Inconscientemente, disse Freud, todos nos sentimos imortais. Essa recusa em olhar além da cerca se estende a muitos aspectos da vida coletiva. Por exemplo, pensamos que nossas instituições são eternas, que não haverá mais guerras em nossa área e que o ciclo econômico em que estamos nunca terminará. E ainda assim vai acabar.
Toda vez que você sai de uma crise pensamos ter entendido tudo e repetimos para nós mesmos que com políticas boas e racionais a recuperação pode ser muito longa e, porque não, perpétua. Cada vez se acredita que as técnicas de resposta foram aperfeiçoadas e que novos sistemas de prevenção de crises foram inventados. Se uma crise chegar, dizemos a nós mesmos, novas armas admiráveis, poderosas e precisas estão prontas ou quase prontas, o que reduzirá ao mínimo o impacto.
Saímos da Grande Depressão da década de XNUMX descobrindo os gastos públicos. No entanto, abusamos dela, criando as condições para a crise dos anos setenta. Saímos dessa crise, por um lado, descobrindo a disciplina fiscal e monetária e, por outro, com a globalização. No entanto, a disciplina criou uma crescente sensação de estabilidade, que por sua vez levou a uma propensão a riscos financeiros e bolhas. A globalização, por sua vez, criou a deslocalização e o excesso de oferta. Isso foi respondido com políticas monetárias cada vez mais expansivas que alimentaram bolhas que, uma vez estouradas, criaram outras crises.
Depois de 2008-2009 nos equipamos com políticas macroprudenciais, dez mil páginas (é o número real, não uma figura de linguagem) de novas regras para os bancos, Flexibilização Quantitativa e taxas zero. Após seis anos de tratamento, estamos de pé, mas certamente não estamos explodindo de saúde. A crise de agosto nos fez ver por nós mesmos como alguns passos em falso (neste caso, os chineses) podem nos aproximar perigosamente de uma desaceleração global. O crescimento fraco, tolerável em tempos normais, torna-se perigoso quando a memória de 2008 ainda está fresca porque pode facilmente levar a reações exageradas a surpresas negativas.
Agora a situação parece estar sob controle novamente. Os bancos centrais mostraram-se dispostos a reagir às dificuldades. Os mercados se limparam e encontraram equilíbrio e até um pouco de otimismo.
De agora em diante, no entanto, estaremos todos nos movendo no escuro porque ninguém sabe quanto gás ainda lhe resta neste ciclo. De fato, ninguém consegue medir com precisão os recursos não utilizados que são, junto com a produtividade, a condição para continuar crescendo sem inflação. Os modelos econométricos estão cheios de ferrugem e alimentados com dados duvidosos. Ninguém sabe onde termina um subempregado trabalhando em casa e começa um desempregado. Antigamente tudo era mais simples.
Existe a ideia, provavelmente correta, de que ainda há gasolina suficiente, mas é um sentimento. O Fed arrasa. De vez em quando ela ouve as modelos, que lhe dizem para aumentar as taxas, e de vez em quando ela ouve o que vê olhando pela janela, mal-estar social generalizado e mercados perplexos. Nesse nevoeiro a possibilidade de errar aumenta. Portanto, é mais do que um dever para os formuladores de políticas preparar um Plano B em caso de acidente. Se o acidente for, digamos, daqui a cinco anos, terá havido tempo para atingir o pleno emprego (seja lá onde for), ter criado inflação salarial e aumentado as taxas em dois ou três pontos percentuais. Nesse ponto, em caso de crise, pode-se dar uma resposta tradicional, zerando as taxas e reabrindo as torneiras do Qe.
Mas o que fazer se, por infortúnio, acidente ou exogenamente, o acidente ocorrer quando os juros ainda estão próximos de zero? A quais santos confiar?
Qe é como uma quimioterapia. Tem uma certa eficácia, mas é inebriante e tem efeitos colaterais crescentes. Não pode ser usado permanentemente. O Qe, por outro lado, achata a curva de juros e, ao aumentar a inflação, reduz as taxas reais. No entanto, não pode, por si só, derrubar as taxas de juros no curto prazo.
Conforme observado pelo economista-chefe do Banco da Inglaterra, Andy Haldane, para reviver uma economia em plena recessão ao longo do último meio século, foi necessária uma média de 4 pontos percentuais de redução da taxa. Como você corta 4 pontos quando as taxas estão em zero ou um pouco acima?
O problema é muito sério, mas em casos extremos, remédios extremos. As respostas para a próxima crise (caso aconteça cedo demais) são gastos públicos, resgates, equitização da dívida soberana e demurrage. São novos nomes de antigas respostas.
