Crier au loup est une expression présente dans de nombreuses langues. Il est utilisé pour se moquer de ceux qui craignent des catastrophes imminentes qui ne se matérialisent jamais. Parfois, cependant, on oublie que, dans la fable d'Ésope, le loup arrive vraiment à la fin. Le jeune berger, qui avait tant de fois crié au loup pour se moquer des sauveteurs du village, pleure à nouveau et a peur, mais personne ne vient du village. Les menteurs, conclut Ésope, ne sont même pas crus quand ils disent la vérité.
Les marchés au tournant de la fin des années 1946 et du début des années 1946 ne croyaient pas au loup de l'inflation. A vrai dire, à cette époque, personne ne criait au loup car personne n'en avait jamais vu depuis XNUMX. Ce qui s'était passé en XNUMX, pensait-on, n'avait été qu'un épisode de quelques mois lié à la dette de guerre à liquider, juste un incendie et c'est tout. La même chose s'était produite à la fin de la Première Guerre mondiale. En temps de paix, cependant, le loup n'était jamais apparu sur le sol américain. Et c'est ainsi que le loup, tout au long des années XNUMX, a mangé les moutons, le berger et tous les obligataires qui sont restés pendant des années derrière la courbe de l'inflation, anticipant une baisse qui ne s'est pas produite.
Depuis lors, deux générations ont grandi en regardant l'inflation aller dans un seul sens, vers zéro. Ceux qui, ces dernières années, avaient émis l'hypothèse d'une réaccélération des prix liée à la reprise du cycle économique et à l'augmentation de plus en plus agressive de la base monétaire par le biais du Quantitative Easing ont été démentis par les faits et acculés. Aujourd'hui presque personne n'ose plus en parler sauf, paradoxalement, les banques centrales, elles-mêmes moquées pour leur incapacité à créer de l'inflation.
Et il se trouve qu'il est beaucoup plus élégant et dans l'air du temps de parler d'une éventuelle déflation que d'inflation. La déflation est liée à des phénomènes inquiétants mais fascinants tels que la robotisation du travail, la mondialisation, l'offre excédentaire. Les plus vieux pour s'en souvenir n'auront pas oublié certains discours sur l'automatisation et la société opulente des années XNUMX, juste avant l'arrivée du loup. Parler d'inflation évoque plutôt les ambiances grises et ternes des années XNUMX, les grèves, la pénurie, les sombres prophéties de stagnation et de fin des ressources du Club de Rome.
Des choses qui ont un goût vieux et triste. Les émettre aujourd'hui est aussi excitant qu'une soupe chauffée.
Et pourtant, regardez, l'inflation de 2.3 CPI (hors alimentation hors énergie) atteinte ces derniers jours en Amérique n'est-elle pas un loup ? Et que fait-on du Trésor 1.63 ans à 2.3 si l'inflation est déjà à XNUMX et si la Fed fait tout pour la faire remonter ?
Alors qu'est-ce qu'on fait, vendre toutes les obligations et avoir une duration courte ? Stratégiquement oui, moi à court terme et peut-être aussi à moyen on peut encore le prendre assez sereinement. Ce qui est entré dans le jardin n'est pas un loup féroce, mais un chiot timide et fragile qui inspire tant de tendresse que nous nous battons tous pour qu'il joue avec. Comme s'il était un panda en voie de disparition, il est choyé et nourri avec amour par les banques centrales et le monde universitaire, mais malgré ses efforts, il a du mal à grandir et tout le monde s'inquiète pour sa santé.
Un loup chétif peut facilement tomber malade. Au cours des deux à trois prochaines années, nous aurons probablement des épisodes de rechute de l'inflation et de reprise des prix des obligations. Cependant, nous aurons à peine de nouveaux creux d'inflation et de nouveaux sommets obligataires. Rester immobile entre ces hauts et ces bas permettra en tout cas aux détenteurs d'obligations d'entreprises ou émergentes de bénéficier d'un certain rendement, ce qui n'est pas méprisable de nos jours. Les trois années pourraient alors déboucher, dans le pire des cas, sur une récession superficielle qui redonnerait de l'éclat aux obligations (seulement aux plus sûres cependant).
