A observação de Janet Yellen sobre o estoque relativamente alto foi associada em muitos comentários à observação igualmente inesperada de Greenspan em 5 de dezembro de 1996, sobre a exuberância irracional. Os otimistas, a maioria, imediatamente apontaram que a declaração de Greenspan desencadeou imediatamente uma queda de dez dias, que, no entanto, se seguiu, incluindo também a correção devido à crise asiática de 1997-98, três anos esplêndidos para as ações. Nesses três anos o SP 500, que nos 16 anteriores tinha valorizado seis vezes, passou de 744 para 1516 enquanto o Nasdaq, como se sabe, foi ainda melhor. Para os otimistas, portanto, Yellen era um simples lembrete, um convite para desacelerar. Comporte-se, saiba que estamos de olho em você, não seja estúpido. Seja bom, vá devagar e você pode ir aonde quiser.
Pode ser, mas parece que vemos algo mais. Primeiro Greenspan, em 1996, expressou-se em seu habitual estilo tortuoso e indireto, simplesmente fazendo uma pergunta, quase um pensamento em voz alta (o que de fato lhe ocorreu, como afirmou mais tarde, enquanto estava imerso na banheira). Como, disse ele, saberemos quando a exuberância irracional aumentou demais os valores dos ativos? Greenspan, portanto, fez uma pergunta, mas não deu uma resposta. Yellen, ao contrário, foi direto ao ponto com brutalidade sincera. Não apenas a ação está bastante alta, disse ele, mas os títulos longos vão cair bastante quando começarmos a aumentar as taxas. Uma segunda diferença é que Greenspan, em 1996, colocou uma questão filosófica sem dar continuidade até três anos depois, quando voltou ao assunto para dizer que comprar startups de tecnologia fazia sentido se você as entendesse como bilhetes de loteria com muitos perdedores e poucos ganhadores. . Greenspan, aliás, sempre teorizou que as bolhas são reconhecíveis apenas quando estouram e que é inútil tentar detê-las de antemão. Desde 2009, no entanto, domina a ideia de que os mercados não devem apenas ser monitorados de perto, mas também mantidos sob rédea curta.
Tão filosófico quanto Greenspan foi, portanto, como Yellen é operativo. Os cães pastores, que notoriamente pensam em alemão, costumam dizer Fuss (pé) quando devem seguir passo a passo os movimentos do homem, Sitz quando devem sentar-se com o homem ainda ao lado e Bleib (ficar) quando o o homem vai embora e eles têm que ficar parados. O Bleib é a ordem mais difícil de ensinar porque o cachorro, por si só, sempre gostaria de seguir o homem. Até ontem, a ordem que os bancos centrais davam aos mercados era a Getz (vai). Por favor, senhores, comprem, luz verde e ganhos garantidos para todos. Não seja tímido e não fique no dinheiro. Considerados o meio mais eficaz de transmissão da política monetária, os ativos financeiros foram levados ao limite, o do rendimento zero para os títulos e o da decência para as ações. Agora, sem passar por Fuss, Bleib intima. Esperemos que a economia também consiga melhorar, mas o mercado não conseguirá acompanhá-la e terá de se manter o mais firme possível. Se não o fizer, como é provável, será periodicamente chamado à ordem com ordens mais peremptórias. Por detrás desta mudança de atitude existe um facto um pouco difícil de aceitar mas que mais cedo ou mais tarde é inevitável.
Os bancos centrais, em particular a Fed, já não precisam dos mercados, que de facto correm o risco de, a partir de agora, ser um obstáculo à manobra. Apenas na China o Getz ainda está em vigor. Mas por que agora? A economia americana continua decepcionando, a chinesa quase parou, as emergentes estão estagnadas. A Europa está indo bem, mas com o euro e o petróleo se recuperando e com as taxas subindo, a reaceleração não será tão forte. Por que, então, falar em alta de juros (e também com certo entusiasmo e convicção) agora? Qual é a pressa, quando nem tem inflação? Quem assim pensa esquece-se de um fato fundamental. As taxas não são elevadas para conter o crescimento (nem mesmo os falcões radicais odeiam o crescimento), mas para evitar que a inflação chegue. Os livros didáticos (pelo que ainda valem) ensinam que a inflação salarial começa rapidamente assim que o pleno emprego é alcançado. A América estará em pleno emprego até o final do ano. Não importa se há muito ou pouco crescimento, a inflação começa de qualquer maneira. Cuidado com o que você deseja, costuma-se dizer em inglês. Os mercados de ações aplaudiram o progresso constante dos Estados Unidos em direção ao pleno emprego ao longo dos anos. Subindo e construindo confiança, eles contribuíram para produzi-lo eles mesmos. À medida que se aproxima, porém, o pleno emprego torna-se ambivalente.
Por um lado, significa maior demanda de consumo, mas, por outro, envolve a rápida normalização das taxas de juros. É claro que esse passeio, tão rico para os mercados, tem sido miserável para a economia real. A produtividade não cresce há quatro anos e isso significa que estamos prestes a atingir o ponto final do pleno emprego sem ter conseguido muito crescimento. Com pouca produtividade e pouco crédito (mesmo que a baixo custo) milagres não poderiam ser feitos. Felizmente, a normalização das taxas de juros também traz alguns elementos positivos. Quem planejava comprar uma casa com hipoteca (ou, no caso de uma empresa, fazer uma aquisição) podia ficar tranquilo até que os juros parecessem destinados a ficar em zero para sempre. Com uma alta iminente, a demanda por residências e fusões e aquisições irá acelerar, beneficiando muitos setores de ações. O pleno emprego, por outro lado, sempre estimula o investimento em tecnologia e software, levando assim, ao longo do tempo, ao aumento da produtividade. O drone de entrega de correspondência se torna mais atraente à medida que o custo do trabalho humano continua aumentando. O pleno emprego sempre leva a um aumento da imigração, legal ou não, o que atenua o aumento dos salários.
A Europa ainda está longe do pleno emprego, embora não tanto quanto os dados oficiais sugerem. O BCE estima o retorno ao pleno emprego para o final de 2017 e isso nos garante taxas oficiais em zero por mais dois anos. O final longo da curva e as bolsas, porém, vão descontar antecipadamente o andamento do ciclo econômico. As bolsas de valores compensarão facilmente as taxas com ganhos crescentes, os títulos terão que se defender sozinhos. O pleno emprego e a normalização das taxas, por si só, raramente significam o fim da alta da bolsa, mas sempre levam a um interlúdio de turbulência. Para minimizar essa turbulência, Yellen trouxe um pouco dela para os dias atuais. O mercado de ações americano se mantém porque o dólar cai, o europeu cai porque o euro se recupera. A soma não é zero, é negativa. O dólar busca o patamar suficiente para reiniciar a economia americana sem prejudicar a recuperação europeia. Provavelmente não estamos longe desse nível. A correção europeia, agravada pela valorização do euro, torna os nossos mercados mais atrativos. Petróleo e divisas estão em níveis de equilíbrio. A distorção mais macroscópica, a dos títulos, foi parcialmente corrigida. No geral, o cão está indo muito bem.
