Pourquoi le paquet de mesures décidé par la BCE, défini à l'unanimité au-dessus des prévisions, audacieuses et bien construites, a-t-il produit une première baisse des bourses européennes et un renforcement de l'euro ? Que nous dit cette réaction sur le positionnement du marché, sa psychologie et sa possible évolution dans les semaines à venir ? Commençons par le taux de change entre l'euro et le dollar. Deux écoles de pensée s'affrontent ici depuis un certain temps.
Le premier soutient qu'avec des taux européens de plus en plus inférieurs à zéro et des taux américains qui ne peuvent que monter, le dollar ne peut que continuer à se renforcer et se rapprocher de la parité. C'est un raisonnement linéaire, mais comme souvent sur les marchés, la simplicité peut être trompeuse. Cela fait plus ou moins un an que l'histoire de l'égalité est sortie et ses supporters sont régulièrement frustrés depuis un an. La deuxième école de pensée, minoritaire mais intellectuellement bien armée, soutient plutôt que le dollar a déjà atteint son cycle haut il y a quelque temps et qu'il va s'affaiblir désormais. Le principal argument à l'appui de cette thèse est que l'économie mondiale continue de ralentir et risque de plus en plus de connaître une récession à l'avenir.
Dans un contexte de récession le dollar tend historiquement à s'affaibliren partie parce que les États-Unis n'hésitent pas à le démolir quand les choses vont mal et en partie parce que les opérations de porter le commercegénéralement financé en dollars. Un autre argument, nouveau dans ce cycle, est qu'un dollar faible est la seule chose qui peut maintenir le renminbi à flot. Un dollar trop fort, comme on l'a vu en août et janvier, déclenche en fait des sorties de capitaux depuis la Chine et, de cette façon,
déstabilise les marchés financiers mondiaux.
Finalement, la deuxième école de pensée aura raison car un jour, tôt ou tard, une récession viendra. Pour l'instant, cependant, non seulement il n'y a pas de ralentissement, mais le premier trimestre, du moins en Amérique, s'accélère par rapport au quatrième trimestre de 2015. Quant à la Chine, aussi forte soit-elle les médias martèlent son ralentissement, l'objectif d'une croissance de 6.5% pour les prochaines années a été confirmé dans les documents préparatoires du plan quinquennal qui sera approuvé à la fin de cette année. S'il devait être respecté (et jusqu'ici les objectifs du plan ont toujours été atteints) l'économie chinoise serait en décembre 2020 (i.e.
après-demain) 37 % plus grand qu'aujourd'hui.
Avec tout le respect que je dois à ceux qui font l'hypothèse d'atterrissages durs et d'implosions du système. Mais pour nous le taux de change entre l'euro et le dollar semble encore s'équilibrer à un niveau proche de 1.10. L'Europe n'a pas besoin d'un euro plus faible et l'Amérique ne peut pas se permettre un dollar plus fort. En revanche, l'Europe souffrirait d'une reprise prématurée de l'euro alors que l'Amérique, à ces niveaux, a amplement montré qu'elle pouvait tenir le coup. L'argument selon lequel les futures hausses de taux aux États-Unis devraient renforcer le dollar fonctionne en fait dans l'autre sens. En fait, l'Amérique n'augmentera ses taux que si le dollar reste calme. Le niveau actuel du taux de change ne sera donc sérieusement remis en cause, on l'a vu, qu'en cas de récession ou qu'il se produise quelque chose de négatif dans l'une des deux régions, que ce soit en Amérique ou en Europe.
Quant à la chute des marchés boursiers aux après Dragons, c'est à propos quelque chose de plus qu'une simple prise de profit ou vendre les nouvelles. Il est évident qu'il y a une fragilité psychologique des taureaux, encore sous le choc après la chute lourde et inattendue de janvier, et leur forte volonté de réaliser à tout prix. De l'autre, il y a la détermination des baissiers, convaincus qu'ils peuvent reprendre la tête du jeu désormais.
Parmi les ours, il y en a qui ont été surpris par le net rebond du pétrole et bourses mi-février. Cependant, les mains les plus fortes et les plus prudentes se sont couvertes à temps avant que la reprise des dernières semaines ne s'installe et rapporte d'excellents gains. Maintenant que le marché est revenu près des niveaux du début de l'année, ils essaient à nouveau. Les ours ne se soucient pas trop que Draghi ait surpris positivement (il a utilisé tout ce qu'il avait à sa disposition, disent-ils méchamment, et maintenant il n'a plus rien) ni qu'il n'y ait pas de récession. Ce qui compte pour eux, c'est l'asymétrie entre le potentiel de hausse et de baisse. Si tout va bien, comme l'a dit Gundlach, l'avantage sera faible, si tout va mal, l'inconvénient sera beaucoup plus important. De plus, si tout se passe bien, la Fed augmentera ses taux.
Ajoutez le fait que les décideurs politiques, cette fois, ne veulent pas de bulles et c'est tout. Deux ou trois raids vers le bas en 2016, à partir de 2000 de SP 500 et couvrant jusqu'à 1700-1800, et l'année aura bien marché. En général l'argument baissier nous semble robuste, mais il a deux faiblesses. Le premier est la sous-estimation de la capacité et de la volonté des décideurs politiques à réagir à un affaiblissement excessif des marchés. Kuroda en février et Draghi sont désormais là pour le démontrer, sans parler de la réponse chinoise, plus forte et plus organique qu'en août. La Fed, pour sa part, n'augmentera pas ses taux si les marchés sont trop réticents.
La deuxième faiblesse est le cadre macro. Draghi a beaucoup insisté sur le fait que l'économie européenne connaît une phase de reprise, certes pas spectaculaire, mais néanmoins solide. La politique budgétaire est maintenant modérément expansionniste, la politique monétaire est ultra expansionniste, le taux de change est bon. C'est bien au point que la BCE ne veut plus une croissance tirée par les marchés extérieurs mais entend s'appuyer sur le marché intérieur, sans voler la croissance aux autres avec une nouvelle dévaluation. Les Etats-Unis, de leur côté, accélèrent, on l'a vu, et les allocations chômage, qui sont tombées à leur plus bas depuis 2009, ont confirmé la solidité structurelle de l'économie américaine ces dernières heures.
Tant que les données macro restent à ces niveaux, les baissiers auront du mal à repousser les marchés boursiers vers des plus bas. Bien sûr, le référendum sur le Brexit se profile à l'horizon, mais il est encore trop tôt pour se lancer dans une campagne de peur. Il ne faut pas non plus exclure la possibilité que la négativité, si répandue sur les marchés même dans les phases de hausse, finisse par produire des portefeuilles si dépourvus de risque qu'ils s'exposent à la possibilité d'un dépassement haussier, peut-être en fin d'année, une fois été vérifié que nous sommes tous encore en vie. Avec le pétrole qui se maintient et les données macroéconomiques bonnes, la vague de réalisations ne sera pas de trop longue durée.
Cependant, tout retour du SP 2.000 au-dessus de 500 XNUMX sera très nerveux et nécessitera une confirmation continue du côté macro et des bénéfices. Pour cela, plus d'un retour au marché baissier ou une poursuite de la hausse des dernières semaines, nous voyons une guerre des nerfs entre les haussiers timides et les baissiers agressifs probables dans un avenir proche.
