Emis în ultimele zile, BTP 2067 a stârnit cu siguranță atenția economisitorilor italieni, obișnuiți istoric să investească în obligațiuni de stat interne. Și asta se datorează atât randamentului relativ mare, cât și maturității foarte lungi: jumătate de secol. Această legătură merită să fie radiografiată.
BTP 2067 IDENTIKIT
Noul BTP (cod ISIN IT0005217390) este foarte asemănător cu altele deja în circulație, cu excepția expirării foarte îndepărtate: martie 2067. Îi corespunde o „durată modificată” de 27 de ani – vom reveni la acest subiect în curând.
Rata anuală a cuponului este de 2,8% (dar plătită semestrial, adică cuponul este de 1,40% pe semestru), un număr care poate ademeni economisii înfometați de venituri curente - destul de mulți, judecând după succesul nebun al produselor cu cupon. Valoarea minimă este egală cu 1.000 de euro, astfel încât este o garanție accesibilă unui public larg de investitori, în principiu.
PERFORMANTA
Randamentul nominal brut la scadență este acum egal cu 2,9% pe an, mai mult decât dublu față de randamentul BTP pe 2067 ani, și va fi renunțat cu siguranță - dacă obligațiunea nu intră în incapacitate de plată - de orice investitor tragător (dar, să recunoaștem ea... câți economisitori intenționează să fie sertarori care urmăresc XNUMX? Cu siguranță nu eu, care până atunci probabil că voi fi mort, conform tabelelor de mortalitate Istat de încredere).
În termeni reali, adică ținând cont de efectul eroziv al inflației, probabil se va obține un randament brut real de puțin sub 1%, presupunând o inflație în jur de 2% (egal cu obiectivul actual al Băncii Centrale Europene). Nu e prea rău, până la urmă: este un randament real în concordanță cu valorile istorice pe termen lung pentru Europa, conform Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook 2016. Cu toate acestea, trebuie spus că BTP 1/3/ 2047, care expiră cu douăzeci de ani mai devreme, produce 2,4% pe an brut. Pe scurt, ne întrebăm dacă, pentru doar 0,4% din randamentul brut, are sens să ne asumăm riscul ratei dobânzii și riscul de contrapartidă față de Italia pentru încă 20 de ani.
RISCUL
Primul lucru de întrebat este: ce se întâmplă dacă ratele dobânzilor pe termen lung se mișcă brusc? Cum ar fi afectată performanța acestui BTP pe termen foarte lung? Răspunsul este în graficul următor, care plasează pe axa orizontală posibile șocuri ale ratelor dobânzilor și consecințele asupra BTP-ului în cauză, din punct de vedere al performanței, pe axa verticală.
Este o reacție demnă de mamba neagră. Pentru a exemplifica, dacă ratele dobânzilor pe termen lung ar crește cu 1%, acest BTP de cincizeci de ani ar pierde o abundență de 22% (notă tehnică: aici vedem un efect benefic al convexității, care este relativ ridicat). Chiar și doar o majorare de 0,5% a ratelor dobânzilor ar face ca acest titlu să piardă mai mult de 12% din valoare. Aceasta este volatilitatea și posibilele pierderi, demne de o investiție în capitaluri proprii. Și acesta este doar riscul ratei dobânzii.
Apoi mai este problema riscului de contrapartidă: care este probabilitatea de nerambursare a Italiei într-o asemenea perioadă de timp? Ei bine, conform pieței CDS, probabilitatea de neplată a Italiei pe 10 ani este de 23% (sursa Bloomberg). Acum, dacă proiectați aceeași probabilitate implicită pe un interval de timp de 50 de ani (este un lanț Markov, algebric), obțineți o probabilitate implicită de 72%. Să fiu clar, pentru mine acestea sunt valori care sunt plasate în domeniul absurdului, cred că realitatea este puțin mai puțin lugubră decât atât.
Dar chiar dacă probabilitatea de nerambursare în 5 ani ar fi jumătate față de cota de piață CDS în prezent, adică puțin peste 11%, ar reieși totuși că probabilitatea de neplată în 50 de ani este de aproximativ 45%. Pe scurt, rotiți-l așa cum doriți, dar peste o jumătate de secol riscul de neplată al unei țări precum Italia nu poate fi ignorat. Trivial, se poate întâmpla orice, la nivel geopolitic.
PENTRU CINE ESTE ACEST BTP?
Cu siguranță Trezoreriei, care a profitat perfect de oportunitatea de a refinanța datoria publică italiană pe termen lung, profitând la maximum de ratele dobânzilor la minimele istorice. Cu adevărat o lectio magistralis în managementul datoriei publice, o mișcare bună de care vor beneficia guvernele italiene de astăzi până în viitor.
Problemele de acest tip sunt în general foarte convenabile pentru investitorii instituționali, cum ar fi companiile de asigurări și fondurile de pensii, care trebuie să facă față plăților la distanță în timp. Obligațiunile de acest fel sunt o suflare de oxigen pur pentru asigurătorii care trebuie să plătească minime garantate pe termen lung și riscă să se prăbușească dacă ratele dobânzilor persistă la aceste niveluri microscopice. De altfel, față de cele 5 miliarde de euro oferite de Trezorerie, cererea (în principal din partea instituțiilor) a fost de peste 18 miliarde de euro, cu un raport cerere/ofertă foarte mare de 3,7.
În schimb, începând de astăzi, nu cred că este o obligațiune deosebit de interesantă pentru economisitori: randamentul până la scadență de astăzi este la niveluri istoric mai puțin interesante, ca să spunem ușor, având în vedere că alte BTP-uri cu scadențe mai scurte oferă randamente similare, iar riscurile sunt importante. Securitatea este apetisantă pentru cei care vor să încerce mâna la tranzacționare, deoarece cu duration 27 efectul de levier asupra mișcărilor ratei dobânzii este enorm (ca primă aproximare, performanța obligațiunii este egală cu: -durată modificată x modificare a dobânzii rata). Dar este un joc dificil și periculos: riscul de volatilitate este la fel de mare ca un condominiu.
Să o spunem astfel: după părerea mea, dacă și atunci când va avea loc o creștere a dobânzilor (și în consecință prețul acestui BTP va scădea drastic), atunci ar putea fi o investiție pe termen lung care trebuie luată în considerare cu atenție.
De la Blog AdviseOnly.
