Política monetária desde o início da crise
Quando concordamos em Jackson Hole em agosto de 2007, a meta do Federal Open Market Committee (FOMC) para a taxa de fundos federais era de 5/1 por cento. Dezesseis meses depois, com a crise financeira em pleno andamento, o FOMC baixou a meta para a taxa de fundos federais para quase zero, entrando assim no território desconhecido de ter que conduzir a política monetária com a taxa de juros básica em seu limite inferior efetivo. A severidade incomum da recessão e as tensões contínuas nos mercados financeiros tornaram os desafios enfrentados pelos formuladores de políticas monetárias ainda maiores.
Hoje vou rever a evolução da política monetária dos Estados Unidos desde o final de 2007. Meu foco será a experiência do Federal Reserve com ferramentas políticas não tradicionais, principalmente aquelas baseadas na gestão do balanço do Federal Reserve e em suas comunicações públicas. Discutirei o que aprendemos sobre a eficácia e as desvantagens dessas formas menos familiares de política monetária e falarei sobre as implicações para os esforços contínuos do Federal Reserve de promover o retorno ao emprego máximo em um contexto de estabilidade de preços.
Política monetária em 2007 e 2008
Quando surgiram tensões financeiras significativas pela primeira vez, em agosto de 2007, o FOMC respondeu rapidamente, primeiro por meio de ações de liquidez – cortando a taxa de desconto e estendendo empréstimos a prazo aos bancos – e depois, em setembro, reduzindo a meta para a taxa de fundos federais em 50 bases. pontos. 1 À medida que novas indicações de fraqueza econômica apareceram nos meses subsequentes, o Comitê reduziu sua meta para a taxa de fundos federais em 325 pontos-base cumulativos, deixando a meta em 2% na primavera de 2008.
O Comitê manteve as taxas constantes durante o verão enquanto monitorava as condições econômicas e financeiras. Quando a crise se intensificou acentuadamente no outono, o Comitê respondeu cortando a meta para a taxa dos fundos federais em 100 pontos-base em outubro, com metade dessa flexibilização como parte de um corte coordenado sem precedentes nas taxas de juros por seis grandes bancos centrais. Então, em dezembro de 2008, quando a evidência de uma desaceleração dramática aumentou, o Comitê reduziu sua meta para uma faixa de 0 a 25 pontos-base, efetivamente seu limite inferior. Essa faixa-alvo permanece em vigor hoje.
Apesar da flexibilização da política monetária, a disfunção nos mercados de crédito continuou a piorar. Como você sabe, no final de 2008 e início de 2009, o Federal Reserve tomou medidas extraordinárias para fornecer liquidez e apoiar o funcionamento do mercado de crédito, incluindo o estabelecimento de uma série de facilidades de empréstimo de emergência e a criação ou extensão de acordos de swap cambial com 14 bancos centrais de todo o mundo.2 Em seu papel de regulador bancário, o Federal Reserve também conduziu testes de estresse das maiores holdings bancárias dos EUA, preparando o terreno para que as empresas levantassem capital. Essas ações – juntamente com uma série de intervenções de outros formuladores de políticas nos Estados Unidos e em todo o mundo – ajudaram a estabilizar os mercados financeiros globais, que por sua vez serviram para conter a deterioração da economia real e o surgimento de pressões deflacionárias.
Infelizmente, embora seja provável que resultados ainda piores tenham sido evitados, os danos à economia foram graves. A taxa de desemprego nos Estados Unidos aumentou de cerca de 6% em setembro de 2008 para quase 9% em abril de 2009 – atingiria o pico de 10% em outubro – enquanto a inflação caiu acentuadamente. Com o auge da crise e com a taxa de fundos federais em seu limite inferior efetivo, o FOMC voltou-se para abordagens políticas não tradicionais para apoiar a recuperação.
À medida que o Comitê embarcou nesse caminho, fomos guiados por alguns princípios gerais e alguns trabalhos acadêmicos perspicazes, mas – com a importante exceção do caso japonês – uma experiência histórica limitada. Como resultado, os banqueiros centrais dos Estados Unidos e aqueles em outras economias avançadas que enfrentam problemas semelhantes estão no processo de aprender fazendo. Discutirei um pouco do que aprendemos, começando com nossa experiência na condução de políticas usando o balancete do Federal Reserve e, em seguida, passarei ao uso de ferramentas de comunicação.
