A fraca economia alemã atrasa a Europa. Taxa do BCE cai mais perto à medida que aumenta o apetite pelo risco nos mercados

INDICADORES REAIS

“Assim, os últimos serão os primeiros, e os primeiros serão os últimos” (Mt 20, 1-16). No'Eurozone Será que o ensinamento da parábola dos trabalhadores da vinha está sendo realizado? Duvidamos, de qualquer maneira, não é o reino dos céus.

Acontece que há vários meses que a principal economia europeia, a Germania, vai muito mal, tanto que se assemelha a uma locomotiva a vapor roncando subindo mais que o ICE (InterCityExpress), e se encontra em último lugar em crescimento; e que o Brasil, que é o segundo maior em tonelagem, fica em penúltimo lugar. Pelo contrário, oItália que foi o último em termos de dinamismo, encontra-se entre os primeiros, juntamente com o Espanha (que também esteve na fila durante as duas grandes crises deste terceiro milénio: em 2008-2009 e em 2020).

Não é um paraíso porque eles são os dois primeiros a se "ajustarem" ao passo de lesma do último, e não vice-versa: +1% ao ano, contra +1,8% e +1,5% respectivamente no período de quatro anos pré-pandemia, quando a Espanha era americana, com +2,6% (+2,5 % os Estados Unidos). Não é um paraíso também porque, dados estes ritmos passados ​​e presentes, só a Itália entre os grandes europeus tem quase isso níveis de tendência retomados pré-Covid, como fizeram plenamente os EUA (cujo PIB, no entanto, é 11 pontos percentuais superior ao da Itália: diferença acumulada ao longo de nove anos). Finalmente, não é um paraíso, porque a tartaruga germânica é lastreando o resto da Europa, e a França ajuda-a nisso (este não era o eixo Berlim-Paris que esperávamos).

Portanto, se já se disse que a Itália era o 'homem doente da Europa', hoje este rótulo humilhante está atribuído à Alemanha, que sempre foi o coração e o motor da economia europeia. Mas a (ex)doença de Itália não foi suficiente para infectar toda a área (o PIB representa 14% da zona euro). Enquanto a Alemanha, com um peso duas vezes superior ao da Itália, é agora um fardo para toda a Europa.

Não é a primeira vez, de facto, que o Sistema alemão encontra-se nesta posição incômoda e humilhante para quem assimila o sentimento de superioridade com o leite materno. Já tinha acontecido entre os dois milénios, e isto levou à série de reformas liberais do governo Schröder que abriram as portas da vitória eleitoral a Merkel e a uma nova fase de sucesso para a locomotiva alemã. O quadro atual mudou muito pelo menos dois postes de suporte desse poder, regional como você quiser, mas poder.

O primeiro pilar está lá globalização. A fase de longo crescimento teutónico foi impulsionada pelas exportações, cujo peso (no PIB) passou de facto de 27% em 1999 para 46,3% em 2012. Uma exportação, no entanto, também baseada em qualidades dos outros, no sentido de que a Alemanha importa produtos semiacabados e depois os reexporta como produtos acabados, alavancando a marca Made in Germany, sinônimo de produtos de alta qualidade, cuja confiabilidade e desempenho são baseados no que é importado. E a economia de bazar. Agora que a geopolítica está a remodelar a geoeconomia, este modelo funciona menos bem.

Prova disso é otendência das exportações alemãs em direção aos centros das outras duas macrorregiões (a primeira é a Europa, da qual a própria Alemanha é o centro) do comércio global, ou seja, a China e os EUA: em ambos os casos há um declínio nas exportações, mais significativo para o primeiro do que para este último, também devido ao facto de a procura interna dos EUA estar a crescer mais.

O segundo pilar é oautomotivo que, entre componentes, produção e rede de vendas e assistência, emprega 2,1 milhões de pessoas na Alemanha, que exporta 51% do seu volume de negócios de 438 mil milhões e que tem um conteúdo de investigação muito elevado. Só que o Produção automotiva alemã ela nunca se recuperou portão diesel e em 2023 foi um terço inferior aos níveis de 2015 (quando estourou o escândalo). Por outro lado, o transição para eletricidade reduzirá e por um grande número de trabalhadores do setor (diretos em 60% e indiretos em boa parte). E acrescente-se que o principal fabricante automóvel alemão está a investir mais fora do que dentro Pátria.

