Diferența dintre BTP și Bund s-a redus cu 50 pb între decembrie și ianuarie și a revenit la nivelurile din primăvara anului 2011, inflația a scăzut la 0.7%, un minim istoric în ciuda creșterii cotelor de TVA, economia italiană, angajată într-un proces dificil de reechilibrarea finanțelor publice, revine încet la creștere, ajutată și de o reținere virtuoasă a prețurilor interne. Investitorii internaționali recunosc această cale de reducere a riscului de țară prin fluxul de capital către datoria noastră publică. Cu toate acestea, această interpretare pozitivă nu trebuie să ducă la neglijarea altor posibile interpretări a ceea ce se întâmplă.
Cele mai recente date confirmă faptul că PIB-ul italian a încetat să scadă în al treilea trimestru al anului trecut și că producția industrială este în creștere din mai, cu excepția lunii iulie. În noiembrie, cele mai recente date disponibile, acesta a recuperat 1.2 puncte procentuale față de trimestrul al treilea. Indicatorii calitativi, climatul de încredere și IMM-urile, confirmă îmbunătățirea așteptărilor afacerilor, cu referire în special la relansarea cererii externe, în timp ce gospodăriile arată încă o mare incertitudine. De fapt, exporturile par să se redreseze, în special cele direcționate către zona euro, în timp ce indicațiile privind consumul și producția din sectorul construcțiilor nu arată încă semne clare de revigorare. Această slăbiciune continuă a consumului explică una dintre cele mai surprinzătoare date din ultimele luni, și anume scăderea inflației prețurilor de consum, care a ajuns la 0.7% la sfârșitul anului trecut, în ciuda creșterii cotei standard de TVA care a avut loc în octombrie. Ocuparea forței de muncă, care a rămas stabilă în timpul verii, a scăzut din nou în lunile de toamnă, ducând rata șomajului la 12.7 la sută, un nou maxim.
Se confirmă, așadar, progresul situației economice între vești bune și averse reci pe care Prometeia le remarcase deja în Raportul din octombrie și care este, la o privire mai atentă, ritmul tipic al fazelor de inversiune ciclică, când unele sectoare anticipează redresarea, iar altele o întârzie. . În ansamblu, știrile care confirmă că PIB-ul ar fi crescut cu 0.4 la sută în al patrulea trimestru al anului trecut. Cu toate acestea, amploarea revizuirii nu este de natură să modifice estimarea unui PIB care a scăzut cu 1.8 la sută în 2013.
Contextul internațional arată că o redresare este în desfășurare și că, deși nu este deosebit de strălucitor, va sprijini redresarea exporturilor. Totul conform așteptărilor, așadar, cu excepția faptului că cursul euro rămâne apreciat și poate arunca mai mult decât o pietricică în roțile redresării.
Dar redresarea internațională nu va fi suficientă pentru a garanta ieșirea Italiei din recesiune. A doua condiție necesară este reducerea fragmentării financiare și posibilitatea ca lichiditatea, păstrată abundentă de politica monetară expansionistă, să curgă cu adevărat către companiile italiene, pe lângă restanțele la credite pentru care AP-urile accelerează plățile. Dacă înainte de 2008 nu existau dovezi ale existenței unor constrângeri de lichiditate în deciziile de investiții ale companiilor, ulterior, însă, o restricție de credit neașteptată pare să influențeze realizarea investițiilor planificate. Nu numai atât, dar estimările făcute par să sugereze, în comparație cu ceea ce s-a întâmplat în primii ani ai Marii Recesiuni, că constrângerea de lichiditate a acționat într-o măsură mai mare în timpul celui mai recent dintre cele două valuri de recesiune care au afectat Italia decât cele ne- obţinerea creditului a condus la o revizuire în scădere a planurilor de investiţii într-o mai mare măsură. Este încă prea devreme pentru a trage concluzii cu privire la efectele injecției de lichiditate determinate de plata restanțelor de la administrațiile publice, dar primele rezultate indică faptul că aceste fonduri s-au orientat mai degrabă spre reducerea datoriilor corporative decât spre finanțarea investițiilor. Pentru ca redresarea să fie inițiată și menținută în următorii doi ani, este deci necesar ca creșterea lichidității să se traducă într-un credit bancar mai mare pentru afaceri și să fie însoțită, de sistemul financiar, de dezvoltarea surselor de finanțare externă, altele. decât băncile. Dar constrângerile pe care recesiunea și termenele instituționale și de reglementare le impun sistemului bancar vor face acest drum deosebit de dificil.
