S-a scris totul despre posibila creștere a ratelor dobânzilor din SUA. Care va fi un sfert de punct sau, creativ, o optime. Fie va prăbuși piețele emergente și le va aduce pe ale noastre înapoi la minimele din 25 august, fie va fi întâmpinat de un căscat uriaș, dacă nu de o uşurare că ne-am gândit la asta. Nu avem prea multe de adăugat la dezbatere și să ne alăturăm partidului celor care cred că piețele sunt acum pregătite pentru orice, nu numai din punct de vedere psihologic, ci și din punct de vedere al poziționării portofoliului. Cei care ar fi trebuit să se ușureze au făcut-o deja, iar cei care au rămas investiți cred că sunt gata să absoarbă orice decizie pe care Fed dorește să o ia. În cele din urmă, așadar, încetinirea din China și economiile emergente va fi conciliată cu performanța bună a Americii și a Europei, în timp ce orice creștere a ratelor dobânzilor americane va fi văzută ca începutul unui proces lent de normalizare și nu ca o lovitură fatală. la o creștere slabă.
Să ne amintim, pentru a păstra un simț al proporției, că ratele pe termen scurt din SUA vor fi în orice caz menținute sub nivelul inflației până la sfârșitul anului 2017 și probabil chiar și după. Cu alte cuvinte, Fed va aduce ratele la două procente în doi ani doar dacă inflația, între timp, a crescut peste două procente. Dar să ne întoarcem privirea către viitorul profund. Ne oferă o oportunitate Studiu McKinsey (Playing To Win. Noua competiție globală pentru profituri corporative) tocmai publicat și disponibil gratuit pe net. Este un job care a necesitat angajamentul a zeci de specialiști și utilizarea unei baze de date globale care cuprinde istoricul și estimările referitoare la aproape 30 de companii implicate în toate sectoarele de producție și în toate zonele geografice. McKinsey's este o mare istorie a profiturilor din 1980 până în 2025. Este bogat în date, dar mai presus de toate este o sursă prețioasă de raționament și stimuli.
Concluziile la care ajunge erau în aer de ceva vreme dar nimeni, până acum, nu se angajase să modeleze și să cuantifice ipoteze care rămăseseră la nivelul intuițiilor. Principala teză a studiului, pumnul în stomac, este că trebuie făcută o separare clară între istoria glorioasă a profiturilor din 1980 până în prezent și ceea ce urmează pentru următorii zece ani. Profiturile globale totale, care în 1980 se ridicau la 2.0 trilioane de dolari și care la sfârșitul lui 2013 erau de 7.2 trilioane, vor fi de 2025 trilioane la sfârșitul lui 8.6. Dolarii sunt în continuare cei din 2013 și deci la o valoare constantă, fără distorsiunile cauzate de inflație. Profiturile măsurate sunt profituri operaționale nete după ajustări ale sarcinii fiscale (Noplat), dar datele privind Ebitda și Ebit, oricât de diferite ca proporții, arată în continuare în aceeași direcție. Dincolo de aspectele tehnice, povestea este aceea a caracterului excepțional și a irepetabilității a ceea ce s-a întâmplat din 1980, o adevărată explozie a marjelor de profit și, cu atât mai mult, a profitului net final. Această fază istorică s-a încheiat în urmă cu doi ani pentru marje și se va încheia în viitorul apropiat pentru câștigurile finale, care urmează să crească la o rată anuală compusă modestă de 1.5% în următorii zece ani.
Rețineți că McKinsey nu începe cu ipoteze pesimiste despre viitorul creșterii globale. Veniturile celor 30 de companii analizate, de fapt, vor crește cu 40 la sută în următorii zece ani. Dacă profiturile vor crește mult mai puțin, nu se va datora unei forme de stagnare seculară, ci din cauza presiunii concurențiale, distrugerii creative a tehnologiei (companiile inovatoare iau acasă mai puțin profit decât le iau companiilor tradiționale) și a ratelor dobânzilor, a companiilor. taxele și costurile cu forța de muncă, trei componente de cost care s-au prăbușit în ultimii 35 de ani și care probabil că în următorii zece nu vor crește prea mult, dar care în orice caz nu vor mai scădea niciodată. Până acum McKinsey. Să încercăm acum să facem câteva dintre considerațiile noastre. Primul este evident. Istoria din 1980 până astăzi este în evidențe, cea a următorilor zece ani nu. Oricât de riguroasă și serioasă ar fi metodologia folosită în prognoză, există întotdeauna un element de subiectivitate și arbitrar. În plus, așa cum a spus Donald Rumsfeld, nu există doar necunoscute cunoscute (oricât de măsurate statistic), ci și altele necunoscute, adică surprize. Nimeni, în 1977, nu ar fi putut prezice amploarea descoperirii chineze în anul următor și impactul global pe care îl va avea și va continua să aibă. Dacă vedem astăzi un film științifico-fantastic din 1950, nu contează dacă este plasat în 1970, 2010 sau 3000, pentru că ceea ce vedem este încă lumea anului 1950, cu speranțele și temerile ei și cu bărbații și femeile din 3000 purtând machiat așa cum era obiceiul în 1950. Același lucru este valabil și pentru studiile serioase care încearcă să-și imagineze viitorul.
