Mario Draghi nunca ha sido tan explícito. El BCE tomará medidas para salvaguardar la estabilidad de precios con respecto a las presiones inflacionarias y deflacionarias. Lo hará con medidas convencionales (bajadas de tipos de interés) pero si es necesario también "con una operación de refinanciación a más largo plazo dirigida, o mediante un programa de compra de activos titulizados", finalmente con la compra de un "amplio" espectro de títulos. Lo dijo este último jueves en un discurso en Amsterdam con motivo del XNUMX aniversario del banco central holandés.
Lo que preocupa al presidente del BCE es la tasa de inflación en la eurozona que se mantiene en el 0,5%, muy por debajo del objetivo a medio plazo de la Eurotorre (2%). El espectro de la deflación ronda desde hace tiempo a Europa. Más peligrosa que la inflación, la caída de los precios es capaz de desencadenar una espiral mortal: los ingresos corporativos caen y las empresas endeudadas quiebran, los inversores y los consumidores tienden a gastar menos con la expectativa de poder comprar más tarde a mejores precios (incluso si al principio los empleados y los jubilados tienen ventaja y ven aumentar su poder adquisitivo), la economía se congela y a la larga el nivel de los salarios se ve aplastado por un sistema ahora deprimido.
El resultado es que todos son más pobres. El ejemplo que siempre se menciona es el de Japón, que en la década de XNUMX, con el estallido de la bolsa de valores y la burbuja inmobiliaria, terminó en la trampa deflacionaria tambaleándose en dos décadas de economía anémica. Hoy, el primer ministro Shinzo Abe, en un intento por despertar al país de su letargo, salió al campo con una bazuca monetaria y reformista nunca antes implementada (Abenomics) que el mundo entero observa de cerca.
En más de una ocasión Draghi quiso tranquilizar sobre las oportunas diferencias entre la situación de la Eurozona y lo ocurrido en Japón. “Hay muchas razones por las que la Eurozona se encuentra en una situación radicalmente diferente a la de Japón”, explicó en la rueda de prensa sobre tipos del pasado diciembre de 2013. “La Eurozona no se enfrenta a la deflación que atraviesa Japón y “no hay riesgos en este momento ”, había vuelto a repetir a principios de abril, aunque precisando que “esto no significa que la directiva deba permanecer indiferente”. Porque “Puedes pensar que tienes inflación cero cuando en realidad ya estás en deflación”.
Situación diferente, la japonesa, pero lo suficientemente emblemática como para ser estudiada con detenimiento y examinado para extraer lecciones importantes para la Eurozona. El grupo de expertos de Bruegel, con sede en Bruselas y dirigido por el ex dominus del BCE Jean-Claude Trichet, acaba de publicar un libro fruto del partenariado de investigación puesto en marcha en los últimos meses entre la Unión Europea y Japón con el objetivo de profundizar en las similitudes y lecciones válidas para ambos países a partir del supuesto de que "Japón y la UE son economías abiertas con importantes lazos comerciales y financieros, ambos enfrentan desafíos similares en muchos aspectos".
La obra, que se titula “Japón y la Unión Europea en la economía global”, recoge las aportaciones de varios autores (desde Peter Praet, miembro del consejo de administración del BCE, hasta Guntram B.Wolff director del mismo Bruegel, desde Takuji Kinkyo, profesor de Economía de la Universidad de Kobe hasta Kiyohiko G.Nishimura de la Universidad de Tokyo) ee se divide en cuatro partes: 1) vínculos comerciales y financieros entre Europa y Japón; 2) la burbuja inmobiliaria, la respuesta del gobierno y los ajustes económicos/corporativos: ¿puede Europa aprender de Japón? 3) las políticas financieras y fiscales y el sistema monetario en Japón y Europa; 4) ¿Qué lecciones sacar?
El libro también alberga la tesis de Joaquín Fels, economista global jefe de Morgan Stanley, quien desde hace varios meses habla del "riesgo real de japonificación de la eurozona", es decir, de japonización, utilizando el término inglés "Japanificación" indicando el proceso o el deseo de formar parte de la sociedad japonesa. La contribución de Kiyohiko G.Nishimura, director de la Facultad de Economía de la Universidad de Tokio, en cambio, describe tres consejos prácticos para los políticos: 1) evitar las ilusiones y enfrentar la realidad; 2) ser proactivo, no reactivo; 3) comunicar con eficacia. Finalmente, para Peter Praet, miembro de la junta del BCE, la lección para la Eurozona es clara: la reestructuración del sistema financiero debe completarse en su totalidad, las reparaciones selectivas no serán suficientes.
