Dante c'était un poète mais aussi un politologue passionné et un philosophe cultivé. Leopardi il a écrit l'Infinito mais aussi le Discours sur l'état actuel des mœurs italiennes, essai historico-anthropologique d'une extraordinaire actualité. Chaque peintre du christianisme a peint de l'art sacré mais aussi de l'art profane dans sa vie. Michel-Ange il était peintre mais aussi sculpteur. Mozart, comme beaucoup d'autres musiciens, a écrit de la musique sacrée et de la musique pour des comédies presque licencieuses. Marie Curie elle reçoit le prix Nobel de physique en 1903, mais cela ne l'empêche pas de recevoir également le prix Nobel de chimie en 1911. Dans le monde de la gestion du capital, en revanche, la séparation des carrières est très stricte. Ceux qui entrent dans le monde des obligations en tant qu'analyste ou gestionnaire à un jeune âge peuvent prendre leur retraite en tant que PDG, gouverneur de banque centrale ou braconnier, mais ils ne prendront jamais leur retraite en tant que gestionnaire d'actions. Et vice versa, bien sûr. Quiconque commence dans les actions ne finira jamais dans les obligations. Soit ici, soit là-bas.
Peu importe si le monde réel n'est pas discret mais continu. La nature procède par hybridation et génère occasionnellement des ambidextres. Le marché des capitaux génère également de plus en plus d'instruments hybrides tels que les obligations en capital contingent, aujourd'hui des obligations et demain, le cas échéant, des actions. Des centres d'études comme Bruegel proposent depuis longtemps l'actionnalisation de la dette publique européenne, la même chose que Tsipras demande à ses créanciers pour la dette grecque. Le remboursement des obligations, proposé par beaucoup, ne devrait rester à 100 que dans certaines circonstances particulières, dans toutes les autres il serait indexé sur une variable. Pour des circonstances étranges, en tout cas, tout ce qui est hybride n'est encore suivi dans notre monde que par les analystes et les gestionnaires obligataires. Même lorsque l'hybride est beaucoup plus proche de l'équité que de l'obligation, comme dans le cas d'une dette d'entreprise dénouée ou en redressement judiciaire, la juridiction n'est jamais conjointe et c'est uniquement l'analyste crédit qui s'en occupe. Et les analystes du crédit vivent sur la planète obligataire, ne déjeunent et ne prennent un café qu'avec des pairs de leur secteur et ne lisent que des études publiées par des travailleurs obligataires. Les spécialistes des actions ne le disent pas catégoriquement, mais au fond ils trouvent le monde des obligations désespérément ennuyeux. Les spécialistes des obligations, pour leur part, par politesse, ne disent jamais à haute voix qu'ils considèrent les actions fondamentalement non sérieuses et désespérément sujettes à l'émotion, aux rêves et, dans les cas graves, au délire.
Nous procédons alors fièrement séparés. Les législateurs, dès qu'ils le peuvent, mettent des barrières de plus en plus hautes entre les différents mondes. Les stratèges peuvent étudier la forêt, mais malheur à eux s'ils expliquent les arbres individuels qui la composent. Les analystes d'actions et d'obligations doivent s'arrêter à l'arbre unique et s'ils veulent jeter un œil à la forêt, ils doivent le faire pendant leur temps libre et sous une forme strictement privée. En tout cas, celui entre les obligations et les actions semble être la distinction entre les deux hémisphères du cerveau. Les spécialistes des obligations pensent avec l'hémisphère gauche, celui que font les ingénieurs. Les spécialistes du stock utilisent plutôt l'hémisphère droit, poète et artiste. Les neurosciences sérieuses nous expliquent qu'il s'agit d'une distinction avec la psychologie de la pop télévisée de l'après-midi et que tout est en fait beaucoup plus compliqué. Les deux hémisphères, semble-t-il, ont certains domaines de spécialisation, mais ils interagissent tout le temps. Celui de gauche, par exemple, est meilleur en calculs exacts, celui de droite en calculs approximatifs. Les deux, selon les circonstances, sont essentiels à la survie. En ce moment de confusion, une collaboration maximale entre les deux hémisphères serait nécessaire, mais les liens et les partages connaissent des psychodrames différents et donnent des lectures différentes de l'unique réalité sous-jacente. Les actions européennes sont très inquiètes pour la Grèce et craignent que sa sortie éventuelle de l'euro ne soit le prélude à la désintégration globale du projet européen. Le Qe de Draghi ne pouvait pas faire grand-chose contre cette désintégration. Les obligations (et les taux de change) n'attachent pas trop d'importance à la Grèce et semblent au contraire de plus en plus convaincus de l'efficacité du Qe de Draghi pour créer de l'inflation.
