În timpul călătoriei mele de afaceri în SUA săptămâna trecută, principalul subiect de discuție a fost BCE și posibile anunțuri la conferința de presă de joia viitoare. Aș spune că, în medie, investitorii americani cred că se va propune un program mai cuprinzător decât doar o reducere a ratelor dobânzilor la credite și o reducere a ratelor la depozite; cu toate acestea, ei sunt, de asemenea, oarecum sceptici cu privire la capacitatea BCE de a declanșa efectiv creșterea creditului în zona euro.
În opinia noastră, motivul fundamental care explică lipsa creșterii creditului în zona euro este atribuită fragmentării persistente a condițiilor de finanțare pentru afacerile din acest domeniu. De fapt, în timp ce spread-urile suverane și cele referitoare la obligațiunile corporative s-au redus semnificativ în țările periferice, spread-urile la creditele corporative au crescut, dimpotrivă, în urma programului OMT. PMI ale țărilor periferice sunt încă puternic penalizate de costul mai mare al capitalului în comparație cu PMI din țările de bază. Această afirmație reiese și din cercetarea efectuată de BCE privind condițiile de finanțare, sondaj în care numeroase companii s-au declarat foarte descurajate în a cere un împrumut de la banca lor din cauza ratelor mari care vor fi aplicate sau pentru că știu că nu se va acorda niciun credit. fi debursat.
Principalul motiv pentru denaturarea condițiilor de finanțare a IMM-urilor din zona euro este legat de fragilitatea relativă a băncilor din țările periferice. AQR în curs de desfășurare, forțând băncile să-și consolideze bilanțurile mai rapid, se adaugă procesului de deleveraging al băncilor periferice și afectează și mai mult capacitatea acestora de a acorda împrumuturi întreprinderilor.
Ce poate face BCE? Este interesant de observat câți investitori americani au comparat situația BCE cu cea a Fed. În SUA, datorită achiziționării de MBS și titluri de datorie suverană și datorită capacității bune de transmitere a politicii monetare, Fed a a fost capabil să reducă costurile de refinanțare a afacerilor, împrumuturilor pentru locuințe și guvernului. În prezent obiectivul BCE constă într-o intervenție directă asupra condițiilor de finanțare a sectorului corporativ. Cumpărarea de obligațiuni suverane ar putea accelera convergența ratelor suverane în zona euro, dar ar putea fi total ineficientă în reducerea costului finanțării pentru IMM-uri. În consecință, pentru a rezolva problema transmiterii imperfecte a politicii monetare în Europa, soluția este de a împinge băncile să acorde împrumuturi datorită unui program de lichiditate țintit (de exemplu, prin implementarea unei reduceri negative asupra împrumuturilor corporative deținute ca garanție) o achiziționarea directă a titlurilor de creanță corporative, eventual securitizate.
Și ce timp? Pentru ca operațiunile neconvenționale să fie profitabile, băncile trebuie mai întâi să încheie procesul AQR. De fapt, atâta timp cât sistemul bancar este preocupat exclusiv să urmărească reducerea îndatorării bilanțurilor sale, acțiunea BCE va continua să aibă un impact destul de limitat asupra creșterii creditului acordat sectorului corporativ. In consecinta, chiar dacă BCE va anunța probabil un program de măsuri neconvenționale în iunie, implementarea acestuia va fi amânată cel puțin până în septembrie. În plus, dacă băncile și-au ajustat bilanțurile cu o abordare prudentă pentru a trece testele de stres, atunci aceleași, în urma încheierii AQR și a testelor de stres, vor avea probabil mai multă libertate de a acorda împrumuturi companiilor.
Din cele spuse, tragem mai multe concluzii. In primul loc, opinia consensuală nu crede că va exista o creștere a ofertei de credit pe termen mediu în Europa.Cu toate acestea, dacă BCE reușește să restrângă marjele de creditare corporative în zona euro, atunci o redresare a creșterii ofertei de credit ar putea fi observată și până la sfârșitul anului. În al doilea rând, o rată negativă a depozitelor ar putea susține economia pe termen scurt, datorită ușoarei deprecieri a euro față de dolar. În ultimele luni, moneda unică s-a depreciat deja în raport cu monedele EM, iar deprecierea sa în continuare față de dolar ar putea susține economia zonei euro (deși ar putea declanșa o creștere a volatilității datoriei suverane periferice). În al treilea rând, nu putem să nu menționăm Succesul lui Renzi. Poporul italian a votat pentru un decident aparținând noii generații de politicieni care doresc să schimbe sistemul și să accelereze agenda de reforme. Este despre un semnal pozitiv pentru Italia și, în general, pentru cei care doresc să accelereze procesul de reformă în Europa. În același timp, votul de protest care a apărut în toată Europa arată că există o limită a răbdării oamenilor, în special în ceea ce privește capacitatea lor de a aștepta implementarea reformelor și efectele pozitive ale moderației salariale. De asemenea, BCE are responsabilitatea de a preveni intensificarea în continuare a forțelor deflaționiste, în principal din cauza lipsei de acțiune împotriva fragmentării financiare a zonei euro.
