Hay dos formas de ver 2018 y de afrontarlo en los mercados. La primera es la Bola Excelsior, la presumida narración de las magníficas y progresivas fortunas de un mundo que ha vuelto a crecer con fuerza y sin inflación. A pesar de este despliegue triunfal de las fuerzas productivas, los gobiernos y los bancos centrales, que de libro de texto ya deberían haber comenzado a traer de vuelta a la cocina y bodega las bebidas alcohólicas que servían para calentar el ambiente, pueden continuar (precisamente porque no hay inflación). repartir cocteles fiscales expansivos y champán monetario eufórico con impunidad.
De aquí la sensación de un 2018 destinado a replicar el 2017, con bonos estables, diferenciales de crédito cada vez más comprimidos, ganancias crecientes, múltiplos de acciones aún en expansión y bolsas de valores escalando con confianza a niveles nuevos y más altos que nunca.
La segunda forma de ver el 2018 es la subida del río en la selva, el Congo de Conrad, el Mekong de Coppola, el Orinoco del Aguirre de Herzog. La naturaleza es exuberante y obscenamente rica, basta con alargar la mano para tener todo lo que se quiere, pero también está llena de trampas, susurros, susurros tan inquietantes como silencios repentinos. Y en el corazón de los marineros se desvanece lentamente el recuerdo del mundo seguro que tenían detrás y la ansiedad, el miedo a lo desconocido, la sensación de soledad y la conciencia de un final de viaje que, por lejano que sea, será inevitablemente dramático.
Un ejemplo del predominio de la primera narrativa lo tuvimos en los primeros días de este nuevo año, cuando una sensación de euforia, por primera vez en más de diez años, se apoderó de los mercados y contagió también a las mentes a las que hemos venido. conoce como sobrio y equilibrado. Y así, entre una macro sorpresa positiva y otra, hemos escuchado de gestores de valor sólidamente observadores como Buffett o Tepper afirmar que el mercado no está tan sobrevaluado como parece y que, calculando los beneficios esperados aún crecientes y la rebaja de impuestos, no es más caro, en términos de valor, de lo que era hace un año por estas fechas.
La segunda narración influyó en cambio en las últimas sesiones, cuando los mercados dejaron de usar los ojos para mirar hechos reales y comenzaron a tender sus oídos hacia los susurros y susurros provenientes del bosque. Parece que China quiere reducir sus compras de bonos del Tesoro. Parece que Trump está a punto de retirarse unilateralmente del TLCAN. También parece estar loco. Aparentemente, se está preparando una solicitud de juicio político basada en la Enmienda XNUMX (incapacidad física o mental). Parece que el Gran Inquisidor Mueller tiene suficiente material en la mano para precipitar las cosas y se prepara para interrogar a Trump.
Parece que Merkel, cien días después de la votación, encuentra obstáculos más serios de lo que se pensaba para formar gobierno con el SPD. Parece que el BCE quiere endurecer la orientación sobre tipos ya en los próximos meses.
Y si China compra menos bonos del Tesoro, las tasas suben. Y si las tasas suben, los múltiplos de acciones se contraen y los mercados bursátiles caen. Y si el NAFTA disuelve Canadá y México entra en recesión, el extremista Obrador se convierte en presidente de México, las multinacionales huyen al norte del Río Grande, donde los costos de producción son mucho más altos, por lo que sube la inflación y bajan las ganancias. Y si Trump es puesto en jaque y Washington se vuelve ingobernable, la confianza creada por la reforma fiscal se disuelve en un instante.
Y si Merkel no lo logra y volvemos a las urnas, corremos el riesgo de saltarnos el plan de Macron para Europa, que tiene un calendario apretado y debe implementarse antes de las elecciones europeas de 2019. China niega su intención de comprar menos bonos del Tesoro (Está bien enviar advertencias a Trump, pero ¿por qué lastimarse y hacer que los dos billones de reservas chinas invertidas en el gobierno de EE. UU. bajen de valor?). Y si Trump fuera a anunciar la retirada estadounidense del TLCAN, entonces tendría que conseguir que el Congreso lo aprobara (difícil) y aún esperar seis meses para que sea ejecutivo.
Seis meses en los que continuarían las negociaciones hasta una muy probable revisión del tratado, que es el verdadero objetivo de Trump. En cuanto a Europa, el teatro de la política alemana aún tardará unas semanas más, pero al final, casi con certeza, tendremos un gobierno que comenzará con buen pie. Y por lo que al BCE se refiere, se harán algunas acrobacias lingüísticas, como en Sintra el pasado mes de julio, para decir que el crecimiento es fuerte y mejor de lo esperado, pero no se cambiará el programa establecido sobre el QE (como mucho será indica como menos probable el final del último trimestre hipotético por Draghi).
El punto es uno y sólo uno, la inflación. Hasta que no suba, la normalización será lenta y no consistirá en un retorno a tasas reales positivas. A lo sumo, se permitirá que las tasas reales aumenten hacia cero. En el último período se ha hablado mucho de una inflación cada vez mayor y aquí y allá incluso hemos visto algo. Sinceramente, todavía es muy poco.
También notamos, en todas las encuestas de empresas en América, Alemania y Japón, una creciente dificultad para encontrar personal. Al mismo tiempo, sin embargo, observamos que las empresas no persiguen a los candidatos ofreciéndoles salarios más altos y tratan de arreglárselas con el personal que tienen disponible o, posiblemente, con la automatización y el aumento de la productividad. Estamos de acuerdo, el agua siempre está más caliente., pero aún no se alcanza el punto de ebullición, la inflación en toda regla. Y por otro lado, la prevención, al subir los tipos antes de lo ya anunciado, corre el riesgo de hacer bajar el nivel de los activos financieros y enfriar demasiado pronto el clima de confianza.
En definitiva, 2018 se avecina con una doble narrativa. Por un lado, los datos reales, muy buenos hasta que se demuestre lo contrario, por otro, la ansiosa escucha de cualquier ruido que pudiera asemejarse remotamente a una prueba en contrario. El resultado es un aumento gradual de la volatilidad (el paso de una narrativa a otra y viceversa), un posible aumento lento de las tasas reales, la inflación esperada a largo plazo y la prima por plazo en los bonos y un posible alto (y atisbo de cambio de tendencia) ) en el proceso de expansión de los múltiplos de capital. Todo combinado con una modesta depreciación adicional del dólar.. Por otro lado, esto no conduce a una caída generalizada, significativa o duradera de los activos financieros, al menos para este año o hasta que efectivamente se produzca la inflación.