Ferramentas de balanço
Ao usar o balanço patrimonial do Federal Reserve como uma ferramenta para atingir seus objetivos obrigatórios de emprego máximo e estabilidade de preços, o FOMC concentrou-se na aquisição de títulos de longo prazo – especificamente títulos do Tesouro e de agências, que são os principais tipos de títulos que o Federal Reserve tem permissão para comprar de acordo com a Lei do Federal Reserve.3 Acredita-se que um mecanismo por meio do qual tais compras afetam a economia é o chamado canal de equilíbrio da carteira, que se baseia nas ideias de vários economistas monetários conhecidos, incluindo James Tobin, Milton Friedman, Franco Modigliani, Karl Brunner, e Allan Meltzer. A principal premissa subjacente a esse canal é que, por diversas razões, diferentes classes de ativos financeiros não são substitutos perfeitos nas carteiras dos investidores.4 Por exemplo, alguns investidores institucionais enfrentam restrições regulatórias sobre os tipos de valores mobiliários que podem deter, os investidores de varejo podem relutar em deter certos tipos de ativos devido aos altos custos de transação ou informação e alguns ativos têm características de risco que são difíceis ou caras de proteger. .
A substituibilidade imperfeita de ativos implica que mudanças na oferta de vários ativos disponíveis para investidores privados podem afetar os preços e rendimentos desses ativos. Assim, as compras do Federal Reserve de títulos garantidos por hipotecas (MBS), por exemplo, devem aumentar os preços e diminuir os rendimentos desses títulos; além disso, à medida que os investidores reequilibram suas carteiras substituindo os MBS vendidos ao Federal Reserve por outros ativos, os preços dos ativos que compram devem subir e seus rendimentos também devem cair. A queda dos rendimentos e o aumento dos preços dos ativos facilitam as condições financeiras gerais e estimulam a atividade econômica por meio de canais semelhantes aos da política monetária convencional. Seguindo essa lógica, Tobin sugeriu que as compras de títulos de longo prazo pelo Federal Reserve durante a Grande Depressão poderiam ter ajudado a economia dos EUA a se recuperar, apesar do fato de as taxas de curto prazo estarem próximas de zero, e Friedman defendeu compras em larga escala de títulos de longo prazo do Banco do Japão para ajudar a superar a armadilha deflacionária do Japão.5
As compras de ativos em grande escala também podem influenciar as condições financeiras e a economia em geral por meio de outros canais. Por exemplo, eles podem sinalizar que o banco central pretende seguir uma política persistentemente mais acomodatícia do que se pensava anteriormente, diminuindo assim as expectativas dos investidores quanto à trajetória futura da taxa de fundos federais e colocando pressão adicional para baixo nas taxas de juros de longo prazo, particularmente em termos reais. Essa sinalização também pode aumentar a confiança das famílias e dos negócios, ajudando a diminuir as preocupações sobre os riscos "caudais", como a deflação. Durante períodos de estresse, as compras de ativos também podem melhorar o funcionamento dos mercados financeiros, facilitando assim as condições de crédito em alguns setores.
Com espaço para novos cortes na meta para a taxa de fundos federais cada vez mais limitada, no final de 2008 o Federal Reserve iniciou uma série de compras de ativos em larga escala (LSAPs). Em novembro, o FOMC anunciou um programa para comprar um total de US$ 600 bilhões em MBS de agências e dívidas de agências.6 Em março de 2009, o FOMC expandiu substancialmente esse programa de compra, anunciando que compraria até US$ 1.25 trilhão em MBS de agências, até US$ 200 bilhões em dívidas de agências e até US$ 300 bilhões em dívidas do Tesouro de longo prazo.7 Essas compras foram concluídas, com pequenos ajustes, no início de 2010.8 Em novembro de 2010, o FOMC anunciou que expandiria ainda mais as participações em títulos do Federal Reserve comprando US$ 600 bilhões adicionais em títulos do Tesouro de prazo mais longo durante um período que termina em meados de 2011.9
Há cerca de um ano, o FOMC introduziu uma variação em seus programas de compra anteriores, conhecido como programa de extensão de maturidade (MEP), segundo o qual o Federal Reserve compraria US$ 400 bilhões em títulos do Tesouro de longo prazo e venderia uma quantidade equivalente de títulos de curto prazo Títulos do Tesouro durante o período findo em junho de 2012.10 Posteriormente, o FOMC estendeu o MEP até o final deste ano.11 Ao reduzir o vencimento médio dos títulos detidos pelo público, o MEP coloca pressão adicional para baixo nas taxas de juros de longo prazo e facilita ainda mais as condições financeiras gerais.
