În apogeul bulei subprime, șeful Citigroup, Chuck Prince, a spus celebrul: „Când muzica se oprește, lucrurile se vor complica în ceea ce privește lichiditatea. Dar în timp ce orchestra cântă, trebuie să te ridici și să dansezi. Și încă dansăm.” Șase ani mai târziu, băncile centrale din întreaga lume joacă o melodie diferită, pe un fundal de politici monetare acomodative și rate ale dobânzilor ultra-scăzute. La rândul lor, investitorii în obligațiuni, urmărind randamente, sunt angajați într-un dans mai frenetic; dar ce se va întâmpla când muzica – așa cum este destinată să fie – se va opri?
Nu vă lăsați păcăliți de actuala volatilitate scăzută introdusă artificial. Acesta este o schimbare pe piața de obligațiuni. Managerii de azi cu venit fix conștienți de risc trebuie să fie flexibili și echipați cu o gamă completă de instrumente pentru a gestiona riscurile de scadență, credit și inflație. Investitorii în obligațiuni care nu au această abilitate, pe de altă parte, se expun la posibile pericole.
Obiectivul instituțiilor centrale este de a menține o politică expansivă atâta timp cât creșterea rămâne foarte slabă, iar acest lucru ne face să credem că mai va mai trece ceva timp până când fluxul de lichidități va fi întrerupt și ratele dobânzilor să revină la niveluri normale. Astăzi, în domeniul cu venit fix, echilibrul dintre risc și recompense este pe partea de risc. Investitorii ar trebui, așadar, să se concentreze mai puțin pe momentul posibil, ci mai mult pe ceea ce se va întâmpla atunci când dobânzile vor crește, cu siguranță înainte de fuga inevitabil de pe piața obligațiunilor care va fi declanșată atunci când autoritățile monetare vor începe să își schimbe poziția.
Asimetria profilului risc/recompensă, care decurge din posibilitatea unor erori de politică monetară într-un mediu de creștere scăzută și rate ridicate și în creștere ale datoriei în economiile avansate, înseamnă că abordarea tradițională a obligațiunilor pe termen lung va expune investitorii să se confrunte cu pierderi mari atunci când injecțiile masive de lichiditate de către băncile centrale sunt retrase. În schimb, o abordare a ratei totale de rentabilitate (TRR) poate profita de creșteri, asigurând în același timp că, pe măsură ce ratele cresc, portofoliul continuă să ofere un randament pozitiv.
Ar putea însemna expunere la obligațiuni pe XNUMX ani cu fundamente puternice, unde riscul unei scadențe mai scurte este acoperit de swap; sau să fie expus la cererea în creștere pentru obligațiuni corporative cu randament mai ridicat, dar cu rating mai scăzut; sau, din nou, să aibă o acoperire largă împotriva costului vieții prin crearea de obligațiuni sintetice legate de inflație acolo unde acestea nu sunt disponibile, cum ar fi în Țările de Jos. Aceste tehnici, cum ar fi contractele futures pe rata dobânzii, notele cu rată variabilă sau credit default swap, pot fi utilizate pentru a modifica sensibilitatea unui portofoliu la rate și credit, rezultând un randament pozitiv necorelat cu ciclul investițional de bază .
Mai devreme sau mai târziu, băncile centrale vor reduce stimulentele oferite prin politici monetare neconvenționale. Dar trebuie avut în vedere că, în urma acestei situații, instituțiile centrale se trezesc cu bilanţuri extrem de mari şi cu cote enorme de datorie publică. Nu există un precedent istoric privind modul în care piețele de obligațiuni vor reacționa la retragerea politicilor acomodative, mai ales având în vedere că în unele cazuri băncile centrale dețin majoritatea obligațiunilor în circulație pentru unele emisiuni cu termen mai lung.
Riscul unei erori de politică monetară este, prin urmare, mult mai mare. Luați în considerare ceea ce s-a întâmplat în Marea Britanie la începutul anului 2013. Zvonurile că Banca Angliei ar putea viza creșterea PIB-ului nominal au fost interpretate ca un pas către abandonarea țintei actuale de vârf de inflație cu 2%. Scăderile pe termen scurt rezultate ale prețurilor obligațiunilor guvernamentale din Regatul Unit și ale lirei sterline au subliniat riscurile inerente raportării inadecvate ale băncii centrale. Preocupările cu privire la o posibilă creștere a așteptărilor inflaționiste nu sunt unice pentru Regatul Unit.
Primele semne de inflație apar deja în Statele Unite, unde prețurile locuințelor cresc cu o rată anualizată de peste 9%, cel mai ridicat nivel din 2006. Este clar că nu există perspective favorabile pentru piețele obligațiunilor. Așa cum armatele tind să fie perfect echipate pentru a lupta cu un război care tocmai s-a încheiat, dar îngrozitor de nepregătiți să lupte în următorul, la fel investitorii de obligațiuni trebuie să adopte o abordare nouă, mai puțin tradițională.
O abordare, așadar, concepută pentru a fi independentă de configurația curbei și de momentul ciclului ratei dobânzii, dar capabilă să genereze randamente peste numerar datorită capacității de a lua poziții scurte, precum și de a se concentra asupra oportunităților de valoare relativă care decurg din ineficienţele şi anomaliile de preţ ale pieţelor.
