Durante mi viaje de negocios a los Estados Unidos la semana pasada, el tema principal de discusión fue el BCE y posibles anuncios en la rueda de prensa del próximo jueves. Diría que, en promedio, los inversionistas estadounidenses creen que se propondrá un programa más completo que solo un recorte en las tasas activas y una reducción en las tasas pasivas; sin embargo, también se muestran algo escépticos sobre la capacidad del BCE para impulsar realmente el crecimiento del crédito en la zona euro.
En nuestra opinión, la razón fundamental que explica la falta de crecimiento del crédito en la Eurozona es atribuible a la persistente fragmentación de las condiciones de financiación de las empresas en esta zona. De hecho, mientras que los diferenciales soberanos y los relativos a los bonos corporativos se han reducido significativamente en los países periféricos, los diferenciales de los préstamos corporativos, por el contrario, han aumentado tras el programa OMT. Los PMI de los países periféricos siguen estando muy penalizados por el mayor coste del capital en comparación con los PMI de los países centrales. Esta afirmación también se desprende de la investigación realizada por el BCE sobre las condiciones de financiación, encuesta en la que numerosas empresas se declararon muy desanimadas a la hora de pedir un préstamo a su banco por los elevados tipos que les van a aplicar o porque saben que no habrá crédito. ser desembolsado.
La principal razón de la distorsión en las condiciones de financiación de las pymes de la Eurozona está relacionada con la relativa fragilidad de los bancos en los países periféricos. El AQR en curso, que obliga a los bancos a fortalecer sus balances más rápido, se suma al proceso de desapalancamiento de los bancos periféricos y pesa aún más sobre su capacidad para otorgar préstamos a las empresas.
¿Qué puede hacer el BCE?? Es interesante observar como muchos inversores americanos han comparado la situación del BCE con la de la Fed. En EE.UU., gracias a la compra de MBS y títulos de deuda soberana y gracias a la buena capacidad de transmisión de la política monetaria, la Fed ha sido capaz de reducir los costos de refinanciamiento de empresas, préstamos hipotecarios y el gobierno. Actualmente el objetivo del BCE consiste en una intervención directa sobre las condiciones de financiación del sector empresarial. La compra de bonos soberanos podría acelerar la convergencia de los tipos soberanos dentro de la zona euro, pero podría ser totalmente ineficaz a la hora de reducir el coste de financiación de las pymes. En consecuencia, para resolver el problema de la transmisión imperfecta de la política monetaria en Europa, la solución es empujar a los bancos a conceder préstamos gracias a un programa de liquidez focalizado (por ejemplo, mediante la implementación de un descuento negativo en los préstamos corporativos mantenidos como garantía) o comprar directamente títulos de deuda corporativa, posiblemente titulizados.
¿Y qué horario? Para que las operaciones no convencionales sean rentables, los bancos primero deben concluir el proceso AQR. De hecho, mientras el sistema bancario se preocupe únicamente de perseguir el desapalancamiento de sus balances, la acción del BCE seguirá teniendo un impacto bastante limitado en el crecimiento del crédito al sector empresarial. Importantemente, incluso si el BCE probablemente anunciará un programa de medidas no convencionales en junio, su implementación se pospondrá hasta al menos septiembre. Además, si los bancos ajustaran sus balances con un enfoque prudente para pasar las pruebas de estrés, entonces los mismos, luego de la conclusión del AQR y las pruebas de estrés, probablemente tendrán más margen para otorgar préstamos a las empresas.
De lo dicho, sacamos varias conclusiones. En primer lugar, la visión de consenso no cree que haya un crecimiento en la oferta de crédito a medio plazo en Europa.Sin embargo, si el BCE logra reducir los diferenciales de los préstamos corporativos en la zona euro, entonces también podría observarse una recuperación en el crecimiento de la oferta de crédito a finales de año. En segundo lugar, una tasa pasiva negativa podría respaldar la economía en el corto plazo, gracias a la ligera depreciación del euro frente al dólar. En los últimos meses, la moneda única ya se ha depreciado frente a las monedas de ME y su mayor depreciación frente al dólar podría respaldar la economía de la Eurozona (aunque podría desencadenar un aumento en la volatilidad de la deuda soberana periférica). En tercer lugar, no podemos dejar de mencionar la El éxito de Renzi. El pueblo italiano votó por un político perteneciente a la nueva generación de políticos que quieren cambiar el sistema y acelerar la agenda de reformas. Se trata de una señal positiva para Italia y, en general, para aquellos que quieren acelerar el proceso de reforma en Europa. Al mismo tiempo, el voto de protesta que surgió en toda Europa muestra que hay un límite para la paciencia de la gente, especialmente en lo que respecta a su capacidad de espera para la implementación de reformas y los efectos positivos de la moderación salarial. El BCE también tiene la responsabilidad de evitar que las fuerzas deflacionarias se intensifiquen aún más, principalmente debido a la falta de acción contra la fragmentación financiera de la Eurozona.
