Si uno se distancia del debate actual sobre Europa, particularmente en Alemania, lo que a primera vista parece ser una discusión técnica sobre políticas económicas y financieras toma la forma de una demostración de disonancia cognitiva, en particular un sesgo de confirmación.
En palabras del Nobel Thaler, la mente de un "humano", no de un "econ", como lo llama el homo economicus perfectamente racional, no acepta argumentos contrarios a sus creencias: lo que aprendió en la familia, lo que comparte con amigos Para los alemanes, la deuda es un pecado. Hablando de eso, la imagen que me viene a la mente es la torre en la que se encarcelaba a los deudores insolventes. La profesión económica también está influenciada por este enfoque. Se necesitan años de estudio o trabajo en el extranjero para diluir este sesgo, pero afortunadamente existen estos casos.
Sobre la reestructuración de la mora/deuda de los países con una deuda pública elevada, un artículo escrito por Blanchard y Zettelmeyer refuta a nivel de teoría económica y empírica todas las propuestas de mora preventiva para Italia que florecieron en este período. Las propuestas originales son del Bundesbank, que ha propuesto un incumplimiento automático para cualquier país que solicite un programa de ajuste del Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE). Es decir, transformarlo en un Mecanismo de Inestabilidad Europeo: basta recordar que la crisis de la deuda soberana europea -que retrasó 5 años la recuperación de la Eurozona y frenó el crecimiento del resto del mundo, dado el peso de Europa en el comercio mundial- fue provocado por la decisión de Deauville de no pagar la deuda griega. Jugar hoy con propuestas por defecto, teniendo a Italia como objetivo, es irresponsable y sobre todo infundado. Así lo confirmó el director del ESM, Klaus Regling, quien ha trabajado no solo en Alemania, sino también en el FMI, a partir de estudios[i] de la institución que dirige y que estaría a cargo de los programas de ajuste de países en dificultad.
El trabajo de Blanchard y Zettelmeyer [ii] se pregunta si la subida de los tipos de interés puede conducir a nuevas crisis fiscales en el contexto actual de recuperación cíclica con bajo crecimiento de la productividad y por tanto del producto potencial, elevado endeudamiento público y populistas que proponen riesgos económicos políticas La respuesta es que no hay mucho de qué preocuparse por subir las tasas de interés por 3 razones: primero, porque el aumento de la tasa será gradual, dando tiempo a los gobiernos para prepararse; segundo, el vencimiento de la deuda soberana, que determina cuándo el aumento de las tasas de interés resultará en mayores pagos de intereses, ha aumentado en este período de bajas tasas de interés a largo plazo. En Italia en 2017 vence deuda por solo el 10% del PIB y por el 14% del PIB en 2018. Considerando un aumento de 200 puntos básicos, solo habría que pagar un 0,5% del PIB más en intereses en dos años. En tercer lugar, la deuda de Italia seguirá siendo sostenible porque se producirán subidas de tipos de interés cuando las condiciones económicas en Europa mejoren de forma constante, por lo que el denominador de la relación deuda/PIB también aumentará. Un caso muy diferente al anterior de 2011 cuando aún había que absorber la crisis financiera y las perspectivas de default de Grecia alimentaban la crisis de la deuda soberana europea.
Blanchard y Zettelmeyer ponen a prueba la deuda italiana en un escenario de crisis y de pánico: si el crecimiento en Italia siguiera siendo muy inferior al de Europa, se abriría una brecha entre los tipos de interés y el crecimiento que podría hacer insostenible la deuda y hacer subir el espectro de incumplimiento, lo que hace que los diferenciales se disparen. Pero no vemos por qué Italia no debería crecer con el output gap que tiene, muy superior al de Alemania, y habiendo solucionado los problemas bancarios y por tanto de oferta crediticia. Incluso en un escenario de pánico con pérdida de acceso al mercado, hoy existe el ESM cuyo programa de ajuste da acceso a la "bazuca de Draghi" o el programa OMT que hace que el BCE intervenga directamente en el mercado de bonos italiano. Obviamente, a nadie le gustaría repetir la experiencia griega en la que el ajuste no fue sostenible y aun así se llegó al default. Pero la situación italiana es incomparablemente mejor que la griega (y la japonesa). El siguiente gráfico muestra el cambio necesario en el saldo fiscal primario de Italia para estabilizar la deuda, dado el saldo primario actual y la brecha de producción, y considerando tres aumentos diferentes en los rendimientos de la deuda pública. La diferencia con el caso de Grecia en 2010 y también con el de Japón hoy es enorme. Considerando costos de endeudamiento en 2% y un crecimiento potencial de largo plazo igual a 0.85%, el ajuste sería cero, con un aumento a 3% sería 1,5% del PIB. Nada de que preocuparse.
¡La razón es que Italia ha hecho los deberes! Y tiene un saldo primario positivo del 1,4% del PIB, mientras que Grecia tenía un déficit del 10% del PIB. Por lo tanto, un programa de ajuste para Italia debería centrarse en medidas de crecimiento y no estaría en riesgo de incumplimiento. Desafortunadamente, estos datos no son conocidos por el público alemán y, al parecer, ni siquiera por algunos economistas alemanes, franceses e italianos.
Sin embargo, estos escenarios no incluyen el riesgo político de los populistas con agendas económicas irresponsables. Pero en este caso los autores dicen que no hay escenarios cuantificables y “cualquier apuesta es buena”.
[i] PIIE, ¿Europa preparada para la próxima crisis? octubre 2017
[ii] Informes de política del PIIE: ¿El aumento de las tasas de interés conducirá a crisis fiscales? Olivier J. Blanchard y Jeromin Zettelmeyer Julio de 2017