Quão eficazes são as políticas de balanço? Após quase quatro anos de experiência com compras de ativos em larga escala, surgiu um corpo substancial de trabalho empírico sobre seus efeitos. Geralmente, esta pesquisa conclui que as compras em larga escala do Federal Reserve reduziram significativamente os rendimentos do Tesouro de longo prazo. Por exemplo, estudos descobriram que US$ 1.7 trilhão em compras de títulos do Tesouro e de agências sob o primeiro programa LSAP reduziram o rendimento dos títulos do Tesouro de 10 anos entre 40 e 110 pontos base. Os US$ 600 bilhões em compras do Tesouro sob o segundo programa LSAP foram creditados com a redução dos rendimentos de 10 anos em 15 a 45 pontos base adicionais.12Três estudos considerando a influência cumulativa de todas as compras de ativos do Federal Reserve, incluindo aquelas feitas sob o MEP, encontraram efeitos totais entre 80 e 120 pontos-base no rendimento do Tesouro de 10 anos.13 Esses efeitos são economicamente significativos.
É importante ressaltar que os efeitos dos LSAPs não parecem estar confinados aos rendimentos do Tesouro de longo prazo. Notavelmente, descobriu-se que os LSAPs estão associados a quedas significativas nos rendimentos de títulos corporativos e MBS.14 O primeiro programa de compra, em particular, foi associado a reduções substanciais nos rendimentos de MBS e nas taxas de hipoteca de varejo. Os LSAPs também parecem ter impulsionado os preços das ações, presumivelmente tanto pela redução das taxas de desconto quanto pela melhoria das perspectivas econômicas; provavelmente não é coincidência que a recuperação sustentada dos preços das ações americanas tenha começado em março de 2009, logo após a decisão do FOMC de expandir fortemente as compras de títulos. Esse efeito é potencialmente importante porque os valores dos estoques afetam tanto as decisões de consumo quanto as de investimento.
Embora haja evidências substanciais de que as compras de ativos do Federal Reserve reduziram os rendimentos de longo prazo e facilitaram as condições financeiras mais amplas, obter estimativas precisas dos efeitos dessas operações na economia em geral é inerentemente difícil, pois o contrafactual - como a economia teria se comportado na ausência de ações do Federal Reserve – não pode ser observado diretamente. Se estivermos dispostos a assumir como hipótese de trabalho que os efeitos de condições financeiras mais favoráveis na economia são semelhantes aos observados historicamente, então modelos econométricos podem ser usados para estimar os efeitos dos LSAPs na economia. Simulações de modelo realizadas no Federal Reserve geralmente mostram que os programas de compra de títulos forneceram ajuda significativa para a economia. Por exemplo, um estudo usando o modelo de economia FRB/US do Conselho constatou que, a partir de 2012, as duas primeiras rodadas de LSAPs podem ter aumentado o nível de produção em quase 3% e aumentado o emprego na folha de pagamento privada em mais de 2 milhões de empregos. , em relação ao que de outra forma teria ocorrido.15 O Banco da Inglaterra usou LSAPs de maneira semelhante à do Federal Reserve, por isso é interessante que os pesquisadores tenham descoberto que os efeitos financeiros e macroeconômicos dos programas britânicos são qualitativamente semelhantes aos dos Estados Unidos.16
Certamente, essas estimativas dos efeitos macroeconômicos dos LSAPs devem ser tratadas com cautela. É provável que a crise e a recessão tenham atenuado alguns dos canais normais de transmissão da política monetária face ao pressuposto nos modelos; por exemplo, padrões restritivos de subscrição de hipotecas reduziram os efeitos de taxas de hipoteca mais baixas. Além disso, os efeitos macroeconômicos estimados dependem de estimativas incertas da persistência dos efeitos dos LSAPs nas condições financeiras.17 No geral, no entanto, uma leitura equilibrada da evidência suporta a conclusão de que as compras de títulos do banco central forneceram suporte significativo para a recuperação econômica, ao mesmo tempo em que mitigaram os riscos deflacionários.
Agora, voltarei ao uso de ferramentas de comunicação.
