フランス共和国大統領にエマニュエル・マクロン氏が当選 そして、彼のエン・マルケ運動による議会過半数の獲得は、仏独協力の見通しを再始動させ、欧州連合、特にユーロ圏の制度的および政治的進歩のプロセスに新たな刺激を与えました。 今年の 2015 月に予想されるメルケル首相の選挙での勝利が実現すれば、約 XNUMX 年ぶりに、ユーロ圏の XNUMX つの主要経済国の政府に協調的な政治サイクルが始まることになります。 実際、このイベントへの期待はすでにパリとベルリンの間の対話を強化しています。 その結果は、昨年 XNUMX 月末に欧州委員会によって概説された (経済通貨同盟の深化に関するリフレクション ペーパーを参照) 経路の実施につながる可能性があります。 XNUMX 人の大統領の報告 (XNUMX 年 XNUMX 月の欧州経済通貨同盟の完了)
欧州経済通貨同盟（EMU）全体の一般的な利益と、最も脆弱な加盟国の保護の両方を満たす方向に導くために、イタリアがこの道に積極的に貢献することが重要です。 マクロン大統領は、イタリアの役割の重要性を繰り返し強調してきたが、これはおそらくドイツの圧倒的な重みがフランスの交渉スペースを侵食するリスクを軽減するためでもある. メルケル首相自身は、イタリアとスペインをヨーロッパの新しい建設現場に積極的に関与させようとしているようで、ユーロ圏の統合プロセスに自信を示している。 しかし、2016 年秋以降のイタリアの特徴である強い政治的および財政的不確実性は、EMU 内での共有責任の強化を目的としたあらゆるイニシアチブにブレーキをかけています。
このポリシー ブリーフでは、ルイス スクール オブ ヨーロピアン ポリティカル エコノミーは、XNUMX つの条件を満たすユーロ圏の制度的設定の完了に関する仮説を提示しています。各加盟国の安定性; 欧州経済協力の進展を通じて、イタリアにとって不可欠な成長への支援を確保する。 実際、安定と成長の間のトレードオフのバランスを達成することが問題であり、それによってドイツとフランスの明確なビジョンを調和させることができますが、何よりもドイツとイタリアの根本的な違いを調和させることができます。
過去XNUMX年間、 ユーロ圏のガバナンスは、危機によってもたらされた課題に対応して変更されました。 欧州機関は加盟国の予算政策の監視を強化することを決定しました, 特にシックスパックとツーパックを通じて. 並行して, 彼らは財政支援を提供することを目的として欧州安定メカニズム (ESM) を作成しました公的債務の資金調達のための市場へのアクセスを一時的に失った加盟国。 アイルランド、ポルトガル、ギリシャ、キプロスに対するヨーロッパの援助計画で強調されているように、財政援助は条件付きのマクロ経済調整プログラムを条件としています。 その後 (2012 年)、ESM は XNUMX つの「施設」を実装する任務を負いました。 XNUMXつ目は、ヨーロッパの銀行の資本増強のために直接的または間接的なローンを提供する可能性という形をとった（スペインのケース）。 XNUMX 番目のファシリティは、欧州の主要な規則を事前に満たすことができるが、罰則のない条件で市場で資金を調達することができない国に有利な、クレジットラインの開設による予防的な財政支援に関するものでした。 XNUMX 番目のファシリティは、この予防的金融支援を「アウトライト マネー トランザクション」プログラムに結び付けました。これにより、欧州中央銀行 (ECB) は、流通市場で一時的に困難な状態にある加盟国の国債を無制限に購入することができます。
ESM によって実装された最初のファシリティは、銀行同盟の設立によって変更されました。そのアーキテクチャは現在、単一監督メカニズムと単一解決メカニズムで構成されており、欧州預金保険 (EDIS) スキームによって完成させる必要があります。 . EDIS は、バランスシート上に自国の国債を大量に抱えている銀行の破綻の可能性による財政への影響により、まだ明るみに出ていないことに注意してください。 ただし、銀行同盟が現在機能していることが認識された場合、当初の規則では、欧州の銀行の資本増強のための ESM ローンは、直接、つまり、関係する銀行が属する国のバランスシートを圧迫することなく、支払うことができると規定されています。 問題は、この直接支払いの方法を再設計する必要があることです。現在の形では、実行が困難なほど複雑な条件が課せられるためです。 さらに、解決プロセスの一環として、ESM は、ベイルインに頼る場合 (関係する銀行の資産の少なくとも 8%)、およびシングルレゾリューションファンド（関与する銀行の資産の最大5％）は、流動性とリストラのニーズをカバーするには不十分であることが判明しました. 最近、スペインの Banco Popular の解決プロセスとイタリアの XNUMX つの主要なベネト銀行の問題のある清算によって実証されたように、このバックストップ機能は重要であることが証明される可能性があり、したがって強化する必要があります。