Foi enxertado nesta renovada fragilidade estrutural do modelo alemão 'SAssunto do buraco de 60 bilhões (cerca de 1,5% do PIB) no orçamento público federal provocado pela decisão do Tribunal Constitucional, que rejeitou a utilização dos fundos excedentários atribuídos ao combate à pandemia e aos seus efeitos para incentivar a transição digital e verde. Assim, Berlim viu-se obrigada a cortar apressadamente subsídios e despesas, o que resultou no abrandamento desta transição e no cancelamento de encomendas já adquiridas pelas empresas. Essa sentença tem tais consequências em virtude (por assim dizer) daOrtodoxia econômica alemã que abomina os défices públicos e a dívida, uma verdadeira obsessão da nullCommanichts (zero vírgula zero), que tivemos uma experiência trágica na crise da dívida soberana de 2011-12.

Então, há um Doença teutónica que aflige o ciclo europeu e dificulta a recuperação do Velho Continente após a dupla pandemia e choque energético, sendo o segundo muito mais forte do que o sofrido pelos EUA (que são exportadores líquidos de energia).

Se a Alemanha estiver mal, o A França não parece estar com excelente saúde, em parte por razões semelhantes: o peso do carro, embora menor, continua significativo. No oposto Itália e Espanha estão melhor, e se o segundo não for surpreendente (tem um historial de crescimento significativamente maior, como mencionado acima) a primeira maravilha. Mas voltaremos a este “milagre” noutras Lancetas, dado que no passado o Bel Paese pagou o dobro do custo de cada crise global, ao mesmo tempo que superou a pandemia e a crise energética de forma muito mais brilhante do que o topo da classe. Uma razão, no entanto, deve ser dita imediatamente: uma forte força motriz para as duas economias mediterrânicas está, de facto, no Mediterrâneo, entendido como uma atração climática e turística que, juntamente com monumentos e outras belezas naturais, atrai multidões de turistas (finalmente também chineses) na onda de recuperação das viagens internacionais pós-pandemia, que ainda não terminou e talvez, em virtude do aumento da preferência por viagens, poderá nunca terminar completamente.

Finalmente, a Europa está teatro de uma nova guerra, que ameaça continuamente repercutir num conflito mais amplo, e está muito próxima da outra guerra, a guerra israelo-palestiniana, que infelizmente atingiu mais um episódio, não muito mais sangrento do que muitos que o precederam, e como estes com Mordidas do Oriente Médio que expõem o Velho Continente ao pagamento de preços elevados (veja-se o perigo crescente de utilizar a rota do Suez). A economia só pode ser afetada.

E no resto do mundo? Três considerações a partir de uma visão aérea. Primeiro, o manufatura continua a emergir da ressaca da procura durante os trimestres em que a Covid-19 assolou, ressacas agravadas pelo aumento dos preços da energia e do custo do dinheiro (a produção industrial é mais intensiva em energia e a procura de muitos bens manufaturados é mais sensível ao aumento do custo do dinheiro). Segunda consideração, mesmo que esteja na moda apontar o dedo à fraqueza doEconomia chinesa, isso continua lá locomotiva da economia mundial, uma vez que a sua contribuição para o crescimento do planeta é a mais elevada nas previsões para 2024 e 2025; somado ao da Índia (agora em terceiro lugar no ranking do PIB da PPA), faz da ÁSIA o continente mais dinâmico.

