Après une longue phase d'oscillation dans la fourchette 1,05/1,15 entamée en 2015, l'euro s'est apprécié régulièrement et nettement face au dollar au lendemain de la fin du redoutable tour des élections françaises fin avril dernier. La désillusion progressive sur la possibilité de traduire dans la loi les promesses électorales de Trump a également eu un impact sur le mouvement, en commençant par l'abrogation/réforme de l'Obamacare, jusqu'à la réduction des impôts sur les particuliers et les entreprises, ainsi que l'allégement fiscal sur les bénéfices rapatriés par entreprises. La performance de l'Eurodollar entre juillet et août est donc devenue une sorte de sondage en temps réel sur le travail de l'administration Trump.
Un autre facteur qui a affecté la performance susmentionnée de l'EurUsd a été la croyance croissante en une politique monétaire divergente, la BCE voyant une réduction du plan d'achat imminente et la Fed très prudente dans le processus de normalisation de la politique monétaire . La dépréciation du dollar s'est accélérée en juin et juillet. Dans le premier cas, cela a affecté le discours de Draghi à Sintra, ce qui a laissé la perception d'une diminution imminente. En juillet, cependant, le taux de change s'est progressivement décorrélé d'autres facteurs comme par exemple les différentiels de taux et/ou de croissance, commençant plutôt à suivre la perception de la difficulté de l'administration Trump de manière quasi linéaire, jusqu'à ce que le Sénat stoppe la réforme de l'Obamacare. en août.
Dans l'intervalle, la conviction des opérateurs sur la possibilité que la dépréciation du billet vert puisse se poursuivre s'est encore sensiblement accrue. Deux indications dans ce sens : 1) les positions spéculatives nettes longues de l'euro contre le dollar, proches du plus haut historique ; 2) l'écart très élevé entre la volatilité sur les options d'achat et de vente 25 delta (dite de retournement du risque) sur trois mois sur le taux de change en question.
On assiste depuis quelques jours à un arrêt de la phase de dépréciation déterminé par des signes de robustesse de l'évolution de l'emploi et de la bonne évolution de la consommation, malgré l'absence persistante de pressions inflationnistes, notamment du côté des salaires.
Concernant la zone euro, le procès-verbal de la réunion de la BCE de juillet a fait ressortir "des inquiétudes sur les risques liés à un excès sur le front des taux de change à l'avenir". De plus, certaines rumeurs ont souligné que Draghi pourrait ne pas donner d'indications préalables sur les orientations futures, à l'occasion du symposium qui se tiendra à Jackson Hole (24-26 août), reportant ainsi l'attention sur la réunion de la BCE du 7 septembre prochain.
En perspective
Pour l'avenir, les éléments clés à surveiller sont avant tout les indications qui arriveront de la réunion précitée de la BCE du 7 septembre, ainsi que l'évolution du cadre politique domestique américain. Ce dernier aspect a été l'un des facteurs qui a le plus contribué à faire dévier l'euro de nos attentes d'appréciation de la monnaie unique d'ici l'été, hypothétiques en imaginant l'approbation de la réforme Obamacare.
En référence à la BCE, les estimations sur l'inflation et le PIB seront mises à jour lors de la réunion du 7 septembre. Une nouvelle révision à la baisse des estimations d'inflation 2018 (déjà ramenées à 1,3% contre 1,6% précédemment) permettrait à Draghi d'indiquer plus facilement une réduction très progressive du plan d'achat. Cet objectif pourrait être atteint par différentes technicités, par exemple en exploitant le montant croissant des réinvestissements obligataires (estimés à environ 120 milliards d'euros en 2018) pour augmenter les marges de flexibilité en matière de dérogation aux règles d'allocation des achats eux-mêmes (donc- appelées clés majuscules ), comme cela se produit déjà en partie.
Par ailleurs, la réduction du plan pourrait couvrir l'ensemble de l'année 2018, sans fixer ex ante de date de fin de plan, tandis que la possibilité d'une révision dans tous les sens en cours d'année reste ouverte. En un mot, il pourrait s'agir d'indications d'un tapering très doux, qui pourrait être motivé par un niveau d'inflation attendu bien inférieur à l'objectif, également en raison de la phase actuelle d'euro fort, comme indiqué explicitement dans le procès-verbal susmentionné de la réunion de la BCE en juillet.
Du côté américain, les indications favorables du front macro pourraient accroître les anticipations de l'annonce du début du plan de réduction des réinvestissements dès la réunion du 20 septembre. Ces indications, greffées dans un contexte de positionnement fort des opérateurs en faveur de l'hypothèse d'un euro fort, pourraient déclencher des couvertures de nature à ramener le taux de change vers la zone de 1,13 d'ici fin septembre. Le possible plus grand militantisme des Républicains sur le processus de présentation/approbation de la loi de réduction d'impôts pourrait également jouer dans ce sens, compte tenu de la montée en puissance du consensus des électeurs en faveur d'un Congrès démocrate de couleur, en vue des élections de mi-mandat de novembre 2018.
L'éventuel passage de certaines manœuvres promises par l'administration Trump d'ici la fin de l'année (dont celle relative à la défiscalisation partielle des bénéfices rapatriés), pourrait contribuer à une tendance à l'appréciation du dollar qui pourrait revenir dans la zone des 1,10 d'ici la fin de l'année. la fin de l'année et s'y maintiennent au cours du premier trimestre 2018, compte tenu du tour électoral en Italie.
Dans le même temps, la perception d'une Fed très douce et prudente dans le processus de normalisation de la politique monétaire dans un contexte d'indications potentiellement plus fortes d'un ralentissement de la croissance au second semestre 2018 (voir notamment la poursuite attendue de l'aplatissement de la courbe) , pourrait à nouveau proposer une phase d'affaiblissement du dollar jusqu'à la zone de 1,12 d'ici fin juin 2018.
Les principaux risques de ce scénario sont représentés par : 1) un délai prolongé pour l'approbation du relèvement du plafond de la dette américaine, actuellement attendu au cours du mois d'octobre ; 2) perception en fin d'année d'une Fed relativement molle, notamment dans l'hypothèse où Trump désignerait un nouveau président de la Fed (le mandat de Yellen expire en février 2018, avec possibilité de renouvellement) particulièrement enclin à la ligne accommodante sur le question de politique monétaire. Par conséquent, les risques sont actuellement à des niveaux plus élevés que ceux indiqués pour les troisième et quatrième trimestres.
