La semana pasada, la canciller Merkel recibió al presidente Macron no en el Kanzlei, su residencia oficial, sino en el imponente Castillo de Berlín, el palacio histórico de los monarcas prusianos y los emperadores alemanes. Semidestruido durante la guerra, el Berliner Schloss había sido arrasado por la RDA como símbolo del militarismo feudal y el gran espacio liberado había sido rebautizado, para evitar dudas, como Marx-Engels-Platz. La reconstrucción requirió veinte años de debates y diez de obra real y ha producido un compromiso político-arquitectónico, una copia sin copia que tendrá un aspecto más moderno y un nombre diferente, Humboldtforum. Para los berlineses, como demuestra el alivio y la emoción que envolvió la historia, ese antiguo castillo seguirá siendo para siempre, símbolo de la ciudad durante siglos.
Si habrá alguna ligera diferencia entre el Humboldtforum y el antiguo castillo, no será el caso del Altstadt de Frankfurt, la antigua ciudad que un ejército de artesanos está terminando de reconstruir meticulosamente idéntica a la que fue bombardeada en 1942-45 para ser luego reemplazado por un gigantesco y horrible edificio administrativo después de la guerra. Es el mismo espíritu con el que se reconstruyó el centro de Varsovia en los últimos años, hoy copia exacta de lo que era en 1939.
En muchas culturas, como puede verse, una reconstrucción total de una obra antigua es filológicamente correcta siempre que la copia sea exactamente igual al original. En otros, como el nuestro, esto es anatema. Para nosotros, en efecto, sólo es correcta la conservación de lo que queda. Cualquier restauración debe ser ligera y conservadora y, en lo posible, debe resaltarse. Las ruinas, por su parte, son románticamente bellas en sí mismas.
El resultado de estas dos visiones contrapuestas es que en el enfoque alemán nos emocionamos, como observadores, con reconstrucciones recientes que no tienen ni un grano de arena del original mientras que en el enfoque italiano nos emocionamos con ruinas que ya no existen. no se parecen en nada a lo que eran originalmente. En cuanto a las restauraciones ligeras, estas, con el tiempo y poco a poco, tienden en todo caso a alejar la obra actual del original.
El problema de la permanencia de la identidad en el tiempo ya era bien conocido por los griegos. ¿El barco de Teseo, del que se cambiaba una pieza cada año, seguía siendo el mismo barco después de un largo período de tiempo, o se convirtió en algo completamente diferente? Los metafísicos anglosajones y los ontólogos de Google todavía discuten al respecto en la actualidad.
Para los inversores, el período de 2016 a 2020 parece ser un continuo aparentemente estable y positivo. Esperemos que no haya choques ni recesiones, ni veremos cambios repentinos de política. Al final de este arco, sin embargo, nada será como al principio después de muchos retoques y, a menudo, incluso tendrá el signo contrario.
Lo que diferencia este ciclo de los anteriores es la extrema lentitud y gradualidad de los cambios, a veces ingeniosamente estudiados para ser imperceptibles. El reto para los inversores es cambiar su estrategia y estilo de inversión de forma igualmente gradual e imperceptible.
Un reto imposible, como es imposible captar las diferencias del día anterior en el rostro que vemos en el espejo cada mañana. Solo mirando una foto antigua nos daremos cuenta de los cambios.
Sin embargo, el desafío se vuelve manejable si logramos que el continuo sea discreto, dividiéndolo en fases. Es una operación un tanto arbitraria, pero imprescindible si no queremos acabar como la proverbial rana que siente que el agua de la olla sube lentamente de temperatura y que, sin saber darse un límite de aguante, por arbitrario que sea, acaba hasta hervida.
Por lo tanto, dividimos el período 2016-2020 en tres fases caracterizadas por tres enfoques diferentes de inversión.
El primero, 2016-2017, es el de un miniciclo positivo dentro de un ciclo positivo largo. La inflación es baja, la liquidez es abundante y el crecimiento se acelera. Las tasas son extraordinariamente bajas y respaldan tanto los bonos como los múltiplos de acciones. La estrategia de inversión es simple, es ofensiva e incluye acciones, créditos y bonos en orden.
El tercero, desde mediados de 2019 hasta finales de 2020, ve una desaceleración de la economía mundial (con cierto riesgo de una recesión modesta), liquidez más ajustada, inflación y tasas más altas. Todavía puedes intentar ganar aquí y allá pero, como dicen en inglés, será como recoger monedas frente a una apisonadora que viene hacia nosotros. Será interesante para los arbitrajistas, pero para la mayoría de los inversores será jugar a la defensiva o al contraataque con posiciones pequeñas.
En el medio, desde finales de enero de 2018 hasta mediados de 2019 (o antes si hay complicaciones políticas en Estados Unidos), hay una fase de transición en la que tendremos que tener en cuenta algunos puntos.
- Las ganancias de capital en fuerte crecimiento relacionadas con la reforma fiscal de EE. UU. se descontaron en gran medida por adelantado el año pasado. Celebrarlos nuevamente este año significaría contarlos dos veces.
- Las tasas de EE. UU. seguirán aumentando, aunque suavemente. Con tasas más altas, los múltiplos de acciones tendrán que contraerse lentamente. Para tener nuevos máximos bursátiles (no fácil pero tampoco imposible) tendremos que tener unos beneficios tres veces superiores. Alto para cumplir con las expectativas, alto para superarlas y alto para compensar la subida de tipos de interés.
- La curva de rendimiento invertida, de ser así, no será una tragedia como parecen pensar los mercados, pero la subida global de la curva, eso sí, empezará a pesar no tanto en los beneficios de las empresas (que han invertido mucho de liquidez) como en la propensión a endeudarse en los hogares.
- Incluso después de Draghi, Europa seguirá normalizándose muy lentamente. Las tasas, ahora por debajo de cero, serán cero a fines de 2019 y si el BCE alguna vez quiere comenzar a reducir su balance después de la Fed, esto no sucederá antes de mediados de 2020. Italia probablemente ofrecerá el pretexto para posponer en la medida de lo posible esta decisión.
- El euro, ante un diferencial de tipos de interés cada vez mayor con Estados Unidos, permanecerá en el limbo. En fases como la actual, caracterizada por una economía europea menos brillante de lo esperado y con grandes posiciones cortas en dólares aún por cerrar, quizás veamos traspasado el umbral de 1.20, pero no pasará mucho tiempo antes de que un tuit de Trump llame a todos. orden. Una reaceleración del crecimiento, según probable Draghi, nos acercará a 1.25.
En la práctica, la estrategia para esta fase de transición deberá ser neutral. Los riesgos, que hasta enero eran solo sorpresas positivas, serán simétricos. Si todavía tenemos la mentalidad de 2017 (que vemos resurgir cada vez que el SP retrocede por encima de 2700), cambiemos eso. De la quinta marcha cambiamos a tercera y nos preparamos para la segunda para el próximo año. No es el fin del mundo. En todo caso, es un regreso a un mundo normal.
