La historia siempre la escriben los vencedores. Biológicamente, los vencedores somos los que respiramos oxígeno y cantamos las alabanzas de los verdes bosques que lo producen. Gaia se nos aparece viva y maravillosa. Para los vencidos, Gaia era hermosa hasta hace dos mil quinientos millones de años. Los vencidos habían poblado el planeta durante mil millones y medio de años y llevaban una vida pacífica metabolizando la energía a través de la fermentación, a su vez posibilitada por el monóxido de carbono, los sulfatos, el mercurio, los nitratos.
Para los vencidos, el oxígeno era altamente tóxico. Desgraciadamente para ellos en los albores del Proterozoico este terrible gas comenzó a extenderse. La Gran Oxidación, tal como se recuerda hoy, es la mayor catástrofe registrada en la historia de la vida. Los pocos supervivientes anaeróbicos de aquella masacre se han descubierto recientemente en el fondo de los océanos, refugiados en abismales profundidades en zonas volcánicas. Para ellos, Gaia se ha convertido en un infierno. Hasta 2008, la inflación era un gas venenoso para la mayoría de las formas de vida económica. En condiciones naturales inalteradas, la tendencia histórica de los precios ha sido de lento declive.
Por lo general, la inflación ha ocurrido solo en tiempos de guerra cuando los estados, además de gravar e incurrir en deudas, pagaron armas y soldados con moneda con un valor nominal más alto que su valor intrínseco. Ha habido dos excepciones a esta regla. El primero se produjo cuando los descubrimientos repentinos de oro, como en la segunda mitad del siglo XVI en América y en la última década del siglo XIX en el Transvaal, provocaron una subida de los precios. La segunda cuando los estados, incluso en tiempos de paz, han considerado conveniente financiar los déficit fiscales mediante la impresión de papel moneda. Los ejemplos recientes más relevantes son Zimbabue y Argentina, pero la práctica se remonta a la noche de los tiempos.
Desde 2008, el gas tóxico se ha transformado en oxígeno beneficioso. No para los consumidores y ahorradores tranquilos que todavía piensan a la antigua y odian la inflación, sino para los bancos centrales, los gobiernos y la academia. En un mundo profundamente endeudado, una inflación del dos por ciento o más acompañada de tasas reales negativas transfiere la riqueza de los acreedores a los deudores y mantiene vivos a estos últimos, incluso si son ineficientes. A las acciones y bonos no les gusta la inflación per se. La experiencia de la década de XNUMX está ahí para recordarnos que los bonos sufren dolores incalculables y las acciones apenas flotan en términos reales cuando el crecimiento de los precios supera un cierto nivel.
Lo que a los bonos y acciones les encanta hoy es una condición muy particular en la que la inflación no es demasiado baja (sería una señal de debilidad económica) pero se mantiene por debajo del objetivo del dos por ciento. De esta manera, se induce a los bancos centrales a mantener las tasas reales negativas y las nominales bajas, lo que permite que los bonos y las acciones florezcan. Por lo tanto, para asegurar la supervivencia a estos altos niveles, los bonos y las acciones necesitan un microclima absolutamente estable, lo más cercano posible a una inflación del 1.5 por ciento. Cualquier otro nivel es arriesgado. A partir de las dos, los bancos centrales tienen que subir los tipos nominales, presionando los múltiplos de renta variable y los bonos largos.
De uno en adelante significa que la economía no responde a los estímulos y por lo tanto está fuera de control. Incluso más que el crecimiento, bienvenido pero no esencial, es la inflación la que debe ser examinada bajo el microscopio. ¿Es realmente el 1.5 por ciento? ¿En qué dirección va? ¿Serán capaces los bancos centrales de subirlo con tipos bajos? Bajo el microscopio, se ve que la inflación es diferente de lo que parece a simple vista. No es Amazon, las impresoras 3D, los robots y toda la ciencia ficción tecnológica que mantiene los precios bajos lo que nos hace soñar con un mundo de abundancia en el que las máquinas nos proporcionarán todo gratis y además serán gravadas para darnos un salario básico. .
Goldman Sachs, en un trabajo minucioso, calculó que el comercio electrónico redujo la inflación en solo un 0.1 por ciento esta década, la mitad de lo que hizo en la década anterior al surgimiento de los hipermercados Walmart. Por otro lado, fue Obamacare el que redujo la inflación de la salud por razones que no son para nada futuristas y brillantes y que, en una inspección más cercana, son triviales e incluso tristes. Hasta 2010, la inflación sanitaria siempre había sido muy superior a la inflación general. La población envejece, se decía, y además es cada vez más rica. Lógico que gaste más en salud y comprensible que esto genere una presión secular sobre los precios en el sector.
¿Secular? Hoy, la inflación de la atención médica en Estados Unidos es más baja que la inflación general. Obamacare impuso administrativamente precios más bajos a los hospitales y duplicó el costo de las pólizas de seguro médico. Los precios de los hospitales se calculan en el PCE, el índice que vigila la Fed, mientras que los de las pólizas no están incluidos. En las nuevas pólizas post-Obamacare luego se disparó el deducible (no se reembolsan los primeros 10-20 mil dólares de gastos) y esto ha provocado que la demanda de tratamientos y controles médicos disminuya, haciendo que el precio baje.
Sin este efecto, la inflación estadounidense sería hoy un 0.4 por ciento superior (1.8 en lugar de 1.4 para el Deflactor Pce y 2.6 en lugar de 2.2 para el IPC). En cuanto a la tendencia, State Street, que calcula la inflación del comercio electrónico en todas las industrias, ve un aumento en los últimos tres meses. La inflación en línea es un indicador principal. Aquí es donde las empresas experimentan con márgenes y descuentos que, si tienen éxito, se adoptarán a mayor escala. Por su parte, GaveKal, con igual precisión, fue a mirar bajo la superficie de los datos oficiales japoneses y notó, además de la mala calidad del método de recolección de datos (un cuestionario enviado a un grupo de altos funcionarios que tienen el tiempo y el deseo de compilarlo), una subestimación significativa y creciente de la inflación.
Con esto no queremos afirmar que los datos de los que se alimenta el mercado (y sobre los que filosofa) sean profundamente erróneos o fruto de la manipulación. Simplemente queremos decir que son menos sólidos e inequívocos de lo que parecen. En tiempos normales eso no sería gran cosa. La inflación es siempre uno, ninguno y cien mil y hay tantas inflaciones como canastas hay de cada uno de nosotros. Sin embargo, en momentos en que las valoraciones son altas, es necesario vigilar incluso las pequeñas grietas. En cuanto a la eficacia del método seguido hasta ahora por los bancos centrales para hacer subir la inflación (mantener los tipos de interés excepcionalmente bajos), el debate está acalorado. Evitar el default zombie es positivo en la fase aguda de una crisis, cuando se produciría un efecto dominó que involucraría también a sujetos sanos.
Sin embargo, mantener vivos a los zombis después de la crisis provoca una asignación de recursos subóptima, reduce la productividad del sistema y, de hecho, mantiene baja la inflación, porque los zombis, que producen con pérdidas, le quitan el poder de fijación de precios a los sanos. No se puede descartar que una Fed posiblemente liderada por Taylor intente abandonar la senda de tipos bajos a toda costa. Para el día 26 apostamos por un BCE más acomodaticio de lo esperado, gracias a una crisis catalana que promete ser larga y difícil. Si el BCE está realmente blando, el euro se debilitará (o en todo caso tendrá menos espacio para fortalecerse en los próximos meses) y las bolsas subirán. En ese ascenso estamos listos para aligerar.
