richiesto dal SMP;
La decisione di intervenire a favore degli stati è condizionata all’approvazione del programma europeo di assistenza finanziaria European Financial Stability Facility (EFSF), poi mutato in European Stability Mechanism (ESM). Tali programmi sono stati istituiti per far fronte a situazioni di emergenza che rischiano di alterare la stabilità finanziaria della zona euro;
- Trattamento dei creditori “pari passu”, ovvero senza porre distinzioni tra gli acquisti di titoli di stato da parte della BCE e quelli acquistati da privati.
Se da una parte l’OMT è un passo avanti nell’azione di Draghi “whatever it takes to preserve the euro” pronunciata nel luglio 2012, dall’altra parte un’operazione finanziaria così ardita può invece andarsi a scontrare con la Corte Costituzionale tedesca, che già in passato era stata chiamata a verificare la legittimità dei programmi di assistenza finanziari, quali i EFSF/ESM.
Da Karlshrue, la posizione della Corte Costituzionale tedesca
Nel 2011, infatti, una petizione di partiti di opposizione e varie figure indipendenti aveva indotto la Corte Costituzionale tedesca a esaminare i programmi di assistenza finanziaria per accertare la loro conformità con le legge tedesca. Alla Corte Costituzionale era stato chiesto di verificare che i EFSF/ESM non andassero oltre il mandato di politica monetaria della BCE volta a stabilizzare l’inflazione, e non andassero invece a influire sulla politica fiscale dei paesi membri.
Originati in seguito alla crisi europea del debito sovrano, il European Financial Stability Facility (EFSF) nel 2010 e il European Stability Mechanism (ESM) nel 2013 sono stati istituiti per intervenire e comprare titoli di stato anche sul mercato primario, a differenza delle operazioni attuate dalla BCE, la quale non può finanziare in modo diretto il debito di uno stato. Ad oggi, l’EFSF ha finanziato la Spagna, Portogallo, Irlanda e Grecia, versando rispettivamente €39.4, €15.4, €21.1 e €133.04 miliardi. Il programma sarà chiuso una volta che gli stati finanziati avranno pagato i propri debiti, la cui scadenza varia dai venti ai trent’anni. Nel 2013, è stato aperto il nuovo e permanente fondo di assistenza finanziaria ESM, che nel 2013 ha versato alla Spagna quasi €2 miliardi in aggiunta al finanziamento precedente, mentre nello stesso anno ha versato a Cipro €4.5 miliardi. All’interno di questi fondi, la Germania ha un peso notevole. Nel nuovo fondo ESM, la Germania ha investito un capitale pari a €190 miliardi, un peso di quasi il 30% sul totale dei fondi.
La sentenza della Corte Costituzionale tedesca fu pubblicata il 12 settembre 2012, e non andò a porre ostacoli ai nuovi enti di stabilità finanziaria europea e ai suoi strumenti. La Corte richiese però delle condizioni da rispettare: ovvero un tetto massimo di finanziamenti ESM derivanti dalla Germania pari a €190 miliardi, oltre cui era necessario ricevere l’autorizzazione del Bundestag; totale trasparenza sui lavori dell’ESM concessa al Bundestag; e infine, l’approvazione del Bundestag per ogni intervento attuato dall’ESM. Rimase invece aperta la questione tecnica degli strumenti di intervento della BCE, le cui discussioni furono rimandate a giugno 2013.
Ritorno a Karlshrue, la Corte Costituzionale tedesca sugli OMT
Alle discussioni di giugno 2013, si videro scontrarsi i due alleati della Cancelliera Angela Merkel, e rappresentanti delle due posizioni contrapposte della Banca Centrale tedesca, la Bundsebank, e della Banca Centrale europea: da una parte Jens Weidmann, presidente della Bundesbank, e Jörg Asmussen, membro del Consiglio Esecutivo della BCE. Mentre Asmussen difese l’OMT come strumento per restaurare il meccanismo di trasmissione monetario della BCE, Weidmann ritenne che, andando a finanziare i debiti di paesi con probabilità di default, si sarebbe potuto mettere a repentaglio il bilancio della Banca Centrale tedesca, e quindi i bilanci pubblici tedeschi, senza che tale strumento fosse prima approvato dal Parlamento tedesco.
La posizione tedesca non è da sottovalutare. La Germania, attraverso la sua Banca Centrale tedesca, il Deutsche Bundesbank, è il maggiore shareholder della BCE, con una quota pari al 19%. Il suo portfolio di SMP era valutato pari a Euro 208 miliardi nel 2012, metà dei quali per finanziare titoli di stato italiani.
Se da una parte il nuovo strumento OMT aumenta la trasparenza delle azioni della BCE, certo non va incontro alle richieste della Germania di maggiori limiti posti ai prestiti concessi ai governi con troppo debito.
Al momento sembra in parte irrilevante l’approvazione o meno dell’OMT, dato che nessun Governo ha dovuto per ora utilizzare tale strumento. Il solo annuncio dell’esistenza dell’OMT e dell’impegno di Draghi ad utilizzare ogni possibile strumento per preservare l’Area Euro sembra aver già fatto allentare le tensioni sul mercato dei debiti sovrani, inducendo una riduzione dello spread dei paesi più a rischio.
Al di là delle polemiche, tutte tedesche, tra Weidmann e Asmussen che sono intervenuti a presentare le ragioni della Bundesbank e quelle de BCE, è evidente che la prossima decisione della Corte Costituzionale tedesca sarà decisiva per sapere se la BCE è avviata sulla strada di diventare una Banca Centrale a tutti gli effetti, e quindi l’Unione Monetaria una vera unione monetaria, oppure no.
Avendo già approvato, seppure con delle condizioni la possibilità (via ESM) di salvataggi di Paesi in difficoltà, è improbabile che la Corte Costituzionale tedesca smentisca se stessa ritornando su una materia già decisa. E’ più probabile che vincoli in qualche modo – in coerenza con la lettera e lo spirito del Trattato – la possibilità che la BCE realizzi l’OMT, cioè acquisti di titoli, senza limiti. E’ quel “senza limiti” che è comprensibile come minaccia in bocca a Draghi e che è necessario (come si è già visto) per essere efficace, a risultare poco accettabile a tanti giuristi, non solo tedeschi.
