Piețele de obligațiuni au evoluat bine în acest an, datorită scăderii randamentelor guvernamentale. Redresarea instrumentelor riscante a încetinit oarecum de la mijlocul lunii februarie, deși temerile privind o recesiune iminentă s-au diminuat. Într-adevăr, scenariul macroeconomic nu s-a schimbat prea mult. Există încă valoare în obligațiunile legate de inflație și randamentul ridicat.
Cu Rezerva Federală în așteptare, Banca Centrală Europeană adoptând noi măsuri de politică monetară și Banca Japoniei continuând cu o politică expansionistă, piețele sunt probabil să se calmeze în al doilea trimestru comparativ cu prima parte a anului. Acest lucru implică o scădere a randamentelor pieței obligațiunilor, dar nimic negativ.
Piețele sunt nervoase, însă aceasta este mai mult o chestiune de sentiment decât de fundamente. În al doilea trimestru am putut observa o îmbunătățire a creșterii: cele mai recente date din Statele Unite par solide, în timp ce tendința prețurilor mărfurilor și a dolarului pare mai favorabilă piețelor emergente.
Recuperarea creditului – Mi-am luat câteva zile libere de Paște după ce am finalizat revizuirea noastră trimestrială privind perspectivele globale și implicațiile pentru piețele de obligațiuni. Echipa mea a concluzionat că redresarea piețelor de credit va continua probabil în al doilea trimestru, dar nu în același ritm ca între mijlocul lunii februarie și sfârșitul lunii martie. Cu toate acestea, trebuie să luăm în considerare că valoarea pe piețele cu venit fix rămâne limitată, cu excepția unor componente ale segmentului high yield, a obligațiunilor piețelor emergente și a titlurilor legate de inflație.
Astăzi, spread-urile de credit au revenit la nivelurile de la sfârșitul anului 2015, în timp ce randamentele obligațiunilor de stat se tranzacționează în jurul minimelor de la un an la altul. Aceasta înseamnă că randamentele obligațiunilor au scăzut de la nivelurile care au oferit oportunități atractive de cumpărare în primele două luni ale anului. Dintre acțiunile de calitate superioară, efectul politicii monetare a afectat randamentele așteptate: indicele european investment grade pe care îl urmărim în acest moment este de doar în jur de 1%, echivalentul american scade la 3% și același lucru este valabil și pentru lira sterlină investment grade, în ciuda teoriei teoretice. „Primă pentru Brexit”.
Obligațiunile au depășit performanța acțiunilor cu o marjă mare până acum în 2016, cea mai mare parte a randamentelor lor până în prezent datorită în mare parte scăderii ratelor de bază. Mersul pe durată lungă a funcționat, la fel ca și spread-urile de credit lungi din 11 februarie. În general, randamentele de la începutul anului nu sunt prea rele: 3,9% pentru trezorerie, 6,9% pentru obligațiunile indexate din Marea Britanie, 3,4% pentru randamentul ridicat din SUA și 5% pentru piețele emergente.
Băncile centrale au încă un rol cheie – Aceste randamente nu vor fi ușor sustenabile. Pentru ca durata să continue să contribuie la rezultatul general al piețelor de obligațiuni, nivelul randamentelor guvernamentale va trebui să scadă în continuare sau curbele randamentelor vor trebui să se aplatizeze mult. Este un scenariu de reducere a riscurilor care este probabil asociat cu o extindere a marjelor de credit. Dacă așteptările privind creșterea și inflația scad suficient de mult pentru a reduce randamentele, probabil că va crește șansele unei recesiuni globale – nu este un lucru bun pentru instrumentele mai riscante.
Există două alternative: așteptările inflaționiste și creșterea creșterii, înclinarea curbelor randamentului obligațiunilor de stat, cu efect negativ asupra randamentelor obligațiunilor, sau politica monetară a băncii centrale va fi în continuare „valea care ridică toate bărcile”. În Europa, în așteptarea cumpărării obligațiunilor corporative (de către BCE), va fi dificil de observat o lărgire semnificativă a spread-urilor, dar cu randamentele bunurilor germane pe 10 ani doar în jur de XNUMX pb, așteptările privind randamentul total nu sunt deosebit de strălucitoare.
Cu toate acestea, puterea politicii monetare globale în sprijinirea contribuției duration la performanța obligațiunilor nu trebuie subestimată. Privind retrospectiv, piețele nu au acceptat bine decizia Rezervei Federale de a majora ratele în decembrie. Instrumentele cele mai expuse riscului au înregistrat performanțe pozitive scăzute în primele săptămâni ale anului până când abordarea băncilor centrale a devenit din nou acomodativă. Banca centrală a SUA a făcut un pas înapoi, Banca Centrală Europeană a anunțat noi stimuli și revine atenția pentru a se concentra asupra Băncii Japoniei să intervină pentru a devaloriza yenul, care este astăzi puternic față de dolar și euro.
O creștere reînnoită a achizițiilor de obligațiuni ar putea împinge randamentele globale și mai în jos. Dacă am învățat un lucru în ultimii ani, este că randamentele pot scădea chiar și atunci când credem că nu pot.
Lichiditate pentru toată lumea? – Piețele se simt vulnerabile chiar acum. Nu există încredere în perspectivele de creștere, iar pe măsură ce băncile centrale continuă să susțină că pot adopta noi politici neconvenționale, acestea par din ce în ce mai probabile: „ne spun că pot reacționa la o situație economică dificilă, așa că scenariul economic trebuie să fie negativ! ” Este un cerc vicios.
