Más crecimiento e inflación: la cosecha de finales de verano
Mucha agua ha pasado bajo los puentes de laeconomía mundial en pleno verano. Ciertamente, se libera agua maloliente y venenosa del debido a la guerra, con rinnovati rincari di petrolio e derivati y algunos derrate agricole (trigo, semillas de girasol) lo que se traduce en mayores presiones inflacionarias.
Pero también “aguas claras, frescas y dulces” como las del manantial de Valchiusa, en Provenza, que inspiraron a Petrarca: El crecimiento económico no se ha estancado y, de hecho, está mostrando un vigor renovado. a ogni longitudine e latitudine.
El escenario que se revisará en tres partes
Ora che “l’estate trema tranquillamente verso la fine”, come scrive Herman Hesse, i suoi frutti buoni e cattivi costringono a revisar el escenario Dibujado por The Lancets hace apenas dos meses.
Il pieza de guerra Es el primero que se salió de lugar. Las esperanzas de un tregua duradera Las relaciones entre Irán y Estados Unidos han demostrado ser ingenuas, y el conflicto incluso se ha extendido con la entrada de los hutíes en escena en una ofensiva. rotte per il greggio alternative al estrecho de Ormuz. No solo eso: también el Frente ruso-ucraniano si è incattivito, con i successi ottenuti da Kiev nel lanciare droni sulla Russia e in particolare sulle sue raffinerie.
ResultadoEl petróleo se ha recuperado en casi un 40%., alcanzando los 110 dólares por barril antes de retroceder un poco, diésel è vicino ai massimi niveles históricos alcanzados en abril y 70% por encima de los valores de mediados de junio, y el El precio del trigo ha aumentado. en más de un cuarto en pocas semanas. Por lo tanto, espectro inflacionario, O incluso estanflacionario, tal como predijeron de forma sensacionalista en febrero algunos de los economistas más renombrados (aunque el panorama actual es un pálido recordatorio de la verdadera estanflación de hace medio siglo).
¿Un fantasma con pies de barro?
Spettro con i piedi di argilla? Molti indicatori rispondono affermativamente. Anzitutto, per quanto riguarda l’inflación, que es hasta agosto rimasta sotto controllo. De hecho, el empresas dicen que los aumentos en precios pagados por los insumos y cobrados por los productos Los precios cayeron a sus niveles más bajos desde febrero (es decir, antes del ataque estadounidense a Irán). La encuesta PMI de septiembre sin duda mostrará un empeoramiento de la situación, pero es importante tener en cuenta que una parte significativa de los aumentos de precios anteriores estuvo vinculada a la congestión en las cadenas de valor, ya que todos se apresuraron a adelantar los pedidos para evitar la escasez de materias primas y productos semielaborados, tras haber aprendido de la experiencia de 2021-22.
En segundo lugar, no hay rastros de efectos de difusión de aumentos de precios fuera de la energía: elLa inflación subyacente se mantiene baja. e perfino in raffreddamento sia in USA che nell’Euroarea. Infine, il primo motore mobile di ogni vero processo inflazionistico, ossia la dinámica salarial, solo envía señales tímidas de calentamiento, pero son fisiológicas dado el estado de pleno empleo e la scarsità di persone attive nel mercato del lavoro e mancano sintomi di rincorsa a recuperar poder adquisitivo Se han producido nuevas pérdidas debido al aumento de los precios de la energía y los alimentos. Y es improbable que esta recuperación se reanude mañana, ya que, a diferencia de hace cuatro años, no existe un exceso de demanda de mano de obra y quienes contratan están dispuestos a ofrecer modestos aumentos salariales.
Il rinnovato vigore della crescita
El otro extremo del espectro estanflacionario es sin duda frágil, si no inexistente. Como dijo el ahora expresidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh: «No hace mucho tiempo, los economistas hablaban de estancamiento secular... Pues bien, los tiempos han cambiado... El potencial de un crecimiento sustancialmente mayor está aumentando».
Non c’è traccia di estancamiento, che era stata oracolata con riflesso pavloviano a causa di quello che si riteneva sarebbe stato il più grande shock energetico della storia economica contemporanea. Così come si erano dipinte a fosche tinte le prospettive del commercio internazionale a causa della guerra commerciale dichiarata dagli USA contro il resto del Mondo, guerra che continua e che sta inducendo tutti gli altri Paesi a stringere accordi tra loro più forti, a danno del ruolo statunitense nell’interscambio globale.
Comunque, in luglio e agosto i dati congiunturali hanno mostrato un’aceleración de la producción y los pedidos A nivel mundial y en las principales áreas económicas, con la única excepción de India (que, sin embargo, solo registra una desaceleración respecto a una tasa de crecimiento entre las líderes mundiales). Algunos dirán que se trata de resiliencia o de la capacidad de mantenerse firmes y adaptarse. ajustes certamente ci sono: altrimenti il prezzo del petrolio sarebbe sì a 200 dollari il barile e passa, per esempio.