Ferramentas de comunicação
A comunicação clara é sempre importante no banco central, mas pode ser especialmente importante quando as condições econômicas exigem mais estímulos políticos, mas a taxa básica de juros já está em seu limite inferior efetivo. Em particular, a orientação futura que reduz as expectativas do setor privado em relação às taxas futuras de curto prazo deve fazer com que as taxas de juros de longo prazo caiam, levando a condições financeiras mais acomodatícias.18
O Federal Reserve tem feito uso considerável de orientação futura como uma ferramenta de política.19De março de 2009 a junho de 2011, a declaração pós-reunião do FOMC observou que as condições econômicas “provavelmente garantirão níveis excepcionalmente baixos da taxa de fundos federais por um período prolongado”.20 Na reunião de agosto de 2011, o Comitê tornou sua orientação mais precisa ao afirmar que as condições econômicas provavelmente garantiriam que a taxa dos fundos federais permanecesse excepcionalmente baixa “pelo menos até meados de 2013”.21 No início deste ano, o FOMC estendeu ainda mais o período previsto de taxas excepcionalmente baixas, “pelo menos até o final de 2014”, orientação que foi reafirmada nas reuniões subsequentes.22 Como a linguagem indica, essa orientação não é uma promessa incondicional; em vez disso, é uma declaração sobre o julgamento coletivo do FOMC em relação ao caminho da política que provavelmente se mostrará apropriado, dados os objetivos do Comitê e suas perspectivas para a economia.
As opiniões dos membros do Comitê sobre o momento provável da assinatura da política representam um equilíbrio de muitos fatores, mas a atual orientação futura é amplamente consistente com as prescrições provenientes de uma variedade de referências padrão, incluindo regras de política simples e métodos de controle ideais.23 Algumas das regras de política que informam a orientação futura relacionam as taxas de juros de política a determinantes familiares, como a inflação e o hiato do produto. Mas uma série de considerações também defende o planejamento para manter as taxas baixas por mais tempo do que o implícito nas regras políticas desenvolvidas durante períodos mais normais. Estes incluem a necessidade de fazer um seguro contra a realização de considerações negativas, que são particularmente difíceis de administrar quando as taxas estão próximas de seu limite inferior efetivo; a possibilidade de que, devido a vários ventos contrários incomuns que retardam a recuperação, a economia precise de mais apoio político do que o normal nesta fase do ciclo; e a necessidade de compensar os limites à política de acomodação resultantes do limite inferior das taxas.24
A orientação futura foi eficaz? Certamente é verdade que, ao longo do tempo, tanto os investidores quanto os analistas privados adiaram consideravelmente a data em que esperavam que a taxa dos fundos federais começasse a subir; além disso, as expectativas de política atual parecem se alinhar bem com a orientação futura do FOMC. Certamente, as mudanças ao longo do tempo em que o setor privado espera que a taxa de fundos federais comece a se firmar resultaram em parte da mesma deterioração da perspectiva econômica que levou o FOMC a introduzir e estender sua orientação futura. Mas a perspectiva revisada do setor privado para a taxa de juros também parece refletir uma apreciação crescente de quão forte o FOMC pretende ser no apoio a uma recuperação sustentável. Por exemplo, desde 2009, os analistas participantes da pesquisa Blue Chip reduziram repetidamente suas projeções da taxa de desemprego que esperam prevalecer no momento em que o FOMC começar a elevar a meta para a taxa de fundos federais de zero. Assim, a orientação antecipada do Comitê pode ter transmitido uma disposição maior de manter a acomodação do que os previsores privados haviam acreditado anteriormente.25 O comportamento dos preços do mercado financeiro em períodos próximos a mudanças na orientação futura também é consistente com a visão de que a orientação afetou as expectativas de política.26
Elaboração de políticas com ferramentas não tradicionais: uma estrutura de custo-benefício
Fazer política monetária com ferramentas não tradicionais é um desafio. Em particular, nossa experiência com essas ferramentas permanece limitada. Nesse contexto, o FOMC compara cuidadosamente os benefícios e custos esperados das ações políticas propostas.
O benefício potencial da ação política, é claro, é a possibilidade de melhores resultados econômicos – resultados mais consistentes com o duplo mandato do FOMC. À luz das evidências que discuti, parece razoável concluir que as ferramentas políticas não tradicionais têm sido e podem continuar sendo eficazes no fornecimento de acomodação financeira, embora tenhamos menos certeza sobre a magnitude e persistência desses efeitos do que sobre os de mais -políticas tradicionais.