Terceira consideração, nos EUA há quem comece a se preocupar mais com a recessão do que da inflação: é uma minoria e olha para o "Regra de Sahm”, que vê uma recessão como mais provável se a média móvel de três prazos da taxa de desemprego aumentar mais de meio ponto acima do mínimo dos últimos doze meses. Esta regularidade empírica tem merecido a atualização regular deste indicador pela base de dados FRED. Ainda não chegamos lá, mas estamos nos aproximando do limiar crítico. Todos os outros índices, no entanto, dão bom clima estável na economia americana, além das oscilações por efeitos meteóricos; O o principal impulsionador continua sendo o emprego, que aumenta a taxas elevadas. No geral, confirma-se a aterrissagem suave, com crescimento menos acelerado (PIB esperado em 2,3% no atual trimestre) e arrefecimento da inflação (ainda que de forma não linear).

INFLAÇÃO

Na frente da inflação eles se alternam expectativas esperançosas e amargas decepções. Espera que a redução na dinâmica dos preços no consumidor continue rapidamente, abrindo caminho para quedas rápidas nas taxas de juro e desilusões sempre que os dados vão contra as expectativas.

Na verdade, não é tão estranho ficar desapontado quando você os tem expectativas baseado em desejos piedosos e não numa leitura cuidadosa da realidade. Tempo atrás As mãos eles alertam os marinheiros para não reivindicarem a vitória precipitadamente. Porque a redução da inflação teria continuado, mas de forma menos rápida. Por três razões: a primeira é que o efeito do retorno do preços de matérias-primas produção de energia e alimentos em direção aos valores anteriores à guerra, um efeito que só poderia ser pontual. É verdade que este efeito não se esgota no impacto direto no índice de preços ao consumidor porque reduz os custos de produção e, portanto, leva as empresas a reduzirem os preços, mas isso ainda acontece de forma gradual.

A segunda razão é que o principal componente da inflação interna, o custo do trabalho, teria continuado a aumentar devido às condições favoráveis ​​de oferta e procura (mais vagas do que desempregados) e ao esforço para recuperar o poder de compra perdido.

A terceira razão é que a política monetária restritiva não actua uniformemente sobre a procura, mas antes focos (não é obstinação terapêutica) naquela parte que se destina a bens que se compram com recurso ao crédito, portanto bens manufaturados duradouros, bens de investimento e construção, tendo menor impacto nas compras de serviços. E a compressão das compras de bens manufaturados a certa altura acaba, fisiologicamente, porque a necessidade de substituir ou inovar supera a barreira do custo financeiro.

Por outro lado, acontece que a segunda fase da recuperação pós-pandemia (a partir de 2022) centrou-se precisamente nos serviços de atividades sociais (viagens, espetáculos, HoReCa). Portanto, a eficácia da repressão foi menor, dadas as circunstâncias. Além disso, a escassez de habitação, os investimentos em infra-estruturas e os incentivos à transição energética têm um efeito expansivo na construção, aliviando também o travão monetário.

Então, o perfil descendente da curva de inflação é mais plano em sua fase final. Isto não significa que a inflação já não esteja a cair, apenas que vai demorar mais alcançar o objectivo desejado consistente com a estabilidade monetária. Se estivéssemos em volta de uma mesa de sinuca, seríamos instados a “calmar e giz”.

TAXAS E MOEDAS

A atenção obsessiva dos mercados, e não, para taxa de juros do Banco Central é justificado? Suponha que você seja um capitão da indústria Americano que precisa de dinheiro. Se você deseja obtê-los no seu banco de origem, sua atenção certamente é necessária. Um exemplo: do início de 2019 até hoje eu Taxas de política do Fed aumentou 3 pontos percentuais e o a melhor tarifa seguiu-os fielmente, subindo para 8,5% hoje. Mas na América – e também, em muito menor grau, na Europa – o banco nacional não é a única opção. Nosso 'capitão' poderia estocar capital mercado de ações (nas suas diferentes juntas), ou pode emitir junk bonds, ou peça dinheiro através do capitale a rischio,en. Se não fosse americano, mas europeu, o mutatis mutandis não funcionaria muito bem paraZona euro e mais centrada nos bancos dos Estados Unidos. Para oItália menos ainda, dada a dimensão média mínima das empresas. De qualquer forma, ele deveria então, se for um exportador, ficar atento ao mudar: se o dólar se desvalorizar, as suas receitas em moeda estrangeira aumentarão os seus lucros e terá então menos necessidade de se financiar externamente; e vice versa.