これらの考察は、何年にもわたる深刻な困難の後に出現した EMU のガバナンスシステムが、より厳格な監視メカニズムを持ち、加盟国または一部の銀行による流動性危機に対処するための装備を備えていることを示しています。 しかし、国または国の銀行部門の倒産という構造的な危機を防止または規制するだけでは十分ではありません。 加盟国に対する従来のヨーロッパの援助計画に関しては、ESM の資金調達は非常に厳しい調整条件の対象となるため、公的債務危機に対抗するために、関係国およびそれ以上の国で景気後退を引き起こす傾向があります。関連している。 銀行の倒産に関しては、ベイルインの実施は強い抵抗に直面しており、単一の解決基金はまだ建設中です。 さらに、その共通の性質から、銀行危機と加盟国のソブリン債務危機との間の悪循環を回避することができる欧州の預金保険制度を創設するための合意は見いだされていないとすでに言われている。 さらに、ESM の決定の多くは全会一致で行う必要があり、場合によっては国会の承認が必要なため、ESM の機能は内部ガバナンスの問題によって妨げられています。
このような欠陥は、新しい提案に拍車をかけました。 特に、 ドイツとフランスは、新しい機関の創設を提案しました これは、ESM の現在の機能から始めて、財政政策に関する未解決の問題を克服することができます。 しかし、フランスとドイツの立場は、新しい機関の性質と任務の定義に関して、そしてその結果、実施されるべき優先事項に関して、大きな違いを示しています。
ドイツは、ESM が個々の加盟国の予算政策を監督する責任を、政治的に影響を受けやすいと考えられる欧州委員会から取り除くことを提案しています。 したがって、ESM は、政府の財政安定と銀行の構造的安定を保護することを目的として、おそらく欧州財務大臣が率いる欧州通貨基金 (EMF) に変換されます。 フランスは、ESM から EMF への移行に反対していません。 しかし、欧州委員会の立場に沿って、EMF は次期欧州財務省 (MEF) の手段であると考えています。 EMF は、まず第一に、MEF の漸進的な創設に必要な財政政策の問題において、加盟国側の主権の委任のための条件を作成する必要があります。 後者は、完全に機能するようになると、欧州の財政スタンスを定義し、各国の予算政策を調整して管理する上で、より明確な責任を負うことになります。 したがって、欧州委員会との調和のとれた分業を達成することができ、新しい欧州財務大臣がユーログループの議長および委員会の副議長（経済問題の責任者）になるという期待によって強化される可能性があります。 ESM-FME は、深刻な困難に直面している加盟国の伝統的なヨーロッパの援助計画の資金調達を確保し、上記の 2 つのファシリティを実行することに加えて (ポイント XNUMX を参照)、MEF の財政ファシリティのタスクも持つことになります。
ドイツとフランスの提案は、XNUMX つの異なる目的を持っているため、すぐに調整できるものではありません。最初の目的は、EMU の財政安定機能を集中化することであり、XNUMX つ目は、予算政策を集中化し、ユーロ圏の循環的な傾向に適合させることです。 EMF 自体が過度の政治化や非民主的な権威に変わる可能性があるという事実に関係なく、ドイツはユーロ圏の財政リスクを予防的に削減することを目指しています。 実際、EMF のドイツ モデルの確立は、フランス、さらには経済的に最も脆弱な国 (イタリアなど) に、集中管理された財政再建の道を課すことになります。 一方、フランスの MEF モデルの作成には、ドイツおよび他の「中核」加盟国 (主にオランダ) が、経常収支の不均衡プラスを減らすために、国内の名目賃金を引き上げる、および/または公共投資を再開する必要があります。 . おそらくフランスは、ドイツとオランダの公的予算の拡大に由来する他の加盟国への波及効果を過大評価しており、国家の公的予算の段階的な調整と税リスクの分担の弱い形態を通じて、ユーロ圏でより堅実な成長を引き起こすことを目指しています.