The Limits To Growth, celebrul raport publicat în 1972 de Clubul de la Roma, a prezis o explozie demografică, epuizarea resurselor agricole și minerale, foamete și colaps social pentru secolul XXI. Citită astăzi, odată cu încetinirea demografică, cu supraabundența de materii prime și cu epidemia globală de obezitate, cartea Clubului de la Roma ne vorbește nu despre prezentul nostru, ci despre tristețea sumbră și paranoia anilor XNUMX, o fază istorică de stagnare, de criză energetică și instabilitate socială. Același lucru se poate spune, poate, despre prognozele de viitor făcute astăzi, rezultat al pesimismului și angoasei târâtoare din ultimii ani. Ani ciudați, ai noștri, în care bursele sunt la cote maxime nu din cauza entuziasmului pentru viitor, ci din cauza disperării subtile a băncilor centrale, care încearcă să remedieze semi-stagnarea, îmbătrânirea populației și criza fiscală. cu monetizarea datoriilor, rate reale negative și lichiditate supraabundentă. Acestea fiind spuse, predicțiile lui McKinsey sunt cele mai bune care pot fi scrise cu cunoștințele pe care le avem astăzi și sunt susținute de dovezi pe care toți să le vadă.
Profiturile sunt atacate tot mai mult din mai multe fronturi. Guvernele nu ridică impozitele pe corporații pentru că se tem de concurența fiscală din alte țări, dar fac din ce în ce mai lejer cu ce este mai rău, sângerează băncile cu amenzi continue și uriașe sau, așa cum vedem în Germania în aceste zile, descarcă lejer pe companiile electrice. iar asupra acţionarilor acestora costurile unei dezafectări nucleare decise de politicieni cu motivaţii electorale. Marile multinaționale din țările emergente, la rândul lor, pot provoca mari pagube profiturilor noastre. Am văzut asta în industria siderurgică și o vedem în aviație (dacă cerul american și european s-ar deschide concurenței, am zbura cu toții pe liniile aeriene din Golf). Principalele acorduri comerciale internaționale aflate în discuție, cum ar fi Parteneriatul Trans-Pacific, vor face și mai evidente aceste forme de concurență. Tehnologia, prin urmare, face tot posibilul pentru a elimina ineficiența pieței și a comprima profiturile suplimentare care urmează. Astăzi, există Skype unde odinioară existau companii de telefonie pe distanțe lungi. Airbnb sporește concurența în sectorul hotelier, în timp ce dealerii de mașini second hand știu că, înainte de a cumpăra, toată lumea compară prețurile online. Același lucru se întâmplă în domeniul îmbrăcămintei și distribuției în general și se va întâmpla în curând și în alte sectoare.
Cum se va traduce această creștere mai lentă a câștigurilor la bursă? La prima vedere, ținând cont de nivelul actual al multiplilor, ne-am gândi la pungi plate cât se vede cu ochii. Dar știm că nu va fi așa pentru că nu a fost niciodată așa. Explozia câștigurilor din 1980 a fost cu siguranță însoțită, pe termen lung, de o explozie a indicilor bursieri, dar și de o volatilitate enormă. SP 500 a trecut de la 140 în 1980 la 1527 în 2000. A scăzut la 798 doi ani mai târziu, a revenit la 1565 în 2007. A scăzut la 666 în 2009, apoi a urcat înapoi la 2124 în iunie a acestui an. Dacă în 2025 bursele vor fi la nivelul de astăzi, va fi așadar întâmplător, dar acest caz se va încadra în categoria lucrurilor posibile. Chiar și presupunând o creștere anuală de 1.5% a câștigurilor și aplicând multiplii de astăzi acestor câștiguri (la urma urmei, ratele nu vor crește mult), bursele de valori ar putea rămâne mai atractive decât obligațiunile pe termen lung. De altfel, la 1.5 de creștere a câștigurilor vor trebui adăugate 2.3 de dividende și 2.0 de inflație, care astăzi pare departe și care, totuși, probabil va fi atins și depășit. Acest lucru ne aduce la 5.8 fără să numărăm răscumpărările, care vor scădea în timp, dar nu vor dispărea complet. Provocarea, într-o lume de acest tip, nu va fi așadar la nivelul indicilor, ci va consta în identificarea în timp a sectoarelor în declin strategic și a celor emergente. Distrugerea creativă schumpeteriană va funcționa de fapt cu normă întreagă.
Valoarea adăugată (sau eliminată) de către administratorii de stocuri individuali va fi îmbunătățită.