Un alt element discriminant pentru potențialul și calitatea redresării este politica fiscală. În Raportul din octombrie, în conformitate cu o orientare care se răspândea și la nivelul instituțiilor europene, se presupunea că în 2014 politica bugetară va deveni expansivă asupra economiei. Legea stabilității aprobată de Parlament a eșuat parțial să răspundă acestor așteptări nu doar pentru că efectul net este mai mic decât a considerat Prometeia (datoria mai mare cu 2.5 miliarde în 2014, egală cu 0.2 la sută din PIB față de 6 miliarde), ci mai ales pentru că în componenţa sa manevra împarte puţinele resurse disponibile în măsuri chiar foarte modeste, cu greu capabile să maximizeze doar efectele economice. Față de ceea ce era prognozat în urmă cu trei luni, se poate estima că impactul deja modest asupra creșterii în 2014 este înjumătățit (0.2 față de 0.4 la sută presupus la acea vreme). Intrând în detaliile celor mai semnificative măsuri, resursele destinate reducerii panei fiscale asupra muncii sunt de aproximativ jumătate, față de ipotezele formulate în octombrie, iar reducerea impozitului pe venitul persoanelor fizice va fi și ea slăbită de creșterea preconizată a impozitului. baza. Efectele asupra gospodăriilor sunt hotărât diluate, în timp ce intervențiile structurale de relansare a creșterii sunt amânate și încredințate rezultatelor revizuirii cheltuielilor, reducerea datoriei va trebui și ea încredințată unei accelerări marcate a cedărilor de active.
Consumul gospodăriilor, cea mai importantă componentă a PIB-ului, este împovărat de nevoia de a ieși din groapa în care le-a cufundat criza. Fără inflație (la prețurile din 2010), între 2013 față de 2007 consumul pe cap de locuitor a scăzut cu 1800 de euro, dar în fața scăderilor venitului disponibil de 2700 de euro, în avere financiară netă de 8200 de euro, avere reală netă de 12600 de euro. Economiile au fost astfel reduse cu 860 de euro.
Creșterea economică și o încetinire a inflației vor face posibilă recuperarea puterii de cumpărare, dar creșterea venitului disponibil în perioada de prognoză de trei ani se va opri la 480 de euro pe cap de locuitor, bogăția financiară se va recupera cu 3500 de euro, presupunând creșterea constantă a prețurilor financiare. active, în timp ce cea reală va continua să se erodeze. În acest context, cheltuielile gospodăriilor vor crește doar cu 200 de euro pe cap de locuitor. O perioadă de trei ani de redresare dificilă în care piața slabă a muncii interacționând cu o creștere economică scăzută se traduce printr-o redresare insuficientă a productivității care, la rândul său, confirmă creșterea scăzută a salariilor și a cererii interne și îngreunează procesul de rambursare a datoriei publice constrângând expansivitatea. posibilități de politică fiscală, într-un cerc vicios greu de evitat.
Aceste elemente de fragilitate fac ca drumul pe care economia italiană va trebui să se deplaseze în următorii ani să fie foarte alunecos. Reducerea bruscă a spread-ului răspunde cu siguranță unei creșteri a încrederii în economia noastră, dar nu numai: deoarece afectează toate țările periferice, ar putea fi considerată mai degrabă o expresie a încrederii în posibilitățile UEM de a-și depăși dificultățile și limitările. . Va fi suficientă această „încredere împărtășită” pentru a face față impactului unei pietre de poticnire pe calea dificilă pe care o are economia noastră în față? Acest fel de lună de miere pe care ne-o oferă piețele nu durează neapărat pentru totdeauna. Este o fereastră îngustă, nu știm cât, care ne-a fost deschisă așteaptă să înțelegem dacă economia italiană va putea reveni la creștere într-o măsură suficientă pentru a face posibilă reabsorbția simultană a datoriei publice și a șomajului, configurandu-se deci o cale durabila economic si social pe termen mediu, capabila sa evite acea „desertificare” economica de care unii se tem de posibilitatea. Dacă nu ar fi așa, riscul este ca capitalul să se întoarcă în altă parte, cufundându-ne înapoi într-un scenariu care, din păcate, a fost deja testat.