LA JAPANIFICACIÓN DE LA EUROZONA
"¿No es irónico?", pregunta. rock en su contribución (en la parte 2) que retoma un informe suyo ya fechado el 30 de octubre de 2013: “justo cuando Japón está a punto de salir de la deflación gracias a su política monetaria y fiscal agresiva, la zona del euro corre el riesgo de caer en una trampa deflacionaria similar para lo que experimentó Japón entre las décadas de 1997 y XNUMX. Luego, Japón experimentó una recesión prolongada, una respuesta monetaria tardía y excesivamente cautelosa, una fuerte apreciación periódica de la moneda, la falta de implementación de una limpieza rápida de los balances bancarios, un endurecimiento fiscal prematuro en XNUMX que hizo retroceder a la economía en recesión y una esclerosis general de instituciones reformas "¿Te suena familiar?", bromea Fels. “Obviamente –añade el economista– la zona del euro no es Japón y la historia no se repite. Pero hay ecos. Y dados los muchos paralelismos, una japonificación de la zona del euro es un riesgo grave”.
Pero, ¿qué tan japonesa es la zona del euro? En otras palabras, ¿qué tan similar es la eurozona a Japón? Fels elabora una lista de semejanzas y paralelismos:
1) Al igual que en Japón, un ciclo de auge, burbuja y estallido ha sido la raíz de los problemas actuales de la zona del euro.
2) Sin embargo, gran parte del auge y la burbuja en la periferia fue financiada por prestamistas en el centro, quienes sacaron rápidamente su capital cuando estalló la burbuja. Así, el estallido de la burbuja y los problemas bancarios se convirtieron en una crisis de pagos dentro de la eurozona que generó dudas sobre la viabilidad de una moneda única. En este sentido, señala Fels, la crisis europea fue mucho peor que la japonesa.
3) Además, los mercados pronto se dieron cuenta de que los estados de la eurozona no eran bienes raíces porque estaban endeudados con una moneda que no podían imprimir ellos mismos. Como resultado, los mercados se negaron a financiar a los gobiernos a una tasa de interés razonable y se desencadenó la crisis de la deuda soberana. Importantemente, a diferencia de Japón, los países de la eurozona más afectados por la crisis han perdido la posibilidad de implementar políticas fiscales contracíclicas y en su lugar tuvieron que aplicar el endurecimiento cuando la economía estaba baja, lo que agravó la recesión. Por el contrario, Japón ha sido capaz de mitigar las consecuencias de la recesión en el sector privado a través de una política fiscal expansiva. Y la decisión del gobierno de aumentar el impuesto al consumo en 1997 después de la recuperación económica de 1995-96 resultó ser un error porque empujó al país nuevamente a la recesión.
4) Otro paralelismo importante con Japón entonces y la zona del euro hoy es el lento progreso en la limpieza de los balances de los bancos y la recapitalización de las instituciones financieras. Como consecuencia, tanto Japón como la eurozona han experimentado (y esta última sigue experimentando) una contracción de los volúmenes de crédito. El plan del Banco Central Europeo es lograr el saneamiento de balances y la recapitalización en el camino hacia la unión bancaria. Si tiene éxito, esto podría ser un catalizador importante para arreglar el mecanismo de crédito. En cualquier caso, aún queda mucho trabajo por hacer y, mientras tanto, es probable que continúe el desapalancamiento bancario con sus efectos deflacionarios.
5) Hasta ahora, el BCE ha logrado evitar la deflación y mantener las expectativas inflacionarias ancladas a su definición de estabilidad de precios (por debajo pero cerca del 2%). Esto, dice Fels, se debió a su respuesta bastante oportuna y agresiva desde el estallido de la crisis de 2007-2008, cuando el BCE comenzó a participar en varias formas de relajación no convencionales. Sin embargo, cabe señalar que la deflación se estableció en Japón ocho años después, por lo que Fels cree que es demasiado pronto para alegrarse por la zona del euro. El riesgo de deflación en la Eurozona ha aumentado recientemente. ¿Porque?
