Nos encontramos ante un escenario curioso. “divergencias paralelas” dados Antonio Cesarano, Estratega Global Jefe de Intermonte observando los mercados de Estados Unidos y Europa: la mayoría está de acuerdo en que habrá unainversión de tendencia en las tasas, pero existe una gran disparidad de opiniones sobre cuándo y cuánto. Pero a pesar de un escenario tan incierto, no faltan instrumentos financieros muy interesantes para poner en cartera. Aquí se explica cómo evaluar la situación y cómo actuar.
¿Cómo interpreta el actual escenario económico y financiero? Por un lado, hay inversores que están muy preocupados por los tipos elevados, pero también por la posibilidad de una recesión. Por otro lado, sin embargo, los mercados bursátiles están muy efervescentes y otros inversores esperan, como mucho, un aterrizaje suave. ¿Quién tiene razón?
“El panorama general muestra incertidumbres, fluctuaciones y percepciones diferentes. La última encuesta mensual realizada por Bofa/Merrill Lynch muestra que el 75% de los encuestados consideran más probable un aterrizaje suave o incluso un aterrizaje nulo, un 10% más que en la misma encuesta de hace un mes. Si analizamos otros estudios, las opiniones son muy diferentes. La UBS cree que se producirá una fuerte recesión en EE.UU. y que, por tanto, la Reserva Federal tendrá que recortar los tipos de forma significativa. Goldman Sachs, por otro lado, dice que Estados Unidos es fuerte y seguirá siéndolo el año que viene, por lo que, en todo caso, los primeros recortes podrían llegar a finales de 2024. Está Morgan Stanley, que está en el medio viendo una economía que no le está yendo muy bien y necesitará un recorte de tipos a mediados del próximo año. Y luego escuchamos a Mario Draghi quien, como ex banquero central, planteó la hipótesis de una recesión, pero no profunda. Así pues, nos encontramos ante desacuerdos paralelos: todos están de acuerdo en que estamos cerca de un recorte de tipos, pero difieren sobre cuándo y cuánto. Todo dependerá de los datos que surjan en las próximas semanas".
¿Cómo valora las acciones restrictivas de los bancos centrales, en comparación con el comportamiento decididamente expansionista de ciertos gobiernos, en particular los estadounidenses, pero también los europeos?
“La confusión entre los operadores puede deberse a la incertidumbre de los bancos centrales que siguen aplicando un enfoque dependiente de los datos macro, sin delinear una perspectiva. Además, mientras intentaban enfriar la economía para contener la inflación, se vieron atrapados ante importantes medidas de expansión y estímulo gubernamentales, particularmente en Estados Unidos. Por ejemplo, hemos visto al gobierno de Joe Biden actuar para apoyar el pago de las cuotas de los préstamos estudiantiles, equivalentes a unos 500 dólares de media al mes, permitiendo el impago a partir de marzo de 2020. Sin embargo, a partir de octubre cesa la moratoria y los consumidores estadounidenses tendrán para reanudar el pago de las cuotas de los préstamos estudiantiles”.
Dado que necesitamos analizar cuidadosamente los datos, ¿cómo podemos leer los datos del tercer trimestre y del primer cuarto trimestre que están llegando?
“Precisamente gracias a esas herramientas de estímulo proporcionadas por el gobierno, Estados Unidos registró un PIB del 4,9% en el tercer trimestre. Pero la moratoria sobre los súper préstamos terminó en octubre, aunque Biden endulzó la píldora diciendo que quienes no paguen no serán procesados en los próximos 12 meses. Y algunos datos ya están reaccionando a la desaparición de estos estímulos. Por ejemplo, las solicitudes de prestaciones por desempleo en las últimas 4 semanas están aumentando, mientras que la recaudación, que se mantuvo estable en octubre, muestra una cifra anual que ha caído hasta el 3,2% por debajo de las estimaciones del 3,3%".
El dinero no crece en los árboles, como sabemos, y más estímulo normalmente significa más deuda y mayores déficits. ¿Cómo evalúa la situación de la deuda estadounidense, nunca vista en estos niveles?
“Estamos empezando a pagar el precio de las maniobras súper expansivas y las agencias de calificación ya lo están notando: Fitch ha bajado la calificación, Moody's ha bajado la calificación, Moody's ha bajado la calificación. Ciertamente no es un problema de solvencia para Estados Unidos. Pero el problema de un déficit público tan elevado, que seguirá siéndolo hasta aproximadamente 2033/34, ciertamente debe abordarse: antes del Covid, cada trimestre el Tesoro de los EE.UU. recurría al mercado con subastas de bonos por alrededor de 300/400 mil millones, ahora viaja alrededor de 800 mil millones por trimestre. Sobre todo porque está la cuestión del gasto en intereses: nunca se ha visto que más del 20% de los ingresos fiscales se hayan utilizado para pagar intereses. Y el año que viene será, al igual que para Italia, un año importante para el llamado "muro de vencimientos", debido a los vencimientos de cantidades muy grandes de bonos gubernamentales, así como especialmente de bonos corporativos de alto rendimiento estadounidenses".
