Na jornada desconhecida para o mundo da política monetária não convencional, as taxas de juros negativas foram longe demais. Em resumo, a política de taxas de juros negativas (NIRP) está falhando: as taxas negativas destroem o capital, minam o sistema financeiro e até agora não conseguiram gerar crescimento nominal do PIB suficiente para reduzir os já altos níveis de dívida. Em meio a preocupações com a ampliação da política monetária, os formuladores de política monetária, liderados pelo Japão, estão avançando ainda mais no caminho que leva à monetização da dívida.
Embora seu impacto no crescimento seja limitado, a flexibilização quantitativa (QE) funcionou até certo ponto nos EUA. Por outro lado, ao empurrar as taxas para território negativo, o BCE e o BoJ estão enviando o sinal de preço errado, corroendo a confiança dos investidores na eficácia da política monetária. Acreditamos que os investidores têm boas razões para se preocupar: apesar dos melhores esforços dos formuladores de políticas, o crescimento do crédito no Japão é de apenas US$ 50 bilhões por ano em uma economia de US$ 4,5 trilhões. A zona do euro está ainda mais anêmica, com uma expansão de crédito de US$ 45 bilhões em uma economia de US$ 26 trilhões. Em nossa opinião, os benefícios de taxas de juros mais baixas se esgotaram.
Dado o fracasso do NIRP em revigorar a economia, os formuladores de políticas estão se preparando para a próxima fase, ou seja, a redução da dívida como parcela do PIB para impulsionar o crescimento do PIB nominal. No final de março, o primeiro-ministro japonês, Shinzo Abe, pediu que os gastos do ano fiscal de 2016 fossem concentrados no início do ano, sempre que possível, e que um novo pacote econômico fosse implementado até maio. Embora talvez não esteja tão perto da ação, o BCE parece estar seguindo uma linha de pensamento semelhante à dos japoneses. Durante a coletiva de imprensa na reunião do BCE em março, o presidente Draghi foi questionado sobre o "método do helicóptero" (um estímulo fiscal contínuo) e não descartou explicitamente a possibilidade. Questionado sobre a mesma questão uma semana depois, o economista do BCE Praet parecia a favor desse tipo de política.
Acreditamos que o Japão está considerando uma mudança de política como uma proteção contra a ameaça da China. Cresceu a consciência de que tributar as posições de caixa não funciona, especialmente devido ao envelhecimento demográfico do Japão. Tem havido rápida especulação de que o Japão está preparando um pacote de estímulo fiscal no valor entre 5 e 10 trilhões de ienes, que inclui o adiamento do aumento do imposto de consumo proposto. Tal política provavelmente exigiria uma emissão adicional de títulos do governo. Se, por exemplo, fosse estruturado como uma expansão fiscal financiada pela emissão de títulos perpétuos de cupom zero, que o BoJ seria obrigado a comprar, seria "dinheiro helicóptero", ou seja, dinheiro distribuído gratuitamente ao público. O QE por si só não é dinheiro de helicóptero, pois em troca de dar dinheiro aos bancos, os bancos centrais recebem títulos do governo e outros ativos, enquanto o método de helicóptero também requer estímulo fiscal do governo.
Claramente, um movimento em direção à monetização da dívida por meio de dinheiro de helicóptero seria uma grande ruptura com a atual estratégia do governo e do banco central. Uma mudança de política em escala que envolva o uso do termo dinheiro de helicóptero pode não ser iminente, mas a direção tomada pelo pensamento dos formuladores de políticas está se tornando clara e influenciando nossas visões de mercado de longo prazo. Tudo isso está surgindo em um ambiente de mercado onde o consenso acredita que, com rendimentos tão baixos ou mesmo negativos, os investidores precisam assumir mais riscos (risco de liquidez, risco de carregamento e risco de crédito) para gerar retornos. Uma “queda de helicóptero” poderia reduzir o valor do dinheiro e destruir ainda mais a riqueza; alguns mercados não estão preparados para enfrentar uma grande mudança de política sem destruir permanentemente o capital.
Nesse cenário, os investidores estão tendo que pensar em como estruturar seu portfólio, à medida que o foco dos formuladores de políticas muda para a monetização da dívida. Acreditamos que esse novo nível de repressão financeira criaria claramente um ambiente favorável ao afastamento das tradicionais alocações de carteiras longas, em que seria apropriado investir em ativos líquidos em vez de ilíquidos. Esperamos que o ouro aumente em sua atratividade e os investidores podem querer aumentar as posições de caixa devido à incerteza muito maior sobre a direção futura da política monetária. A volatilidade do mercado provavelmente aumentará significativamente. Se o Japão for pioneiro no método do helicóptero, é provável que o iene se desvalorize (o experimento anterior de estímulo fiscal financiado pelo JGB do Japão na década de 30 causou uma forte desvalorização do iene). Os investidores também precisarão levar em consideração o provável aumento acentuado nos rendimentos de longo prazo quando e se os bancos centrais avançarem para a monetização.