Tudo isto para dizer que o que importa, para o impacto na economia, não são apenas as taxas de juro, mas um valor mais amplo que os economistas chamam 'condições financeiras'. Os dois conceitos deveriam, em tese, influenciar a economia pari passu: se as taxas aumentam, o mercado de ações não fica satisfeito e tanto o custo do capital de dívida como o custo do capital de risco aumentam, e o oposto se as taxas caem.

Mas, passando da gramática à prática, nem sempre as coisas são assim. Vejamos o gráfico que reúne a taxa básica do Fed (Fundos federais) e Wall Street (S & P500). No início (até ao final de 2021), tudo corria conforme as regras: as taxas estavam baixas e o mercado de ações estava feliz. Então, novamente de acordo com o livro, os mercados começaram a sentir o cheiro de uma fortuna iminente restrição monetária, e Wall Street continuou a enfraquecer, até perto do final de 2022. Mas a partir de então o manual não funcionou mais. A Fed continuou a aumentar as taxas até Agosto e depois manteve-as em níveis elevados e restritivos até hoje. E no mesmo período S & P500 não fez nada além de subir quebrando recordes históricos.

Há duas explicações: por um lado, tem havido uma grande pressão sobre as acções de grandes empresas de tecnologia, com grandes lucros atuais e ainda maiores lucros esperava, movido pela euforia IA (Inteligência artificial). Por outro lado, existem expectativas: se nesse gráfico substituíssemos os actuais Fed Funds pelos implícitos nas expectativas dos operadores, veríamos uma queda esperada na taxa básica que justifica a alta no mercado de ações (e que também concretiza lucros futuros com uma taxa de desconto mais baixa).

Esta descida “prometida”, como a terra ao povo de Deus nos escritos bíblicos, não está apenas nas expectativas dos operadores: tanto o Fed quanto o BCE eles deram indicações inequívocas de que o verão verá o tão esperado início do declínio de taxas. Um declínio que também é necessário para contrariar a severidade teutónica da regras orçamentais na zona euro. Devemos ter cautela, dizem os altos escalões da Comissão. Mas então, se a economia estiver fraca e os orçamentos públicos forem prejudicados pelas regras, que pelo menos a política monetária dê uma mão...

Nós voltamos para America. Tudo o que acabamos de examinar significa que, apesar de os Fed Funds estarem hoje no nível mais elevado dos últimos vinte e tantos anos, os índices de 'condição financeira' são os mais permissivos desde que o Fed iniciou seu recente aperto. Estes índices incluem a taxa de câmbio do dólar, que, no entanto, pouco importa numa economia relativamente fechada como a americana (as exportações representam apenas pouco mais de 10% do PIB), e incluem também o propagação entre títulos 'sólidos' e 'junk' que caíram - até mesmo os spreads com os títulos de Países emergentes eles estão no nível mais baixo em três anos –. Então, é claro, há o otimismo eterno dos mercados, que vê reações assimétricas: as sugestões mais modestas do Fed ("com palavras e com mãos e com sinais", diz o Poeta) no sentido de taxas mais baixas, são recebidas com entusiasmo de Wall Street e suas irmãs. Embora sugestões na direção oposta sejam recebidas com desapego elegante.

Resumindo, existe desejo de risco nos mercados. Uma vontade que se percebe, voltando-se para os esportes radicais, até na subida do Bitcoin, que tenta se livrar da reputação (justificada) de ser “um esquema Ponzi descentralizado“, como definiu Jamie Dimon, CEO do JP Morgan Chase. Além disso, um regime que recebeu uma espécie de bênção regulatória, dado que as autoridades norte-americanas autorizaram no dia 10 de janeiro a emissão de fundos ETF que contêm dinheiro eletrónico falso (fake as money). E isto incentivou o fluxo de poupanças para ele, permitindo também que as pessoas tentassem a sorte prometendo uma fração do seu valor unitário. A popularidade de Bitcoinmania é confirmado pelo motor de busca Google, que na semana de 7 a 14 de março atribuiu uma classificação de 53 à “cunhagem digital”, contra 38 para Taylor Swift e 9 para Beyoncé: mais pop que isso!