A menudo ha vinculado la situación estadounidense con la italiana. ¿Qué tan cerca están las dos economías?
“Excepto obviamente por las diferentes calificaciones, existen varias similitudes. El bono italiano a 10 años rinde un 4,54%, no muy lejos está el estadounidense que está al 4,60%. La vida media de la deuda es de aproximadamente 7 años para Italia y 6 años para Estados Unidos. Además, como hemos dicho, ambos países se enfrentan a facturas que pagar para cubrir gastos excesivos pasados y enormes cantidades de subastas que se realizarán el próximo año”.
La política estadounidense está jugando un juego de desacuerdos en el tablero de ajedrez de la deuda. Republicanos y demócratas compiten por la cuestión de un mayor rigor en el gasto estatal. ¿Cómo podría evolucionar la situación?
“Recientemente se aprobó en la Cámara una medida propuesta por el nuevo líder republicano en la Cámara, Mike Johnson, que prevé efectivamente la autorización del gasto para algunos departamentos hasta el 19 de enero y para otros (incluida la defensa) hasta el 2 de febrero. Queda excluido de esta propuesta el paquete de ayuda de más de 100 mil millones de dólares solicitado por Joe Biden para Israel y Ucrania. Johnson afirmó que este paquete se tendrá en cuenta en otra medida. Por lo tanto, lo más probable es que el cierre (es decir, el cierre de varias oficinas públicas) se evite hasta principios de 2024, pero la estrategia de los republicanos es igualmente evidente: obligar a los demócratas a continuar las negociaciones hasta las próximas elecciones presidenciales de noviembre de 2024, con el objetivo de de obtener recortes del gasto que, en última instancia, podrían resultar en un factor positivo para el mercado de bonos, que es muy sensible a la evolución del déficit público".
Ante estos escenarios, ¿cuál es la posición de Intermonte?
“Con la flexibilización de los estímulos que hemos mencionado, vemos una posible desaceleración en el cuarto trimestre, que será más significativa en el primer semestre del próximo año. Por tanto, la Reserva Federal debería haber puesto fin a su política de subida de tipos, también a la luz de los signos de desaceleración de la inflación. A lo sumo podría tomar medidas, simplemente por prudencia, en caso de acontecimientos externos extraordinarios, especialmente en el frente geopolítico".
¿Cuáles son las inversiones más adecuadas?
“En este escenario, los bonos siguen siendo una inversión interesante, especialmente en la porción de 3 a 5 años, pero con cierta extensión táctica de los vencimientos. Las inversiones en valores emitidos por el sector financiero, especialmente en Italia, también fueron buenas, dado que los bancos han destinado en su mayor parte los beneficios adicionales a reforzar el capital, proporcionando así una mayor seguridad al inversor en bonos".
¿Y qué pasa con las acciones?
“Es necesario centrarse en aquellos títulos que tienen mayor liquidez y/o que generan mucha liquidez y que por tanto pueden soportar incluso fases prolongadas de tipos elevados. Es sobre todo el sector tecnológico estadounidense el que presenta estas características: las empresas no sólo tienen mucho efectivo en su cartera y ofrecen muchas recompras, sino que ahora están cosechando los frutos de las inversiones realizadas en el pasado, ver por ejemplo inteligencia artificial. Otros sectores con buena liquidez son los servicios públicos, los bancos y, en parte, también la energía".
¿Cómo ves la inversión en oro?
“Mantendría entre un 5 y un 10% invertido en el metal amarillo. El mercado del oro está experimentando un momento de demanda récord por parte de los bancos centrales globales porque, después del caso de Rusia, quieren diversificar sus reservas de divisas lejos del dólar. Además, se acerca el Año Nuevo chino, el 10 de febrero, que este año estará dedicado al dragón. Estacionalmente, la demanda de oro chino (China es el mayor consumidor del mundo) tiende a aumentar en los dos meses previos al Año Nuevo Lunar."
El próximo viernes será también una fecha clave para la deuda italiana, ya que hacia las 23 horas se espera la sentencia de Moody's, cuya calificación se sitúa actualmente en el umbral entre el grado de inversión y el de no inversión. ¿Qué espera que suceda si hubiera una rebaja?
“Moody's podría seguir a las demás agencias confirmando las calificaciones y las perspectivas basadas principalmente en el impacto sobre el crecimiento del PNRR. En cualquier caso, de lo contrario podría haber volatilidad en el diferencial a muy corto plazo, pero creo que luego podría volver, dado que las otras tres agencias han confirmado la calificación y las perspectivas. En cualquier caso, sería también una señal importante para la fase final de aprobación de la ley de presupuesto, así como para las negociaciones sobre el nuevo pacto de estabilidad".