Produsul Intern Brut Italian
Redresarea ar trebui să capete mai mult amploare datorită întăririi cererii interne, care ar fi însoțită de cea a cererii externe. Ca urmare, se așteaptă ca creșterea PIB-ului să atingă 0.8% în 2014 în termeni medii anuali și apoi să se accelereze la 1.4% în 2015 și 1.6% în 2016. Cu toate acestea, la sfârșitul perioadei luate în considerare, PIB-ul ar fi în continuare mai mic. nu numai la maximele atinse înainte de criza financiară internațională, ci și la nivelurile predominante înainte de începerea recesiunii recente.
Interese pasive
Nu sunt de așteptat alte reduceri ale spread-ului Btp-Bund pentru anul curent, care este estimat la aproximativ 200 bp în primele trei luni ale anului și 220 bp în medie pentru anul. Comparativ cu nivelurile de anul trecut, diferența estimată pentru 2014 este cu 50 pb mai mică, dar se va combina cu randamente medii la BTP la același nivel ca în 2013, având în vedere creșterea ratelor internaționale. Față de previziunile formulate în octombrie, însă, rata medie la BTP este cu aproximativ 40 pb mai mică și acest lucru se reflectă într-o prognoză mai favorabilă a cheltuielilor cu dobânzile pentru sector pe termen mediu-lung comparativ cu tendințele extrapolate în urmă cu trei luni. Dacă luăm în considerare atât reînnoirea titlurilor de valoare cu scadență în 2014, 193.4 miliarde euro pentru acest sector, cât și finanțarea cerinței suplimentare cu noi emisiuni, se poate estima că economiile la cheltuielile cu dobânzile se ridică la aproximativ 1 miliard de euro atunci când sunt complet operaționale ( sau anualizat), aproximativ jumătate în anul curent având în vedere distribuția lunară a scadențelor (care vede o concentrare mai mare în lunile centrale ale anului, cele în care sunt așteptate niveluri relativ mai puțin favorabile ale ratei, cu excepția gestionării adecvate a emisiunilor pe parcursul anului) . O economie care se va adăuga la cea rezultată din emisiile din ultimele luni ale anului 2013.
Export
Anul curent va înregistra o accelerare a ritmului de creștere a exporturilor de mărfuri, determinată de cererea potențială și de revenirea cursului de schimb dolar-euro sub nivelul mediu de 1.30 în trimestrul IV. Cei mai recenti indicatori calitativi confirmă dinamica expansivă a vânzărilor externe; în special, evaluările afacerilor se îmbunătățesc, iar PMI-ul companiilor exportatoare, peste valoarea de 50 din iulie, continuă să crească. Exporturile de mărfuri la prețuri constante vor crește cu 2.9 la sută, în concordanță cu creșterea piețelor de desfacere. In ceea ce priveste importurile, dupa ce au scazut cu 10 la suta in perioada de doi ani 2012-2013, acestea vor incepe din nou sa se extinda, gratie sustinerii investitiilor instrumentale si a stocurilor, a caror anul in curs ar trebui sa sanctioneze sfarsitul a procesului de decumulare a stocului . Contribuția exporturilor nete la creșterea PIB va fi nulă din punct de vedere contabil. Totuși, impulsul efectiv al creșterii oferit de exporturi poate fi cuantificat la aproximativ un punct procentual, dacă luăm în considerare toate efectele multiplicatoare produse asupra celorlalte componente ale cererii (în special cea pentru investiții) și efectele demultiplicatoare asupra importurilor.
Începând din 2015, când cererea potențială va reveni la o creștere de 6 la sută, exporturile vor câștiga și mai mult teren, crescând în medie cu 2015 la sută în perioada de doi ani 2016-5.2. Dinamica lor va trage putere și din deprecierea monedei euro față de principalele valute. Creșterea exporturilor și creșterea cererii interne vor stimula cererea de importuri, în medie cu 5.1 la sută.