Os possíveis benefícios de uma ação, no entanto, devem ser considerados ao lado de seus custos potenciais. Vou me concentrar agora nos custos potenciais dos LSAPs.
Um possível custo de conduzir LSAPs adicionais é que essas operações podem prejudicar o funcionamento dos mercados de valores mobiliários. Como observei, o Federal Reserve é limitado por lei principalmente à compra de títulos do Tesouro e de agências; a oferta desses títulos é grande, mas finita, e nem toda a oferta é negociada ativamente. É concebível que, se o Federal Reserve se tornasse um comprador muito dominante em certos segmentos desses mercados, o comércio entre agentes privados poderia secar, degradando a liquidez e a descoberta de preços. Como o sistema financeiro global depende de mercados profundos e líquidos para títulos do Tesouro dos EUA, uma deterioração significativa desses mercados seria dispendiosa e, em particular, poderia impedir a transmissão da política monetária. Por exemplo, as perturbações do mercado podem levar a prêmios de liquidez mais altos nos títulos do Tesouro, o que contraria o objetivo da política de reduzir os rendimentos do Tesouro. No entanto, embora a capacidade do mercado possa se tornar um problema, até o momento vimos poucos ou nenhum problema nos mercados de títulos do Tesouro ou de agências, os títulos do setor privado permanecem grandes e o comércio entre os participantes do mercado privado permanece robusto.
Um segundo custo potencial de compras adicionais de títulos é que expansões adicionais substanciais do balanço poderiam reduzir a confiança do público na capacidade do Fed de sair suavemente de suas políticas acomodatícias no momento apropriado. Mesmo que injustificada, tal redução da confiança pode aumentar o risco de uma desancorada onerosa das expectativas de inflação, levando, por sua vez, à instabilidade financeira e econômica. É digno de nota, no entanto, que a expansão do balanço até o momento não afetou materialmente as expectativas de inflação, provavelmente em parte devido à grande ênfase que o Federal Reserve colocou no desenvolvimento de ferramentas para garantir que possamos normalizar a política monetária quando apropriado, mesmo se nossas participações em valores mobiliários permanecerem grandes. Em particular, o FOMC será capaz de aumentar a pressão sobre as taxas de juros de curto prazo, aumentando a taxa de juros paga aos bancos pelas reservas que eles mantêm no Fed. A pressão ascendente sobre as taxas também pode ser alcançada usando ferramentas de drenagem de reservas ou vendendo títulos da carteira do Federal Reserve, revertendo os efeitos alcançados pelos LSAPs. O FOMC gastou esforços consideráveis planejando e testando nossa estratégia de saída e agirá de forma decisiva para executá-la no momento apropriado.
Um terceiro custo a ser ponderado é o dos riscos à estabilidade financeira. Por exemplo, alguns observadores levantaram preocupações de que, ao reduzir os rendimentos de longo prazo, as políticas não tradicionais poderiam induzir uma busca imprudente de rendimento por parte de alguns investidores e, assim, ameaçar a estabilidade financeira. É claro que um dos objetivos tanto da política tradicional quanto da não tradicional durante as recuperações é promover um retorno à assunção de riscos produtivos; como sempre, o objetivo é encontrar o equilíbrio adequado. Além disso, uma recuperação mais forte é claramente útil para a estabilidade financeira. Ao avaliar esse risco, é importante observar que o Federal Reserve, por conta própria e em colaboração com outros membros do Conselho de Supervisão da Estabilidade Financeira, expandiu substancialmente seu monitoramento do sistema financeiro e modificou sua abordagem de supervisão para adotar uma abordagem mais perspectiva sistêmica. Vimos poucas evidências até agora de acúmulos inseguros de risco ou alavancagem, mas continuaremos nossa supervisão cuidadosa e a implementação de reformas regulatórias financeiras destinadas a reduzir o risco sistêmico.
