Vamos tentar lançar uma provocação. O que haveria de errado em manter seu portfólio 100% em dólares pelos próximos dois anos? Que risco haveria em inverter completamente a abordagem tradicional europeia, que consiste em cobrir o risco do dólar para a parte da carteira investida na América e, em vez disso, proteger o euro para a parte investida na Europa? A primeira objeção é que você nunca deve arriscar toda a sua posição. No entanto, a Europa está cheia de carteiras que contêm apenas euros e ninguém se sente particularmente nervoso com isso.
Sim, dir-se-á, mas se faz as suas compras em euros e se pensa comprar uma casa em euros, ter dólares é certamente arriscado. Certo. Portanto, guarde os euros para as compras no supermercado e para a casa, se realmente pretender comprar. Mas o resto? A segunda objeção é que a Zona do Euro é uma área de superávit em conta corrente, enquanto a América está em déficit. Os livros didáticos ensinam que quem tem superávit reavalia e quem tem déficit desvaloriza. Então, por que comprar a moeda de um país com déficit?
Aqui, a primeira observação que vem à mente é que a Europa pós-Segunda Guerra Mundial sempre teve superávit, enquanto a América sempre teve déficit. Keynes projetou Bretton Woods em 1944 atrelando todos ao dólar, que por sua vez atrelou ao ouro. Era uma variação sutil, mas notável, do padrão-ouro que vigorou até 1934, quando todos estavam atrelados diretamente ao ouro. Keynes colocou o dólar no meio para permitir que a América trapaceasse no jogo e financiasse seu déficit imprimindo uma certa quantia de novos dólares a cada ano. A trapaça era, portanto, desejada e também benéfica. Ao comprar do exterior mais do que podia pagar de acordo com as regras clássicas, a América fornecia um mercado de saída para as exportações europeias. Bretton Woods teve seus altos e baixos. Quando os Estados Unidos abusaram de sua capacidade de imprimir dólares, como em 1971, o sistema entrou em colapso, apenas para voltar à vida com a Ásia, de forma não oficial e flexível, após a crise de 1997.
Setenta anos de déficits externos obviamente enfraqueceram o dólar, mas menos do que se poderia pensar. De fato, a América usou o dinheiro que foi emprestado ao longo do tempo para comprar ativos reais no exterior que se valorizaram sistematicamente. Assim, longe de empobrecer, conseguiu viver além de suas possibilidades e ao mesmo tempo enriquecer. Com todo respeito aos moralistas. De qualquer forma, nesses setenta anos, o dólar também teve ciclos altista de notável duração e, em alguns casos, de proporções notáveis. É verdade que os Estados Unidos nunca cultuaram um dólar forte e tradicionalmente preferiram mantê-lo fraco, mas também mostraram que toleram ciclos de alta sem muitos problemas.
Hoje temos uma América que está a apenas alguns meses do pleno emprego, enquanto três quartos da Europa, em estagnação, não têm perspectivas realistas de reabsorver as dezenas de milhões de desempregados gerados pela Grande Recessão no curto e médio prazo. O resultado dessa divergência já é evidente na trajetória da inflação, estável em níveis baixos na Europa e em clara recuperação na América. O início de um ciclo de alta de juros nos Estados Unidos é apenas uma questão de tempo (6 a 12 meses). Na Europa, como no Japão, teremos taxas zero a perder de vista.
Em um mundo faminto por rendimentos para comprar os títulos recém-emitidos pela Jamaica (país que deu calote 14 vezes nos últimos trinta anos), um diferencial de taxas entre a Europa e a América que cresce constantemente entre agora e 2017 não passará despercebido. Há então três outros fatores que devem sustentar o dólar em relação ao euro. A primeira é a possibilidade concreta de que o início de um ciclo de alta de juros pressione os spreads das dívidas italiana e francesa. A segunda é que o BCE, para evitar a subida dos spreads, lance um programa de Quantitative Easing no final do ano.
O terceiro fator, que muitas vezes tendemos a esquecer, é que o dólar agora é uma petromoeda. No oceano da economia americana, o vasto mar de fósseis não convencionais que estão entrando em produção não é tão visível quanto merece, mas já criou dois milhões de empregos após a Grande Recessão e outros tantos gerarão até o final da década. As importações de fósseis dos EUA estão em queda livre e o déficit em conta corrente caminha na mesma direção. Ficou acima de 7% na última década, foi de 2.4 em 2013 e cairá para 1.4 em dois anos.
Como países repletos de saúde (pelo menos em termos relativos), os Estados Unidos se encontram em uma encruzilhada. Ou revaloriza a taxa de câmbio nominal ou pratica uma reavaliação interna ao aceitar uma inflação maior que a de outros países (o caminho, aliás, que a Alemanha está seguindo em nossa direção, infelizmente a passo de caracol). Nossa aposta é que os Estados Unidos escolherão um meio-termo, com valorização modesta de um lado e mais inflação do outro. A taxa de câmbio com o euro poderá assim chegar a 1.30 no final do ano e manter a mesma trajetória em 2015 em caso de Quantitative Easing europeu. Além disso, lembramos que o Fundo Monetário tem repetidamente indicado a taxa de câmbio de equilíbrio de longo prazo entre o euro e o dólar em um intervalo entre 1.25 e 1.35.
Na prática, ficar em dólares não significa que você ficará muito rico (embora ficar em uma moeda que se valorize e tenha taxas de juros mais altas possa fazer uma certa diferença com o tempo). Por outro lado, uma recuperação do euro nessas condições faria muito mal à Europa e, eventualmente, a todos. No curto prazo, o último dado da inflação americana, inferior ao anterior, desfaz, pelo menos por algumas semanas, as preocupações com a duração da vida residual do ciclo econômico que vinham surgindo entre muitos economistas. As bolsas e títulos naturalmente se beneficiam disso.