ドイツの提案もフランスの提案も、その多様性を超えて、ユーロ圏の経済的および制度的進化の重要なポイントを捉えています。それは、欧州の予算政策の重要性の高まりです。 欧州の金融政策は、ユーロ圏の経済サイクルの拡大を支える余地がなくなっています。 多くの兆候は、ECB が政策金利を正常化し、国債購入プログラムを削減するプロセスを短期的に開始することを示しています。 米国の金融政策のトーンがますます穏やかになるのに伴い、これらのイニシアチブは市場金利の構造を上昇させ、特に公的予算の不均衡が最も深刻なヨーロッパ諸国に打撃を与えるでしょう。 このため、今年の秋以降、公的債務の資金調達に対する金融市場の関心が高まることは容易に予想できます。 これは、EMF や MEF が ECB の量的緩和 (QE) プログラムに取って代わるよう求められているという意味ではありません。 もっと簡単に言えば、金融政策が「町で唯一のゲーム」ではなくなり、最も深刻なショックを防止し、適切な場合にはそれを制御することを目的とした財政政策に、より大きな範囲を与えるように設定されていることを意味します。
以上の考察は、ユーロ圏強化プロセスを効果的にするために、 統治と財政政策に関するドイツとフランスの異なる立場が、和解しがたい対立に発展してはならない。 この点で、これら 2017 つの立場は、「リスク削減」と「リスク共有」の間の古い論争から逃れる必要があります。 それは、両国の目的を守る妥協案を特定することの問題です。 Sapir と Schoenmaker (We need a European Monetary Fund, but how should it work, Bruegel、XNUMX 年 XNUMX 月を参照) は、この方向への第一歩を踏み出し、単一の監督メカニズムと解決メカニズムの間の現在の分業から着想を得ています。銀行同盟の枠組み。 実際、XNUMX 人の著者は、欧州委員会が通常の経済段階で加盟国の財政政策を監視し続け、ESM-EMF が危機の段階でこれと同じタスクを引き受けることを提案しています。 彼らの提案の限界は、欧州の財政スタンスに対する責任を MEF に帰するための段階的な道筋を概説していないことです。 より単純で、同時により効果的な妥協の根拠は、欧州委員会とフランスによって概説された MEF が、構造的なマクロ経済的およびマクロ財政的調整を確実にすることができる国家公共予算の中央管理の強化された形態を前提とすることである (ドイツで義務付けられています）。
これは、ガバナンスと財政政策に関するドイツとフランスの間の妥協の可能性が、ドイツとイタリアの間で（他の脆弱な EMU 加盟国とともに）はるかに大きな相違をもたらす理由を説明しています。 ドイツは確かに、フランスの公共予算が、長年にわたって GDP の 3% を超えるマイナスの収支を記録してきたという事実に懸念を抱いています。 そして、今年、このバランスがマクロン大統領が約束した臨界値を下回るかどうかは定かではありません。 しかし、ドイツがフランス式の MEF を構築するプロセスを疑いの目で見るように仕向ける決定的な障害は、巨額のイタリアの公的債務と実施された構造調整の不備に代表される。 さらに、この亡霊は、今日のわが国に存在する根本的な政治制度上の不確実性によって悪化しています。
国際通貨基金とイタリア銀行からの最新の予測は、イタリア経済が、遅れはあるものの、ユーロ圏の予想よりも強い成長に結びついていることを示しています。 イタリアの予想成長率が依然として地域の平均を大幅に下回っている場合でも、それは国内の総需要、特に民間企業による投資の回復に基づいています。 これらのデータが次の四半期に再現されれば、イタリアは一時的ではない拡大の見通しを享受するでしょう. これは、公的債務の持続可能性についてヨーロッパのパートナーを安心させることができる、公的債務/GDP比を削減するための信頼できるバランスの取れた道を始めるための窓を開きます.
厳密な会計上の観点から、特定の国の公的債務の持続可能性は、非常に単純な条件によって保証されます。それは、公的債務/GDP 比率を安定または削減するのに十分な基礎的黒字の創出です。 この黒字のレベルは、さまざまな要因、特に公的債務に支払われる平均名目金利、経済の名目成長率、過去の公的債務のストックに依存することは明らかです。 経済の「実質」成長率および/またはインフレ率が非常に低い場合、または債務残高が非常に高い場合、法外ではない名目金利でさえ、公的予算を持続不可能にする可能性があります。 そのような場合、公的債務の安定化には、課税、社会的保護、投資、公共サービスの許容レベルと相容れないほどに高い基礎的黒字が実際に必要となる. 2015 年末以降、ユーロ圏の名目金利構造は、ECB が実施した一連の QE のおかげで歴史的な低水準に達しました。 しかし、私たちの経済が達成した非常に緩やかな成長率のために、同じ年にイタリアの公的債務/ GDP比率は、成長率が低下しているとはいえ、成長を止めませんでした.