El crédito continúa contrayéndose a medida que continúa el desapalancamiento bancario y, de hecho, se acelera en 2014 antes de la revisión de la calidad de los activos y las pruebas de estrés. En segundo lugar, los salarios en varios países en crisis como España ahora están comenzando a caer como consecuencia retardada del alto desempleo y las reformas del mercado laboral pasadas. En tercer lugar, el euro se fortaleció aún más en respuesta a la decisión de reducción gradual de la Fed. Mientras tanto, la inflación actual ya está significativamente por debajo de la meta. Pero hasta ahora, apunta Fels, el BCE se ha negado obstinadamente a reconocer los riesgos deflacionarios (el libro se publicó el 8 de abril, por tanto antes de las últimas declaraciones de Draghi, ndr), de forma muy similar a como lo hiciera el Banco de Japón antes de la comienzo de la deflación en el país.
Para el economista, la “japonización” de la Eurozona se puede evitar si los políticos europeos prestan atención a tres lecciones de Japón:
1) la política monetaria debe moverse temprano y agresivamente antes de que se establezca la deflación;
2) los reguladores deben implementar una limpieza de los balances de los bancos, incluida una evaluación realista de los activos incobrables y recapitalizaciones rápidas cuando sea necesario;
3) Los gobiernos deben evitar políticas fiscales excesivamente estrictas que corren el riesgo de empujar la economía nuevamente a la recesión. “Creo que hay buenas posibilidades de que se tengan en cuenta estas lecciones y se pueda evitar la “japonificación” de la zona del euro. Pero estoy nervioso”, concluye Fels.
LOS TRES CONSEJOS A LOS POLÍTICOS
De los muchos consejos que pueden extraerse del estudio de las experiencias japonesa y europea, Nishimura (Universidad de Tokio), opta por centrarse en tres aspectos. El primero se refiere a la necesidad de evitar la actitud de ilusiones, lo que nos ha llevado a desarrollar estimaciones que en reiteradas ocasiones han resultado ser demasiado optimistas. “Las ilusiones en las crisis son particularmente dañinas –dice Nishimura– ya que conducen al comportamiento de “esperar la vieja normalidad (la normalidad del pasado ed.) que nunca regresa. Esto provoca un retraso sustancial en la implementación de las políticas adecuadas”. Nishimura señala que existe amplia evidencia de cómo los problemas han sido subestimados y luego magnificados para volverse preocupantes. La escala del impacto de los préstamos morosos es el peor ejemplo de infravaloración y de ilusiones de este tipo, que hizo que los problemas de balance en Japón en la década de XNUMX y en la Eurozona en la década de XNUMX fueran mucho más graves y persistentes.
La segunda lección es la capacidad de actuar proactivamente. y no reactivamente. Sin embargo, eso choca con las necesidades de los políticos. "Los formuladores de políticas están cada vez más presionados para rendir cuentas, lo que implica que sus políticas deben estar basadas en evidencia", dice Nishimura. Y, por lo tanto, tienden a evitar tomar decisiones de inmediato cuando los datos económicos disponibles no muestran cambios en las condiciones económicas. “Están esperando más datos que confirmen los cambios, agrega Nishimura, lo que puede ser sabio en tiempos normales, pero no suele ser el caso en tiempos de crisis. Desafortunadamente, los datos son a menudo descuidados y tardíos". Nishimura toma como ejemplo la dinámica del PIB japonés y concluye que las estadísticas sobre el producto interno bruto no han demostrado ser buenas guías para las políticas económicas en tiempos de dificultad. Sobre todo, la tendencia a la subestimación inicial es problemática.
Finalmente, Nishimura recomienda comunicarse de manera efectiva. “Cuando la economía sufre cambios estructurales profundos –señala–, la vieja forma de pensar deja de ser válida tanto en la calle principal (la economía real de las personas) como en los mercados financieros. Entonces las políticas de comunicación se vuelven muy importantes para explicar los problemas que enfrentamos y las políticas que necesitamos”. No solo. Las políticas de comunicación no deben basarse simplemente en anunciar previsiones e intenciones de acción, sino que deben incluir manejo cuidadoso de la credibilidad.