Unii economiști dezbat avantajele și dezavantajele banilor pentru elicopter (deși aruncarea facturilor dintr-un elicopter nu mi se pare o modalitate deosebit de eficientă de a crea iluzia banilor). Cei care citesc în mod regulat această contribuție își vor aminti că am discutat deja despre finanțarea monetară a stimulentelor fiscale țintite: în opinia mea, ar fi mai eficient decât cumpărarea de obligațiuni prin crearea de distorsiuni pe piețele dobânzilor. Dacă creșterea este slabă și inflația este prea scăzută, sectorul public ar trebui să emită mai multe obligațiuni în loc să le răscumpere.
În absența unei schimbări radicale în această poziție de politică, este puțin probabil ca piețele să-și recapete suficientă încredere în fundamentele economice subiacente fără a depinde de stimulente monetare. Totuși, există o credință din ce în ce mai mare că orice nouă intervenție politică are un impact mic asupra creșterii economice și a așteptărilor inflaționiste. Prin urmare, instrumentele cele mai expuse riscului raportează performanțe negative, iar randamentele fără risc rămân scăzute.
200.000 de noi locuri de muncă nu sunt suficiente pentru piețe – În SUA, șomajul este scăzut, locurile de muncă cresc, precum și veniturile private, iar inflația de bază este în creștere. Dinamica tradițională de sfârșit de ciclu (creșterea rapidă a costurilor salariale, înăsprirea monetară, profitabilitatea redusă) nu indică o recesiune iminentă. Chiar și analizând previziunile membrilor Rezervei Federale, scenariul este inegal. Unii cred că majorările ratelor preconizate anul trecut sunt încă justificate, alții sunt mai precauți, precum Janet Yellen, și văd economia internațională ca un motiv pentru a nu crește ratele.
Desigur, producția de producție este redusă și suntem nesiguri cu privire la amploarea totală a șocului prețurilor materiilor prime și energiei, mai ales după o perioadă de investiții mari în generarea locală de energie. Vânzările de afaceri au fost lente de mai bine de un an, dar cele mai recente date de la Institutul pentru Managementul Aprovizionării semnalează o revenire bruscă a activității de producție și volumul de comenzi noi. În general, nu există niciun motiv pentru a scădea ratele dobânzilor în SUA și, prin extensie, nu văd de ce randamentele obligațiunilor ar trebui să scadă sub minimele din 2012 (1,38% pentru Trezorerie pe 10 ani, față de 1,72% actual).
Cu toate acestea, cred că impulsul și sentimentul pieței ne-ar putea aduce înapoi la aceste niveluri, în timp ce o creștere de 30 pb la sfârșitul de 10 ani a curbei se traduce printr-un câștig de capital de 2,7%. Factorii globali, cum ar fi achizițiile BCE și noile stimulente de la Banca Japoniei, ne-ar putea împinge în această direcție. Teama mea este că sentimentul s-ar putea deteriora din nou, așa cum a făcut-o în T1. Spreadurile de credit au revenit la nivelurile din T4, la fel și punctele de rentabilitate, precum și acțiunile. Dar sentimentul este departe de a fi optimist și, în general, cu riscul de a mă repeta, redresarea sa bazat pe așteptările băncii centrale. Nu este sănătos.
Adunați recolta acolo unde puteți – Prefer în continuare aceleași segmente ale pieței de obligațiuni. Segmentul high yield este atractiv din punct de vedere al profitabilității, expunerea la inflația din SUA ar trebui să beneficieze de îmbunătățirea așteptărilor inflaționiste, iar piețele emergente se vor bucura aparent de stabilizarea prețurilor mărfurilor și a dolarului. Creșterea dolarului și înrăutățirea termenilor de schimb pentru producătorii de mărfuri sunt o combinație toxică (acesteia cresc valoarea datoriei externe în raport cu PIB și înrăutățesc balanța de plăți).
Rezerva Federală aparent nu dorește un dolar mai puternic, iar reechilibrarea lentă a piețelor de mărfuri indică faptul că ce era mai rău a trecut. Există o mulțime de motive de îngrijorare pe frontul creditului și al ratingurilor pe piețele emergente, dar în acest moment un portofoliu bine diversificat poate produce un randament de peste 5%.
In jurul lumii – Când mă retrag, dacă soția mea este de acord, mi-ar plăcea să petrec un an călătorind prin lume pentru a participa la evenimente sportive majore. Aș începe de la Australian Open, poate un turneu de cricket în cealaltă parte a lumii sau în Caraibe, câteva meciuri în turneul de rugby Six Nations, Masters of golf, Aintree (anii ar deveni doi dacă turneele a coincis ca si anul acesta), finala Cupei FA, tenisul French Open, un meci de cricket la Lords, Wimbledon si o saptamana de tenis la New York. Și aș putea adăuga mai multe. Ar fi un an de vis, dar cel mai bun anotimp este primăvara până la începutul verii, când evenimentele se succed. Imediat după finalul imprevizibil al Premier League vom avea Campionatele Europene din Franța. Ne așteaptă săptămâni fantastice. Încă sper că Manchester United poate termina în primele patru: ultimele rezultate sunt promițătoare chiar dacă performanțele nu au fost strălucitoare. Problema este de a marca (dar și de a crea oportunitatea și de a preveni golurile adversarilor în vigoare), sunt sigur că Manchester United, Chelsea și alte echipe vor fi asociate cu Vardy și Kane dacă vor face credit Angliei în timpul verii. Bucurați-vă de sport în timp ce cupoanele dvs. se adună.