Um quarto custo potencial das políticas de balanço é a possibilidade de o Federal Reserve incorrer em perdas financeiras caso as taxas de juros subam de forma inesperada. Extensas análises sugerem que, de uma perspectiva puramente fiscal, há grandes chances de que as compras de ativos do Fed gerem dinheiro para os contribuintes, reduzindo o déficit e a dívida federais.27 E, é claro, na medida em que a política monetária ajuda a fortalecer a economia e aumentar a renda, os benefícios para a posição fiscal dos EUA seriam substanciais. De qualquer forma, essa perspectiva puramente fiscal é muito estreita: como os americanos são trabalhadores e consumidores, bem como contribuintes, a política monetária pode obter o máximo para o país concentrando-se geralmente na melhoria do desempenho econômico, em vez de estritamente em possíveis ganhos ou perdas no Federal Reserve. Balanço da reserva.
Em suma, tanto os benefícios quanto os custos das políticas monetárias não tradicionais são incertos; com toda a probabilidade, eles também variarão ao longo do tempo, dependendo de fatores como o estado da economia e dos mercados financeiros e a extensão das compras anteriores de ativos do Federal Reserve. Além disso, as políticas não tradicionais têm custos potenciais que podem ser menos relevantes para as políticas tradicionais. Por essas razões, o obstáculo para o uso de políticas não tradicionais deve ser maior do que para políticas tradicionais. Ao mesmo tempo, os custos de políticas não tradicionais, quando considerados cuidadosamente, parecem administráveis, o que implica que não devemos descartar o uso posterior de tais políticas se as condições econômicas o justificarem.
Perspectivas Econômicas
As políticas monetárias acomodatícias que examinei hoje, tanto as tradicionais como as não tradicionais, deram um apoio importante à recuperação económica, ao mesmo tempo que ajudaram a manter a estabilidade dos preços. Em julho, a taxa de desemprego caiu para 8.3% de seu pico cíclico de 10% e as folhas de pagamento aumentaram em 4 milhões de empregos desde seu ponto mais baixo. E, apesar das preocupações periódicas sobre os riscos de deflação, por um lado, e dos repetidos avisos de que a política acomodatícia excessiva poderia inflamar a inflação, por outro lado, a inflação (exceto por desvios temporários causados principalmente por oscilações nos preços das commodities) permaneceu perto dos 2% do Comitê. objetivo e as expectativas de inflação permaneceram estáveis. Setores-chave como manufatura, habitação e comércio internacional se fortaleceram, o investimento das empresas em equipamentos e software se recuperou e as condições nos mercados financeiros e de crédito melhoraram.
Apesar destes sinais positivos, a situação económica está obviamente longe de ser satisfatória. A taxa de desemprego permanece mais de 2 pontos percentuais acima do que a maioria dos participantes do FOMC vê como seu valor normal de longo prazo, e outros indicadores – como a taxa de participação da força de trabalho e o número de pessoas que trabalham meio período por razões econômicas – confirmam que a força de trabalho utilização permanece em níveis muito baixos. Além disso, a taxa de melhoria no mercado de trabalho tem sido dolorosamente lenta. Observei em outras ocasiões que os declínios no desemprego que vimos provavelmente continuariam apenas se o crescimento econômico aumentasse a uma taxa acima de sua tendência de longo prazo.28 De fato, o crescimento nos últimos trimestres foi morno e, portanto, não surpreendentemente, não vimos nenhuma melhora líquida na taxa de desemprego desde janeiro. A menos que a economia comece a crescer mais rapidamente do que recentemente, a taxa de desemprego provavelmente permanecerá muito acima dos níveis consistentes com o emprego máximo por algum tempo.
À luz das ações de política adotadas pelo FOMC até o momento, bem como dos mecanismos naturais de recuperação da economia, poderíamos esperar um maior progresso agora no retorno ao emprego máximo. Alguns tomaram a falta de progresso como evidência de que a crise financeira causou danos estruturais à economia, tornando os atuais níveis de desemprego insensíveis a uma acomodação monetária adicional. A literatura sobre esse assunto é extensa e não posso revisá-la totalmente hoje.29 No entanto, após todas as recessões americanas anteriores desde a Segunda Guerra Mundial, a taxa de desemprego voltou perto de seu nível pré-recessão e, embora a recessão recente tenha sido extraordinariamente profunda, vejo poucas evidências de mudanças estruturais substanciais nos últimos anos.
Em vez de atribuir a lenta recuperação a fatores estruturais de longo prazo, vejo o crescimento sendo contido atualmente por uma série de ventos contrários. Em primeiro lugar, embora o setor imobiliário tenha mostrado sinais de melhora, a atividade habitacional permanece em níveis baixos e contribui muito menos para a recuperação do que normalmente seria esperado nesta fase do ciclo.