Los dos motores estructurales: la revolución de la IA…
Sin embargo, al centrarnos en estos alojamientos perdemos de vista el factores de empuje estructurales y por lo tanto de larga duración, una de las cuales es mencionada por Warsh: inversiones vinculadas a revolución de la IA y otras transiciones y fundamentos de la plan de gasto masivo del gobierno alemán en diversos tipos de infraestructura y defensa, un plan que representa unos pocos puntos del PIB anual.
I dudas Hay muchos proyectos que giran en torno a la IA, de diversa naturaleza y karst; entre ellos se incluyen: sindrome NIMBY en centros de datos y la fuente de la enorme producción adicional de la energía eléctrica che sarà necessaria per farli funzionare. Ma i dubbi non basteranno a far deragliare la rivoluzione, che ha ramificazioni in molti settori e molti Paesi, ramificazioni che ne fanno un diffusore e moltiplicatore de crecimiento. China, Japón e incluso Alemania Están viendo cómo les llegan muchísimos pedidos de maquinaria y herramientas utilizadas en inteligencia artificial.
…e il piano tedesco
Es difícil cuantificar la cantidad de la El plan de Alemania porque no se ha tomado ninguna medida con respecto a la defensa suma máxima ni anual ni acumulativa, pero sabemos que en 2027 el gasto básico en esta área aumentará en un cuarto en comparación con 2026, alcanzando el 2,3% del PIB. Para otros tipos de gasto en infraestructura (transporte, digital, salud, energías renovables) es 500 millones de euros para ser utilizado durante doce años; al 31 de agosto, poco más de un año después de su lanzamiento, el gobierno federal ya había gastado más de 53 mil millones. Con Alemania haciendo todo lo posible el resto de Europa va.
La industria manufacturera está en auge y el sector servicios también está funcionando bien.
El origen y la naturaleza del mayor crecimiento también explican otra explicación parcial. falacia en la predicción A finales de la primavera, incluso los relojes: la tregua iraní-estadounidense y la reapertura del estrecho deberían haber ralentizado el sector manufacturero, que se había beneficiado de la acumulación de existencias de precaución, y reactivado el sector servicios, que había sido penalizado por la desconfianza y el aumento de las tarifas aéreas para viajes de larga distancia. Aparte del hecho de que la hipótesis subyacente (la tregua duradera) se ha desvanecido como la nieve en el abrasador verano de 2026, sigue siendo que la procesamiento industrial Trabaja en el sector terciario ven que se acelera demanda y producción.
Las razones del buen desempeño del primero son fáciles de encontrar en las dos fuentes citadas de crecimiento renovado. Para el segundo, se puede conjeturar dos fuentes: la borrador industrial stesso che aumenta direttamente e indirettamente la domanda di serviziy el fallo temporal del paura della guerra.
Tutto questo spiega la revisione al rialzo delle previsioni di crescita, che è appena iniziata e proseguirà nei prossimi mesi.
Las tasas aumentan, en el espacio y en el tiempo.
El titular anterior es el mismo que hace dos meses. Y, de hecho, no hay razón para cambiarlo. Quizás sí haya razón para cambiarlo —o, mejor dicho, para completarlo—. las razones de este aumento persistenteLas dos razones expresadas varias veces preocupan:
- las necesidades de inversiones, público y privado: los rendimientos de los bonos gubernamentales reflejan el hecho de que los desembolsos necesarios debido a las diversas transiciones (digitales y ambientales) pesan mucho sobre el sector público, per non parlare delle spese per la difesa. Ma anche le necessità di investimento del sector privado Yo no soy menos. ElAIA diferencia de otras revoluciones industriales, requiere, antes de su implementación, enormes desembolsos de capital, hic et nunc, desembolsos que ahora han adquirido importancia macroeconómica, especialmente en Estados Unidos. Una vez se dijo, para criticar los déficits, que financiar el sector público conducía a una desplazando de inversiones privadas. Pero no hay ninguna. desplazando: i Governi spendono e spandono, e lo stesso fa il settore privato financiar – no solo en Estados Unidos – se jacta centro de datos. Un sistema finanziario ben oliato trova risorse per tutti, ma c’è un prezzo da pagare: ed è il prezzo del capitale di prestito – il tasso di interesse – che aumenta per la legge della domanda e dell’offerta.
- La otra razón radica en la expectativas de inflación, ancora adesso rinfocolate dal aceite y Natural natural. C’è qualche evidenza di un aumento delle attese di inflazione in America, quale si ricava dalla differenza fra titoli indicizzati e non, ma questo aumento si mantiene in fisiologiche forchette.
