Como o barroco, as finanças são o reino do trompe-l'oeil e das dissonâncias cognitivas. Ninguém reclama muito se sua carteira rende um por cento com inflação de dois. Todos nós reclamamos muito se a carteira perde meio ponto com inflação zero.
Isso também acontece na vida real. Você aceita um ano sem aumento de salário mesmo que haja inflação de dois por cento. Parece muito injusto ver os salários reduzidos em um por cento com a inflação em zero. Keynes, pensando mais como um psicólogo do que como um economista, disse que era necessário alavancar essas distorções cognitivas e promover uma inflação moderada, mas sistemática, para redistribuir a riqueza e permitir, se necessário, baixar os salários sem criar muito atrito.
Todos 'ilusão de ótica monetária/real o mundo do vínculo acrescenta mais do seu próprio. Deve ter acontecido a muitos, nos últimos anos, perceber que um título de 120 com cupom de 5 e vencimento de 4 anos soava muito melhor do que um título de 100 com cupom zero e mesmo prazo (não estamos contando juros compostos para simplicidade).
A ilusão de ótica tornava-se ainda mais irresistível se o título fosse comprado com cupom de 5 na emissão, ou seja, a 100. Nesse caso, ao vê-lo subir para 120, tinha-se a sensação de ter embolsado um ganho de capital e, na época ele mesmo , que ele ainda tem direito a um belo cupom de 5%. O pensamento de que 120, com o tempo, retornaria a 100 foi adiado para um futuro vago e distante ou totalmente removido. Coma o bolo e ainda o possua, é o ditado em inglês. Dupla contagem, dizemos em italiano.
Essa ilusão agradável se transforma em uma percepção muito desagradável (embora igualmente ilusória) no momento em que em vez de continuar caindo, as taxas de mercado começam a subir. Se eu comprar um título de 4 anos a 100 com cupom de 104%, sei de antemão que terei 98 no vencimento. no final do ano , digamos, em 99. Claro, terei coletado o cupom de um, mas o resultado geral será de 104 e, portanto, terei a sensação de ter perdido um por cento, além de um instrumento , o vínculo, que eu esperava que fosse estável, é seguro. Vou então ligar para o meu banqueiro e, mostrando toda a minha decepção, vou pedir-lhe que preste contas dessa perda. Ele vai responder me dizendo para ficar tranquilo, porque no final da vida do vínculo ninguém vai tirar meu 104 de mim (o mesmo XNUMX que me pareceu interessante quando comprei), mas vou continuar o mesmo com um gosto ruim na boca.
A descoberta de que títulos podem cair de preço é conhecido por quem acompanhou os mercados nos anos setenta (ou por quem estudou esses anos), mas é uma novidade, pelo menos em termos emocionais, para muitos dos que vieram depois. É claro que nos quase quarenta anos de alta dos títulos, de 1981 até hoje, houve momentos de desaceleração, tipicamente em duas fases do ciclo, aquela em que as taxas começam a subir significativamente (ou seja, no meio ou três quartos do ciclo ) e na fase final.
Na primeira dessas fases os títulos longos e emergentes costumam cair, na segunda os mais curtos são atingidos. Os danos produzidos por essas recessões nesses quarenta anos foram particularmente significativos para os investidores institucionais, acostumados a operar alavancados. Pouco notou o público em geral, já que os rendimentos de três a cinco anos sempre foram altos o suficiente (até 2009) para não encorajar uma exposição significativa a vencimentos longos, emergentes e de crédito.
Depois de 2009, no entanto, a falta de retorno no curto e seguro levou o público em geral a se aventurar no longo e incerto. O choque de hoje é, portanto, duplo. Por um lado, a abrupta desintoxicação por falta daquelas mais-valias obrigacionistas que já pareciam um direito adquirido, por outro, a maior exposição ao longo prazo e à incerteza, em particular aos mercados emergentes.
As perdas com títulos no período levam muitos investidores a se perguntarem se, daqui para frente, não é melhor o caixa, no qual pelo menos não se perde. A resposta longa a esta pergunta é que depende dos casos. Antes de entrar em detalhes, recorde-se que até agora os bancos não repercutiram as taxas de juro negativas de liquidez nos depósitos de clientes em euros. No futuro, provavelmente, isso não acontecerá mais, especialmente se, na próxima recessão, as taxas caírem bem abaixo de zero. Deve-se considerar também que um depósito é um empréstimo ao banco feito em tempos de bail-in.
Por outro lado, em detrimento das obrigações, recorde-se que o spread entre ofertas e ofertas tem aumentado nos últimos anos. Antes de 2008, os formadores de mercado detinham 10% de todo o mercado de títulos em estoque. Era uma quantia enorme, obviamente financiada por dívida, proporcionando aos intermediários um grande carregamento positivo e aos clientes um mercado muito fluido e líquido. Depois de 2008, os reguladores restringiram cada vez mais o espaço no estoque de títulos, o que tornou mais difícil e caro comprar e vender títulos. O esperado déficit de liquidez nos próximos anos tornará as coisas ainda piores.
Dito isso, o que o horizonte de tempo do comprador de títulos é decisivo ou decide permanecer líquido. Se for curto, o dinheiro vale a pena, se for longo, os títulos valem a pena. Por mais baixos que sejam os rendimentos, ao longo dos anos eles fazem a diferença. A objeção de que o preço a ser pago por esses retornos é a volatilidade e o risco de acabar preso a cupons baixos se as taxas subirem pode ser respondida sugerindo títulos indexados à inflação, menos voláteis (se não forem muito longos) e capazes de ajustar às taxas crescentes.
A resposta curta para a alternativa dinheiro/títulos agora é que os títulos ainda podem compensar. A narrativa de fim de ciclo circula quase exclusivamente no mercado. As taxas subirão linearmente até que as economias não aguentem mais e entrem em recessão. Jamie Dimon tem feito muito barulho ultimamente dizendo que está pronto para taxas de 4%.
No entanto, há outra tese minoritária, mas sugestiva, apresentada por David Zervos. Este não é necessariamente o recuo dos títulos pré-recessão, diz ele, mas pode ser o que normalmente reage à primeira rodada de aumentos de juros. Uma vez que as taxas e a curva estejam adaptadas à nova realidade, podemos até parar (ou em qualquer caso desacelerar) especialmente se o aumento que ocorreu até agora traz consigo um fortalecimento do dólar. A próxima fase poderia, portanto, ser de estabilização e não excluiria a possibilidade de prolongamento da expansão e uma lenta valorização do patrimônio.
Em conclusão, chegou ao fim uma fase histórica particularmente feliz e atípica para os vínculos, mas isso não significa necessariamente que um marcadamente negativo tenha se aberto. Como Bill Gross sempre disse, os investidores devem ficar felizes quando as taxas sobem.