Em segundo lugar, a política fiscal, tanto no nível federal quanto estadual e municipal, tornou-se um importante fator contrário ao ritmo de crescimento econômico. Apesar de alguma melhoria recente nas receitas fiscais, os governos estaduais e locais ainda enfrentam situações orçamentárias apertadas e continuam a cortar gastos reais e empregos. As compras reais também estão caindo no nível federal. As incertezas sobre a política fiscal, notadamente sobre a resolução do chamado abismo fiscal e a elevação do teto da dívida, provavelmente também estão restringindo a atividade, embora seja difícil avaliar a magnitude desses efeitos.30 É fundamental que os formuladores de políticas fiscais implementem um plano confiável que coloque o orçamento federal em uma trajetória sustentável a médio e longo prazos. No entanto, os formuladores de políticas devem tomar cuidado para evitar um forte contrato fiscal de curto prazo que possa colocar em risco a recuperação.
Em terceiro lugar, as tensões nos mercados financeiros e de crédito continuam a restringir a economia. No início da recuperação, a disponibilidade limitada de crédito foi um fator importante que impediu o crescimento, e as condições de empréstimo apertadas para alguns potenciais compradores de residências e pequenas empresas continuam sendo um problema hoje. Mais recentemente, no entanto, uma importante fonte de tensões financeiras tem sido a incerteza sobre os desenvolvimentos na Europa. Essas tensões são mais problemáticas para os europeus, é claro, mas por meio do comércio global e dos vínculos financeiros, os efeitos da situação europeia na economia dos Estados Unidos também são significativos. Algumas propostas políticas recentes na Europa foram bastante construtivas, em minha opinião, e exorto nossos colegas europeus a avançar com iniciativas políticas para resolver a crise.
Conclusão
No início de meu mandato como membro do Conselho de Governadores, fiz um discurso que considerou as opções para a política monetária quando a taxa de juros de curto prazo está próxima de seu limite inferior efetivo.31 Eu estava reagindo a afirmações comuns na época de que os formuladores de políticas monetárias estariam “sem munição” quando a taxa dos fundos federais se aproximasse de zero. Argumentei que, ao contrário, a política ainda poderia ser efetiva perto do limite inferior. Agora, com vários anos de experiência com políticas não tradicionais nos Estados Unidos e em outras economias avançadas, sabemos mais sobre como essas políticas funcionam. Parece claro, com base nessa experiência, que tais políticas podem ser eficazes e que, na ausência delas, a recessão de 2007-09 teria sido mais profunda e a recuperação atual teria sido mais lenta do que realmente ocorreu.
Como discuti hoje, também é verdade que as políticas não tradicionais são relativamente mais difíceis de aplicar, pelo menos dado o estado atual de nosso conhecimento. As estimativas dos efeitos de políticas não tradicionais sobre a atividade econômica e a inflação são incertas, e o uso de políticas não tradicionais envolve custos além daqueles geralmente associados a políticas mais padronizadas. Consequentemente, a barreira para o uso de políticas não tradicionais é maior do que para políticas tradicionais. Além disso, no contexto atual, as políticas não tradicionais compartilham as limitações da política monetária de forma mais geral: a política monetária não pode alcançar sozinha o que um conjunto mais amplo e equilibrado de políticas econômicas poderia alcançar; em particular, não pode neutralizar os riscos fiscais e financeiros que o país enfrenta. Certamente não pode ajustar os resultados econômicos.
Ao avaliarmos os benefícios e custos de abordagens políticas alternativas, porém, não devemos perder de vista os enormes desafios econômicos que nossa nação enfrenta. A estagnação do mercado de trabalho, em particular, é uma grande preocupação não só pelo enorme sofrimento e desperdício de talento humano que acarreta, mas também porque níveis de desemprego persistentemente elevados irão causar danos estruturais na nossa economia que poderão perdurar por muitos anos.
Nos últimos cinco anos, a Reserva Federal tem atuado no apoio ao crescimento económico e na promoção da criação de emprego, sendo importante continuar a progredir, nomeadamente no mercado de trabalho. Levando em consideração as incertezas e os limites de suas ferramentas de política, o Federal Reserve fornecerá acomodação política adicional conforme necessário para promover uma recuperação econômica mais forte e uma melhoria sustentada das condições do mercado de trabalho em um contexto de estabilidade de preços.
fonte: Reserva Federal