Passando para áreas mais domésticas, é necessário sublinhar a declínio na propagação local. Estamos de volta níveis do governo Draghi, embora, claro, os rendimentos fossem muito mais baixos nessa altura (a taxa directora do BCE foi reduzida a zero). É normal que, em tempos de queda das taxas (ou, pelo menos, de expectativas de queda das taxas), o BTp beneficie, mas aqui há algo mais: há o confiança nos mercados na gestão das finanças públicas italianas e nos sinais de vitalidade da nossa economia. O fato de ser o spread diminuiu tanto em relação aos Bunds como aos Bonos Os espanhóis confirmam a existência desta confiança.

Sui mercados de câmbio não há muita novidade. O dólar permanece na faixa 1,05-1,10 (em relação ao euro) em que navega desde o final de 2022. Mas também existem outras moedas além do euro. No mesmo período, o dólar, se olharmos para o mudanças reais (contra 63 outras moedas) depreciou-se ligeiramente: em aproximadamente 3% Classificado e 5% real (neste caso, são considerados os índices relativos de preços ao consumidor de cada um dos países homólogos). Curiosamente, o mesmo pode ser dito sobre o moeda chinesa: desde o final de 2022 até hoje, a taxa de câmbio do Yuan em relação ao dólar pouco mudou (depreciou 1,5%), e uma depreciação semelhante também é observada para a taxa de câmbio real do Yuan (0,8%); mas o taxa de câmbio real desvalorizou cerca de 5%, graças à menor inflação chinesa. Pode parecer estranho que a China e os Estados Unidos, com um crescimento económico mais do que decente, registem uma desvalorização real das suas moedas. Mas isto parece dever-se mais à diferenciais de inflação do que à tendência da taxa de câmbio nominal. Sem esquecer que nos últimos anos tenho Outros fatores de competitividade além do preço tornaram-se muito mais importantes dos factores – taxa de câmbio nominal e inflação – que determinam a competitividade dos preços.

Dissemos: existem outras moedas além do euro. E no zoológico monetário existe uma taxa de câmbio que parece uma quimera: aquela entre Dólar australiano e franco suíço. No entanto, esta relação esotérica entre as duas moedas é por vezes considerada poderosa. indicador avançado do destino da economia mundial. Os dois países, além das belezas naturais, não têm muito em comum. Mas exatamente este diversidade é a razão por detrás da importância dos sinais provenientes dos desvios cambiais. Lá Suíça é muitas vezes referido como o refúgio no país por excelência: as moedas que procuram abrigo afluem aos cofres da Confederação Suíça, e mesmo diversas desventuras com as autoridades fiscais americanas não afectaram este papel. A Suíça, além dos seus recursos paisagísticos, não é muito dotada de outras dádivas da terra: vive graças alaboriosidade de seus habitantes. L 'Australia é um pouco o contrário: possui imensas riquezas naturais, desde minerais até agrícolas. Exportar principalmente matérias-primas. E, tendo, pelo menos até há poucos anos, um défice estrutural com países estrangeiros (ao contrário da Suíça, que tem um excedente estrutural), deve manter as taxas de juro relativamente altas.

E são precisamente estas diferenças que fazem da mudança um 'canário na mina'. o dólar australiano está ligado ao ciclo, que se sabe instável e violento, dei preços de commodities. Assim, quando as coisas vão bem, esse dólar sobe, a aversão ao risco diminui, o capital é investido voluntariamente numa moeda lucrativa, a fuga para os cofres da Confederação diminui e, em qualquer caso, as baixas taxas do franco suíço não atraem. O oposto acontece quando as coisas dão errado.

Então, o que esse ‘canário’ diz nos tempos atuais? Além do colapso (ver gráfico) durante o Grande recessão e pandemia, hoje esta taxa de câmbio é relativamente estável. O que está bem. Já estamos fartos de instabilidade na economia mundial...