La decisión con la que Consob aumentó el precio de la OPA de Hitachi sobre Ansaldo STS en "sólo" 3 euros data del 0,39 de febrero, decisión que los accionistas de Ansaldo STS aceptaron comprensiblemente sin demasiado entusiasmo.
No había margen para ir más allá, dijo la autoridad sectorial: las valoraciones de los accionistas solicitantes, campanilla y ámbar, se había basado erróneamente en la consideración de un perímetro de la rama de negocio de Ansaldo Breda diferente del realmente transmitido y, por tanto, no tenía en cuenta el mantenimiento de la posición deudora de Finmeccanica y otros elementos negativos; y, además y sobre todo, la evaluación debía en todo caso realizarse dentro de los límites marcados por «un "elemento objetivo"... representado por el punto de "equilibrio alcanzado en la negociación"» entre Hitachi y Finmeccanica.
Así lo estableció efectivamente el TAR de Lazio en 2014, con la sentencia en la que rechazó el recurso interpuesto por Lauro61 contra la resolución de la Consob para aumentar el precio de la OPA lanzada en 2013 sobre las acciones de la entonces cotizada Camfin. En esa ocasión, los jueces administrativos habían precisado que la Superintendencia debe (limitarse a) "... ajustar el precio sólo en la medida que corresponda a lo efectivamente "determinado" con base en los elementos surgidos durante la investigación", porque el marco regulatorio de referencia al “precio tasado” estaría predestinado a “delimitar [la] discrecionalidad de la Autoridad sectorial en sustituir el precio establecido ex imperio por el señalado por la autonomía negociadora”, de modo que “el aumento de precio ordenado por la Consob "debe calcularse en todo caso sobre la base de un elemento objetivo, representado por el punto de 'equilibrio alcanzado durante la negociación'".
Pero esto implica -se entiende- que la valoración del precio pactado por un vendedor y un comprador que se han coludido para ocultar una parte más o menos importante debe realizarse precisamente sobre la base de lo que resulte de la documentación relativa a la parte.
Ahora bien, si bien no se puede descartar a priori que en el caso Finmeccanica-Hitachi-Ansaldo Consob haya llegado en todo caso a la identificación de una contraprestación verdaderamente “justa” (y que lo mismo pueda ocurrir concretamente en casos futuros similares) , la imposición de un "límite" tan penetrante a la acción de la Autoridad del sector es algo problemática. Además del mérito de anticipar el escenario (en cualquier caso, demasiado fácil decirlo, totalmente improbable) en el que Via Giovanbattista Martini asume el poder de definir autoritariamente las condiciones del intercambio sin tener en cuenta los verdaderos valores en juego, el interpretación propuesta por el Tribunal Administrativo Regional (a la que Consob consideró necesario adaptarse con prontitud, aunque tal vez podría tratar de proponer una interpretación diferente y más útil de las normas vigentes para legitimar un pleno ejercicio de sus prerrogativas en la ocasión de un hecho que, incluso en el extranjero, se consideraba una prueba importante) se traduce en realidad en una importante compresión de las facultades para determinar el precio de la oferta pública de adquisición y, por tanto, además de una invitación tentadora a los accionistas de control afinar las técnicas de elusión, en un envilecimiento de los fines de la regulación de las ofertas públicas de adquisición obligatorias, cuyos criterios para determinar la contraprestación -en su declinación actual tal vez incluso criticable, pero en todo caso en la lex estado lata - representa un portador de pilares.
Por otra parte, es lógico pensar que la valoración del precio real sobre el que se formó el acuerdo entre las dos partes coludidas debe ser lo más completa posible y, en todo caso, no debe encontrar un límite precisamente en las cifras a que se refiere las partes durante la fase de negociación. El hecho de la colusión en sí mismo priva a las estimaciones del comprador y del vendedor y la documentación de respaldo relacionada de cualquier credibilidad; y exige a la Autoridad de Supervisión que proceda, en consecuencia, a una determinación autónoma del valor de la sociedad "covendida", a partir de la cual llegar, luego de calcular por sustracción el valor de la sociedad cotizada, a determinar el verdadero valor atribuido al control del paquete y, finalmente, el precio de la "nueva" oferta pública de adquisición.
Sin embargo, según el TAR, esto no es así: es necesario limitar la discrecionalidad de la Autoridad de Control y no importa si ello conduce a la nulidad parcial de la única protección de la que ciertamente gozan los accionistas minoritarios en estas situaciones. Como ya se ha dicho, en nuestro ordenamiento jurídico (debido también a las insuficiencias del aparato privado de ejecución) la eficacia de la regla del mejor precio (art. 106, inc. 2, TUF) depende principalmente (si no, de hecho, exclusivamente) de la intervención del autoridad del sector. Si ahora se impide a Consob ejercer sus poderes de manera "plena", la protección de los accionistas externos solo puede ser parcial: los accionistas minoritarios se ven obligados en la práctica a conformarse con una contraprestación que, aunque superior al precio que inicialmente se les ofreció , en la práctica puede no reflejar el precio más alto pagado por el comprador del paquete de control.
Por ello, es deseable que los “límites” que la justicia administrativa estableció en 2014 se eliminen lo antes posible. Y desde Hitachi ha dicho que tiene la intención de cuestionar la legitimidad de la evaluación en los procedimientos judiciales, la TAR pronto tendrá la oportunidad de hacerlo y así "devolver" las facultades de evaluación "plenas" de la Consob, en el interés (puramente público, por supuesto) del mercado como tal.
Interés que en casos de este tipo no difiere del (privado) de algunos inversores institucionales extremadamente firmes en defender sus razones y sólo por ello tildados apresuradamente de "buitres", pero cuyo virtuoso activismo en hechos de este tipo sirve también para contener, entre otras cosas, el riesgo de que uno pueda burlarse demasiado fácilmente de la inexperiencia de una multitud de microinversores y así evitar eso, como lamentablemente sucedió con demasiada frecuencia en el pasado, estos últimos sufren la expropiación involuntaria de una parte de su riqueza.