O gasto público foi usado pela última vez em 2009-2010 na forma de redes de segurança social e recapitalização bancária. Só na China tem sido usado para obras públicas. Desde então, foi refrigerado e agora é um tabu político muito forte tanto na América (graças aos republicanos) quanto na Europa (graças à Alemanha). Há mudanças sutis na disciplina fiscal, mas até agora elas são modestas. Na próxima crise, porém, os gastos públicos voltarão à cena, mas de outra forma, com mais obras públicas e menos dinheiro para os bancos.
Com a próxima crise, o dólar voltará a enfraquecer. Os problemas para a Europa serão, portanto, duplicados. O aumento dos gastos públicos criará tensão nos países altamente endividados. Nesse ponto, uma escolha política terá que ser feita. A primeira alternativa será mais um passo na mutualização da dívida, a segunda consistirá na transformação parcial da dívida em capital (indexação de cupões e capital ao PIB). A primeira hipótese parece mais provável ex ante, mas é difícil (e bastante perturbador) imaginar o cenário político de uma Europa novamente em crise.
Com menos dinheiro público para os bancos, não só os acionistas, mas também os detentores de títulos e grandes depositantes serão chamados a se recapitalizar. Eles tentarão fazer as coisas de maneira criteriosa e muito menos sangrenta do que a usada em Chipre, mas não será agradável.
Quanto à política monetária, vamos nos aventurar com ousadia no mundo invertido das taxas negativas. Não os poucos pontos básicos de hoje (que os bancos não descarregam sobre os depositantes e que, portanto, constituem, como observa Erik Nielsen, um imposto sobre os bancos), mas dois, três, quatro pontos percentuais totalmente descarregados sobre os depósitos. Nesse ponto, porém, surgirá o problema do dinheiro. Perante uma conta à ordem penalizada, por exemplo, em 4 por cento ao ano, muitos vão pedir notas e trancá-las numa caixa.
Como as taxas negativas também podem ser aplicadas ao caixa?
Existem aproximadamente três soluções. A primeira é a abolição do numerário, com os votos de felicidades à velhinha que nunca teve sequer conta à ordem. A segunda é a demurrage, ou a tributação do dinheiro. Bernard Lietaer, um dos pais do ecu, encontrou vestígios dele em antigos certificados egípcios de depósito de grãos, que perderam valor com o tempo. As bracteatas, moedas de ouro em uso no mundo germânico desde a Idade do Ferro, também precisavam ser trocadas duas vezes ao ano por moedas menores.
Esta operação, denominada Renovatio Monetae, foi particularmente difundida na Idade Média. Silvio Gesell, o economista amador que concebeu a maioria das ideias de Keynes com trinta anos de antecedência, em vez disso imaginou um imposto de selo pago a ser aplicado às notas uma vez por semana, uma solução que foi aplicada em escala regional na Alemanha na década de 1934 e na América durante a grande Depressão. Keynes disse que a ideia era boa, mas queria criticar o ímpeto que ela proporcionava para a compra de ouro. Ouro que foi prontamente banido por Roosevelt após a desvalorização de 1932. A terceira solução, na qual Willem Buiter vem trabalhando há anos e que foi proposta pela primeira vez por Robert Eisler em 1000, é tratar o banco e o papel-moeda como duas moedas separadas, com o papel que se desvaloriza constantemente em relação ao banco. Se eu levantar 4 euros em notas no dia 31 de janeiro e se as taxas forem negativas em 960 por cento ao ano, no dia XNUMX de dezembro, se eu quiser pagar os mil euros no banco, serei creditado apenas com XNUMX euros bancários.
Se os bancos centrais, que sempre tiveram muita inveja do ouro, até agora fecharam os olhos para o bitcoin e eles pediram para não tributá-lo, certamente não por simpatia pelo uso generalizado feito por grandes e pequenos crimes, mas para estudar o fenômeno como um experimento técnico e monetário em vista de possíveis futuras aplicações em larga escala do princípio do dinheiro eletrônico, a ferramenta mais eficiente para impor taxas negativas a todos. Se os bancos centrais continuam mais dovish do que os mercados, é porque eles olham para esse tipo de futuro todos os dias e o acham pouco reconfortante. É claro que mesmo políticas hiperexpansivas têm seus riscos, pois favorecem bolhas que, ao estourar, criam fortes efeitos deflacionários.
O compromisso passa então a ser subir as taxas com muita prudência, estudar cuidadosamente os efeitos de cada subida e manter os mercados sedados, deixando claro que existe um limite ascendente que não deve ser ultrapassado se os fundamentos não derem razão . Os esforços do banco central visam fazer com que esse ciclo morra de velhice, com uma utilização saudável de todos os fatores e uma inflação saudável deixando espaço para aumentos modestos nas taxas. Nesse caso, os títulos sofrerão alguma erosão, mas não um mercado de baixa pesada. Os mercados de ações, por sua vez, refletirão o fato de que os Estados Unidos aumentarão as taxas muito antes da Europa. Em resumo, dólares para a parte líquida da carteira e para ações de crescimento, euros para as bolsas europeias.
