Agosto marcó el final de la calma. Los días mortalmente aburridos en los que todo estaba parado han dado paso a mercados más normales y animados. De agosto a octubre se desarrolla históricamente la temporada de correcciones, a veces incluso de choques. Los pesimistas de todos los credos y colores rompen su ceñudo silencio y elevan su grito de dolor al cielo, profetizando la ruina. Los optimistas se retiran tras bambalinas para esperar tiempos mejores.
Como todos sabemos que esta es la temporada de penitencia, cada vez que los mercados caen los compradores potenciales temen que la caída sea el comienzo de una corrección y que la corrección sea el comienzo de un mercado bajista y por eso sorben las órdenes de compra o colocación. ellos en el cajón. Así es como la profecía bajista se cumple a sí misma. Lo contrario ocurre entre noviembre y diciembre. Este agosto ha respetado hasta ahora la tradición de convertirlo en un mes negativo, pero el daño modesto se limita actualmente a Estados Unidos y Japón.
El resto de mercados, Europa, China y países emergentes, son positivos. Los lazos también son tranquilos y positivos. Estos resultados son aún más notables si tenemos en cuenta que durante unos días parecía real la posibilidad de que un misil nuclear norcoreano fuera lanzado en aguas territoriales estadounidenses. La resiliencia de los mercados ante eventos geopolíticos de esta magnitud es la confirmación de que la variable dominante, a ojos de los inversores, no es la política sino la monetaria. Mientras la política monetaria se perciba como favorable, o al menos no hostil, el resto no importa.
Por eso, en estas horas hay gran expectación por el tradicional seminario anual que la Fed de Kansas City organiza en las montañas de Jackson Hole. Es una reunión donde los banqueros centrales de todo el mundo discuten la estrategia a mediano y largo plazo. En el pasado se ha elegido para lanzar o probar proyectos a gran escala como la flexibilización cuantitativa, los tipos negativos o la estrategia de salida y esta vez podría arrojar luz sobre cuestiones de política importantes como la reducción del balance de la Fed (ajuste cuantitativo) o el tapering por parte del BCE.
Nuestra impresión es que estas expectativas se verán defraudadas en gran medida. Los dos programas, Qt y tapering, ya están decididos y solo queda por saber la fecha de inicio del primero (diciembre de 2017 o principios de 2018) y la fecha de finalización del segundo (septiembre o diciembre de 2018). La elección tendrá su importancia para los comerciantes y para el desempeño de los mercados en las próximas semanas, pero será irrelevante a nivel estratégico.
Independientemente de esto (y de una modesta corrección adicional del dólar en los próximos meses), los banqueros centrales no pueden rescatar porque están paralizados. De hecho, el hecho de que en el noveno año de crecimiento la inflación haya comenzado a descender en lugar de aumentar trastorna radicalmente todos los modelos sobre los que están acostumbrados a razonar. Que esto suceda después de que los últimos años de flexibilización cuantitativa hayan aumentado la base monetaria mundial en casi 15 billones (con los bancos centrales que ahora poseen el 20 por ciento de la deuda pública) es aún más impactante.
Empieza a quedar claro para los banqueros centrales que para determinar la inflación, las tasas reales y, en consecuencia, el nivel de los activos financieros, debe haber algo aún más profundo y estructural que la brecha del producto (que en este momento nadie sabe realmente qué es). y, si realmente existe en la naturaleza, cómo debe medirse) y la política monetaria que se inspira en él. Hasta el día de hoy ha prevalecido la idea
que la tecnología y la demografía son las fuerzas que han mantenido bajas la inflación y las tasas reales y, por lo tanto, empujaron al alza los mercados de valores y bonos. La tecnología paraliza la curva de Phillips porque le quita competitividad al trabajo humano y le rebaja su valor de mercado.
La demografía, por su parte, con el envejecimiento de la población y el consiguiente debilitamiento del estado del bienestar, conduce a ahorrar más para la vejez. El exceso de ahorro frente a la demanda de financiación de inversiones productivas provoca una caída estructural de la tasa de interés real. La inflación salarial casi inexistente y las tasas reales negativas, a su vez, están empujando al alza los activos financieros.
Un estudio realizado en octubre pasado por Etienne Gagnon, influyente jefe de la sección de estudios monetarios de la Fed, mira hacia 2080 y concluye que la demografía, en lo que respecta a Estados Unidos, seguirá deprimiendo el crecimiento económico y, más aún, el nivel de tasas reales. Ojo, sin embargo, porque una tesis totalmente opuesta a la de Gagnon fue expresada por Charles Goodhart (ex Banco de Inglaterra, ahora LSE) en un estimulante y provocador estudio publicado en los últimos días por el Banco de Pagos Internacionales.
Está mal, dice Goodhart, pensar en el mercado laboral a nivel nacional cuando en realidad es global. Es en este mundo globalizado donde el trabajo ha sido extraordinariamente abundante en los últimos 30 años debido al alto crecimiento demográfico, los baby boomers en todas las edades laborales y la llegada al mercado de casi mil millones de chinos y rusos. Esta abundancia se convertirá en escasez en las próximas décadas, cuando los baby boomers se jubilen y cuando las únicas áreas que disfruten de un crecimiento en su fuerza laboral serán India y África (que, sin embargo, tienen un capital humano incomparable, por calidad, a el chino de las últimas tres décadas).
Por estas razones, la inflación salarial repuntará al igual que caerán los ahorros disponibles para la inversión productiva, provocando un alza de las tasas reales, lo que a su vez conducirá a una deflación de los activos financieros. El debate acaba de comenzar y es demasiado pronto para decir quién puede tener razón. Lo que queremos decir es que, por sólida que parezca, es imprudente basar cualquier estrategia en el único terreno de la política monetaria porque debajo de ella se mueven placas tectónicas aún más poderosas, y aún no está claro en qué dirección lo harán. tómanos.