- Abbiamo detto, tuttavia, che bisogna completare le ragioni. E la terza ragione è la più normale e disarmante, ed è la razón "buena" para un aumento de tarifasCuando la economía crece, aumenta la presión sobre los recursos, tanto financieros como reales, y es normal que suban los tipos de interés.
Ciò detto, di quanto sono aumentati i tarifas ¿En los últimos meses? El gráfico muestra la magnitud de los incrementos, desde finales de febrero (cuando Estados Unidos e Israel atacaron a Irán).
Naturalmente, este cambio anula tanto los efectos de la inflación —reales o temidos— como los demás impactos descritos anteriormente. El efecto combinado es significativo: los aumentos el rango de 80 puntos básicos (para el Enlace T) a più di 100 (per gli AVENA francesi, seguiti a ruota dai BTp). I poco onorevoli aumenti dei BTp e degli OAT hanno ragioni diverse: per i BTpCuando las tasas de interés suben en el mundo, suben más en nuestro país que en otros lugares, debido al daño que causan a las finanzas públicas sobre las que pende la espada de Damocles de la alta deuda. AVENA Las razones radican en el déficit público francés (políticamente) intratable (el más alto de la zona euro, después del de Bélgica) y en las graves incógnitas sobre el resultado de la elecciones presidenciales el próximo abril. Ya ha surgido una A industria artesanal Entre los operadores financieros, existen diferentes posicionamientos estratégicos para cada uno de los distintos resultados de estas elecciones.
Un modesto aumento en los márgenes
Abbiamo detto che i rendimenti dei BTp han aumentado más que en otros lugares. Pero Los diferenciales se mantienen en niveles que no generan preocupación.. Sia per i titoli a 10 anni che per quelli a 30 anni i divari, rispetto alla media di sei principali Paesi (vedi grafico), e malgrado l’aumento dei tassi sui BTp, si mantengono poco discosti dai minimi raggiunti prima del ‘fattaccio’ nel Golfo. Certamente, rimane il fatto che i rendimenti dei BTp sono aumentati, e così, in prospettiva, gastos por intereses (anche se l’impatto sul costo medio del debito è lento a manifestarsi). La sola consolazione è che lo spauracchio di un aumento di quelle spese è utile per defenderse del habitual robo de diligencias, ahora que se acerca la Ley de Presupuesto de 2027.
Las decisiones de la Reserva Federal y del Banco Central Europeo
la próxima semana el Fed decidirá si aumenta las tasas o las mantiene sin cambios. Por supuesto, existe una tercera opción, reducirlas: como se sugiere (con todas las letras mayúsculas), por Trump en una publicación que vale la pena reproducir íntegramente: “Alti tassi di interesse significano per gli Usa un iniquo svantaggio, e non permetterò che questo accada… Noi dovremmo avere I TASSI PIÚ BASSI di ogni Paese del mondo. ABBASSATE I TASSI O IO SOSPENDERÓ GLI SCAMBI CON TUTTI I PAESI CON CUI ABBIAMO UN DEFICIT”. Ci dichiariamo incapaci di spacchettare la logica di questa minaccia, ma almeno menzioniamo il fatto che l’advertencia inescrutable da a kevin warsh una oportunidad de oro para ignorarlo y, por lo tanto, afirmar la independencia de la Reserva Federal.
A meno di sorprese dell’ultima ora, la Fed debería sincronizarse con lo que acaba de hacer BCE: aumento di un quarto di puntoHablando de sincronicidades, mencionemos, y passantUna curiosidad: de niña, Christine Lagarde formaba parte, «en el gran mar del ser», del equipo nacional francés de natación sincronizada.
De hecho, Las tres razones que explican el aumento de las tasas de mercado – demanda de fondos del gobierno y las empresas, amenazas de inflación por los precios de la energía, una economía sana (las estimaciones del PIB para el trimestre actual indican un +4,4% anualizado para EE. UU.) – aconsejar a los tipos de interés de la política monetaria estadounidense que sigan el mismo camino.Y las mismas razones se aplican a la Eurozona y a Japón.
Antes de cerrar el capítulo sobre las tasas de interés, es necesario detenerse en la "operación giro" del Secretario del Tesoro. Ausente: frenar el aumento de las tasas a largo plazo con un recompra dei titoli con scadenza tra 10 e 20 anni (e come finanzia il buyback? Emettendo titoli corti…). operación ha fallado[LP1] (i tassi da 10 a 30 anni sono ulteriormente aumentati), sia per l’esiguità degli importi (pochi miliardi di dollari in un mercato dei T-Bond da 32 trilioni – qualcuno ha detto: è come portare una fionda a una battaglia di carri armati), sia perché Es inútil luchar contra los fundamentos.. Y los fundamentos son aterradores: un déficit estructural de más del 7% del PIB (no se lo digan a los contables de Maastricht), una relación deuda/PIB che l’FMI [LP2] ve que la participación de la economía aumenta del 125,8% este año al 142,1% en 2031, una participación creciente de spese per interessi (ormai superiori alle spese per la difesa), per non parlare della posición neta frente a países extranjeros che ha superato il -70% del Pil. Qualcuno direbbe che Bessent si limita a riassettare le sedie a sdraio sul ponte del Titanic…
Divisas: El dólar se debilita, el yen y el won se aprecian.