ocupație
În ciuda redresării activității economice pe care o estimam pentru trimestrul al patrulea, scăderea ocupării forței de muncă ar fi continuat. Datele lunare (provizorii) semnalează o scădere a ocupării forței de muncă care, asociată cu o stabilizare a ofertei de muncă, a condus la o nouă creștere a ratei șomajului, care a atins un nivel record de 12.7 la sută. O slăbiciune a pieței muncii mărturisește și indicatorii disponibili privind utilizarea plaselor de protecție socială. Cererile pentru Fonduri de Redondanță au crescut în ultimele luni ale anului trecut, impulsionate de cea extraordinară, componenta care se activează în prezența unei crize a companiei și care anunță adesea reducerea/închiderea acesteia și disponibilizările în consecință. Răspândirea acestor situații este mărturisită și de aplicațiile de acces la amortizoare sociale altele decât Cig, pentru care disponibilitatea datelor încetează în octombrie anul trecut, dar din care reiese nu doar creșterea cererilor de mobilitate și de ajutor de șomaj. (în noua formă de Aspi și mini Aspi și ținând cont de perimetrul diferit al celor îndreptățiți), dar și de accelerarea acestora pe parcursul anului 2013: per total, acestea crescuseră în perioada ianuarie-octombrie față de perioada corespunzătoare cu 2.8 la sută în 2011. , 19.6 la sută în 2012, 31.2 la sută în 2013. Beneficiarii din diverse motive ai acestor tratamente au fost, în medie, 886 mii în primele șapte luni ale anului trecut.
Prometeia se așteaptă ca ocuparea forței de muncă să crească în următorii trei ani, recuperând 520 de unități de muncă standard, 560 de posturi. Față de milionul și 800 de mii de unități pierdute din 2007, vom fi încă departe de nivelurile de dinainte de criză. Așa cum șomajul va fi departe de nivelul de dinainte de criză, care va scădea de la actualele peste 3 milioane la 2 milioane și 800 mii la sfârșitul anului 2016, 11.2 la sută din forța de muncă.
Inflația și deflația
Revizuirea în scădere a estimărilor inflației, cu două zecimi în 2013 și nouă în 2014, este cu siguranță demnă de remarcat și semnificativă pentru modul în care tendința prețurilor din ultimele luni ale anului trecut a surprins. Inflația prețurilor de consum a scăzut la 0.7 la sută în decembrie, cu mai puțin de o treime din anul precedent, când era la 2.3 la sută, tot în scădere față de 0.9 la sută înregistrată în septembrie; cel al producției a fost de -2.3 la sută în noiembrie (+2.3 la sută în decembrie 2012). Acestea nu sunt puncte minime absolute, prețurile de producător mai presus de toate, dar și prețurile de consum au cunoscut în trecut ritmuri de creștere mai scăzute, dar sunt semnificative pentru că au loc în absența scăderilor dramatice ale prețurilor internaționale, în special ale petrolului, și în prezența de majorări de TVA pentru prețurile de consum. În 2009, de fapt, când creșterea prețurilor de consum chiar dispăruse complet și prețurile de producție au scăzut cu 9 la sută, componenta energetică a reprezentat o parte foarte substanțială din aceasta: petrolul a scăzut de la 130 de dolari BRL. din 2008 la 45 de dolari, iar prețurile produselor energetice au scăzut cu 25 la sută pentru producție și cu 15 la sută pentru consum. Chiar și astăzi, o contribuție la dezinflație vine din partea prețurilor internaționale mai volatile și este accentuată de întărirea monedei euro, dar într-o măsură mult mai mică: prețurile produselor energetice scad cu 7% și, respectiv, 2.3% la producție și consum (6 la sută și 9 la sută cu un an mai devreme); scăderea rapidă a prețurilor alimentelor conduce acum în scădere a inflației generale, după ce a susținut-o în 2012 (3.9 la sută pentru producție și 3.1 la sută pentru consum, creștere medie).
Aceasta presupune că există riscul unei spirale deflaționiste, chiar și în țara noastră caracterizată în mod tradițional de riscul opus? Ei bine, în decembrie așteptările la șase luni ale operatorilor privind inflația prețurilor de consum au fost revizuite brusc în scădere față de sondajul din septembrie (la 0.9 de la 1.5 la sută), în concordanță cu decelerația prețurilor înregistrată la sfârșitul anului 2013. Așteptările peste unu și de asemenea, doi ani au scăzut față de sondajul anterior, situându-se la 1.1 și, respectiv, 1.2 la sută (de la 1.6 și 1.7 la sută). În ciuda acestei revizuiri, nu pare să existe niciun semn de așteptări privind o scădere a prețurilor și, prin urmare, temerile de deflație sunt în prezent excesive în cazul Italiei, mai ales în lumina îmbunătățirii ciclice în curs. Cu toate acestea, nu putem ascunde faptul că, dacă puterea cererii externe se dovedește a fi mai puțin robustă decât era de așteptat, nu poate fi exclus riscul unei spirale între o scădere în continuare a cererii interne și o nouă încetinire a creșterii prețurilor.