Bref, la vie n'est pas terminée pour les obligations même si les banques centrales mènent des manœuvres complexes qui, pour la première fois depuis des années, conduisent à une hausse, et non à une baisse, des rendements de la partie longue de la courbe. La Banque du Japon, qui est le laboratoire monétaire mondial, vient de faire monter les rendements du JGB à 30 ans de XNUMX points de base, tout comme les rendements du Bund et du Trésor. Soyez prudent, cependant. Il ne s'agit pas de politiques restrictives, mais de mesures préparatoires en vue de l'expansion budgétaire à nos portes. Une deuxième raison de la fin des taux négatifs sur le long terme est d'inciter les banques à relancer leur fonction de transformation des échéances, où la dette à court terme est utilisée pour prêter à long terme (un travail qui n'est rentable que s'il y a une différence entre les taux courts -taux à long terme et à long terme).
En pratique, les courbes s'ordonnent et les taux longs remontent sachant que l'inflation, due à l'effet des politiques budgétaires et de l'activité bancaire accrue, augmentera encore plus que les taux longs. La Banque du Japon nous l'explique avec la plus grande clarté lorsqu'elle accorde aux JGB une hausse de rendement de 30 points de base (qui reste de toute façon à zéro) en échange d'un objectif d'inflation supérieur à XNUMX%.
Jusqu'à aujourd'hui, nous avons vécu la première partie de la répression financière. Les taux réels sont négatifs depuis sept ans mais seule une minorité, ceux qui ont été en liquide tout ce temps, ont été pénalisés. Tous les autres ont profité des gains en capital sur les obligations et les actions. Commence alors, bien que très lentement, la deuxième partie, où les rendements réels deviennent encore plus négatifs (du fait de la hausse de l'inflation) et les plus-values disparaissent voire deviennent des moins-values.
Même les loups petits et maladifs, au fil des années, arrivent au moment de redécouvrir leur identité de prédateurs. Parfois, cela prend même des décennies, mais le moment vient toujours. Peu importe qu'il y ait peu de croissance, ce qui compte c'est que la petite croissance, à un moment donné, finisse par absorber toutes les ressources inutilisées, surtout si la productivité n'augmente pas.
Le cycle politique joue également en faveur de l'inflation. Les gouvernements résistent mieux à l'inflation qu'à la déflation. Les péronistes argentins, Mugabe, Chavez et Maduro ont navigué sur l'inflation pendant des décennies. Ceux qui tolèrent ou même promeuvent la déflation sont plutôt éphémères et, s'ils ne changent pas rapidement de direction, sont bientôt remplacés par l'acclamation populaire d'un reflationniste, même le premier à arriver.
Le bon et sérieux chancelier Bruning réussit à mener sa politique austère et restrictive de 1930 à 1932, mais il perdit ensuite des appuis et fut remplacé quelques mois plus tard par la relance national-socialiste. Les conservateurs français prudents sont balayés en 1936 par le Front populaire et ses fortes augmentations de salaires. Hoover était trop timide pour regonfler et a été remplacé par des électeurs avec le Roosevelt de la dévaluation et le New Deal.
Tous les exemples liés à la Grande Dépression, dira-t-on. Mais la même chose s'était produite un demi-siècle plus tôt, lorsque la longue dépression de 1873-1893 avait amené le populiste William Jennings Bryan au bord de la Maison Blanche. Bryan était un silverite, c'est-à-dire qu'il a demandé de réintroduire la monnaie d'argent à côté de celle d'or afin d'avoir plus de pièces en circulation et de stopper la baisse des prix. Bryan ne perdit les élections de 1896 (finalement remportées par le monométalliste républicain McKinley) que parce que la production mondiale d'or avait finalement et soudainement augmenté grâce à la cyanuration et à l'exploitation des grandes mines du Transvaal. Morale. Soit ils reflatent ceux qui sont au pouvoir, soit ils reflateront bientôt quelqu'un d'autre pour eux.