Il dólar, a pesar de los vientos de guerra que normalmente deberían haber fortalecido el dólar, Él sigue débil, y verter causaComo dicen los franceses: las declaraciones de Trump, la lucha de Bessent contra molinos de viento y los fundamentos que acabamos de describir no inspiran confianza en la moneda estadounidense.
Pero hubo sorpresas en los mercados de divisas. En julio, el arma inusual deintervención para fortalecer el yen, llevada a cabo por Japón y el Tesoro de los Estados Unidos con inusual cautela para no dañar ni al dólar ni a los bonos del Tesoro: por un lado, Japón compró yenes con dólares que provenían de un programa de la Reserva Federal (Autoridades monetarias extranjeras e internacionales – FIMA – facilidad de recompra) che ha permesso alla Banca centrale giapponese di prendere dollari cash dando a garanzia i suoi T-Bond (detenuti da Tokyo in quantità industriali), senza quindi dover vendere i titoli americani. Dall’altro lato, il Tesoro Usa ha comprato yen con euro in suo possesso, ma senza avvertire la Bce, come prevede la buona educazione tra autorità monetarie (l’amministrazione Trump non è nota per il suo rispetto dell’etichetta).
El gráfico muestra cómo ha evolucionado el tipo de cambio desde principios de 2025. yen (frente al dólar) y la Bolsa de Valores de Japón (Nikkei225). La depreciación del yen parece haber ayudado a los precios de las acciones, y el éxito de la operación pro-yen ha estado acompañado simétricamente por cierta debilidad en el mercado de valores. Sin embargo, las acciones japonesas también se han visto ayudadas por otros factores, en primer lugar por la El buen posicionamiento de Japón en el floreciente mercado de productos de IA.En cuanto a la discrepancia (ya observada en los últimos días) entre la diferencia de rendimiento entre los bonos del Tesoro y los bonos del gobierno japonés, por un lado, y el tipo de cambio yen/dólar estadounidense, por otro (una diferencia positiva debería perjudicar al yen, mientras que una reducción de la misma debería fortalecerlo, lo cual no ha ocurrido en dos años), las últimas tendencias no hacen nada por resolverla.
El primer panel del gráfico muestra el rendimiento del mercado bursátil surcoreano (Kospi) e il cambio del ganado contro dollaro. Anche qui l’accoppiata Borsa-cambi suggerisce le stesse considerazioni svolte per il Sol Levante, pur se il crollo del won è stato molto più forte. Strano Paese, il Sud-Corea: gli utili incredibili Los dividendos repartidos por las empresas que abastecían la creciente demanda de desarrollo de IA, además de beneficiar a los empleados con enormes bonificaciones, también dieron lugar a distribuciones extraordinarias a los accionistas: estos dividendos excepcionales (aproximadamente 150 billones de wones) debían pagarse en wones, y dado que Samsung y SK Hynix son propiedad en un 50% de extranjeros, las empresas en cuestión tuvieron que comprar wones, es decir, convertir los dólares obtenidos de las ventas a wones. El gobierno también se benefició de estas inmensas ganancias. le tasse sui profitti delle imprese hanno permesso di aumentar el gasto público Se prevé que crezca casi un 13% el próximo año, un porcentaje récord…
Los mercados bursátiles, resistentes pero dudosos.
La tormenta en mercados de bonos avrebbe dovuto, come successo in passato, colpire anche quelli equidad. E in effetti le Borse non se la sono passata bene, anche se El impacto en la economía fue menos fuerte. di quanto si fosse temuto.
A ambos lados del Atlántico, la retirada fue modesta: en comparación con máximos históricos le quotazioni azionarie in Usa, Germania e Italia sono più basse en tan solo un 2-4%. A diferencia de lo que ocurrió en Asia, donde en los últimos meses los repuntes del mercado de valores se han exagerado, especialmente en Japón (hoy -12% sobre los máximos) y máximo en Corea del Sur (%-26).
Los Utilizar ostentan la mayor resistencia. Quizás porque el índice S&P500 está influenciado por las abundantes ganancias de la Siete magníficosDe hecho, una medida alternativa del S&P 500, que otorga el mismo peso a cada una de las 500 empresas (véase el gráfico, que comienza con la elección de Trump), ha crecido menos que el índice regular. Pero, aun así, ha crecido. Vitaminas bolsa de valores americana Están más extendidos de lo que podrías pensar…