Dans un mois le rendement des Bunds à XNUMX ans a dépassé de zéro à un pour cent, un mouvement colossal. Si la cause en était la Grèce (et la crise de l'Euroland), nous assisterions à une course généralisée à la qualité, avec des Bunds à rendement négatif et des spreads périphériques toujours croissants. Ce n'est pas le cas, du moins pour le moment. Ces derniers jours, les spreads de l'Italie et de l'Espagne se sont même resserrés. Les obligations européennes s'inscrivent donc désormais dans un mouvement mondial de hausse des taux déjà enclenché depuis quatre mois aux Etats-Unis. C'est un mouvement attendu depuis des années et qui laisse cependant perplexe quant au timing si l'on considère que l'économie mondiale a ralenti justement en ces quatre mois. Certains essaient d'expliquer la chute des obligations alors que les États-Unis continuent de se rapprocher du plein emploi, une bonne nouvelle qui amène avec elle une moins bonne nouvelle, le début d'une hausse des taux par la Fed. Arrêtez tout le monde, dit-il à ce stade Jeffrey Gundlach, un gestionnaire d'obligations aussi bon qu'il le sait. Cette histoire de hausse des taux, dit-il, est un test d'intelligence. D'un côté les imbéciles, ceux qui pensent que la hausse des taux directeurs va faire monter tous les taux, y compris ceux à long terme. De l'autre, ceux qui ont compris, c'est-à-dire ceux qui savent que les obligations longues, loin de le craindre, implorent à genoux une remontée des taux courts. En effet, la hausse freinera les anticipations d'inflation et favorisera donc les obligations à dix ans.
La Fed, qui reporte la hausse, est donc bonne pour les actions et les crédits, leur permettant de flotter sur les niveaux élevés actuels, mais nuit aux obligations d'État longues. Gundlach dit que la Fed, terrifiée à l'idée de laisser des taux zéro, ne touchera à rien cette année. Le raisonnement est suggestif, mais il est basé sur une prémisse, l'inaction de la Fed, encore à démontrer. En fait, la majorité du conseil d'administration de la Fed continue d'envoyer des signaux en sens inverse et certains économistes qui étaient des colombes radicales jusqu'à hier, comme Ellen Zentner de Morgan Stanley, reportent ici la première hausse de mars à décembre. Le sentiment est que les prochains mois seront assez nerveux pour les marchés. L'inflation d'une année sur l'autre, la plus surveillée par tout le monde, augmentera vers XNUMX% en Amérique vers la fin de l'année et le maintien des taux à zéro sera de plus en plus embarrassant pour la Fed. Si la hausse probable de décembre s'inscrit dans un contexte de ré-accélération de la croissance, la bourse l'absorbera plutôt bien. Si la croissance est médiocre, le marché boursier en souffrira. Dans une situation aussi fluide, l'achat d'obligations longues ne deviendra intéressant que comme un délit de fuite. Désormais, dans tous les cas, les obligations d'État de qualité seront préférées aux obligations d'entreprise. Du côté des bourses, l'Europe nous semble être privilégiée, tandis que l'Amérique, sur les plus hauts, peut être réduite. Sur le taux de change entre le dollar et l'euro, nous ne semblons toujours pas voir les conditions d'une cassure ni à la hausse ni à la baisse.