フランスの MEF モデルの段階的な肯定公共予算の構造的調整を深刻な不均衡に組み込んだものは、ユーロ圏とイタリアの利益になります。 実際、これはヨーロッパの成長率を固め、加盟国のマクロ経済のファンダメンタルズの収斂を開始するための必要条件です。 しかし、この条件が達成可能であるためには、イタリアの公的債務の現在および予想される持続可能性に疑いの余地はありません。 その結果、イタリア経済の成長率が高まると予想されることを利用して、イタリア政府は公的債務/GDP比率の漸進的かつ継続的かつ体系的な削減を開始する必要があります。
この観点から、国の政治制度上の不安定性が悪化する恐れがあるため、欧州委員会で公聴会が開かれている欧州規則からの逸脱への繰り返しの訴えは、イタリアにとって危険です。 さらに悪いのは、会計手段によってイタリアの債務残高を減らそうとする試みである。 または、赤字の公共サービスの会計上の重みを排除し、それらを行政の境界から除外します。 このような手段は、イタリアの公的債務に対するヨーロッパのパートナーや市場の貸し手の不信感を強める効果があり、危険にさらされている公的債務に介入するという危険なヨーロッパのイニシアチブに道を譲ります。 この点に関して、ソブリン債務の再構築のための欧州メカニズムを創設するという提案があることを忘れないようにしましょう。 また、ドイツは、ESM からの財政支援を要求する加盟国の公的債務を再構築するための自動メカニズムを仮定したことさえあります。
量的緩和の最新段階と名目金利の低さを利用することにより、イタリアは代わりに、最近の回復を窒息させることなく、中期的に十分な成長率を確保することができ、独仏妥協。 短期的には、分子（負債額）を減らしたり、分母（GDP）を増やしたりするだけではありません。 代わりに、欧州委員会が推奨し、EU 理事会が承認した改革を実施することが問題です。 この観点から、支出を再構成し、成長力を強化することが何よりも必要です。 これには、とりわけ、効率的な公共投資の再開、所得再分配政策の活性化、人口の最も脆弱な部分の包含が必要です。 さらに、公的予算に直接的な悪影響を与える可能性のあるイタリア経済の持続的な弱さを克服することも問題です。 11 月 XNUMX 日の EU 理事会の結論に基づいて、欧州委員会が国内の不良銀行に関して公表する準備をしている青写真の指示に従って、イタリア政府は、銀行部門が問題クレジットの持続的な過剰の。 また、この同じセクターが、金利が上昇している段階でバランスシートに国債を過剰に保有することをやめることも必要です。
このようなイニシアチブを信頼できる形で実施すること自体が困難です。 この課題は、現在の政治的・制度的不確実性と、たとえ即時ではないにしても予想される名目市場金利の構造の上昇によって、さらに困難になっています。 しかし、代替手段はありません。 中期的に堅調な成長率を確保し、新しい欧州統治の弱点にならないようにするために、イタリアは公的債務を持続可能にし、最大の弱点を修正する必要があります。回復。 公的債務/GDP 比率の削減は、イタリアの銀行部門におけるいくつかの問題を間接的に緩和する可能性もあります。 この削減により、MEF は、前述の欧州委員会のリフレクション ペーパー (2017 年 XNUMX 月) で提案された方針に沿って、欧州の安全な債券 (ESB) の設計と管理を委託できるようになります。 これにより、これらの BSE と、銀行のバランスシート上のイタリアの公債の余剰在庫との間の交換が容易になります。
イタリアの支配階級の一部と政治制度の代表者は、今到達した結論を共有していないようです。 実際、イタリアの公的債務の持続可能性に関する懸念は、根拠のない警戒心として扱われる傾向があります。. 象徴的な例は、最大の政府政党の書記であるマッテオ・レンツィの提案によって提供されます。それは、イタリアの公的赤字を増やし、それを古い「安定と成長協定」の最大しきい値 (GDP の 2,9%) に近づけることです。年; 同時に、公的債務の対 GDP 比率の削減を達成します。 いわゆる「財政協定」の欧州条約への変換に関するイタリアによる脅迫された拒否権で提案を実証することの無益さを無視してください。 3つの事実が残っています。 第一に、ユーロ圏のほとんどの国が堅調な成長を遂げ、イタリア自体のプラスの（より緩やかではあるが）成長を特徴とする現在のような景気循環局面では、公的赤字間の構造比率に対する制約。シックス パックのヨーロッパの規則によって課される GDP は、公的赤字/GDP 比率の 3% という名目上の制約よりもはるかに厳しいものです。 したがって、2,9% をわずかに下回る赤字を追求することは、非常にプロシクリカルな政策となります。 第二に、現在の成長率では、イタリアで GDP の XNUMX% に等しい公的赤字が、同じ債務のストックに対する特別な操作なしに、公的債務/GDP 比率の削減と両立すると仮定することは非現実的です。
この最後の事実にこだわる価値があります。 簡単な計算によると、公的赤字が 2,9% で、現在の名目金利が存在する場合、イタリアは、次の 5 年間でわずかに低い名目 GDP 成長率を平均して 2,9% に達成した場合にのみ、欧州の公的債務削減規則に従うことになります。年。 したがって、現在のイタリアのインフレ率を考えると、経済の予想実質成長率は、プラスではあるものの、必要な成長率の半分未満になります。 これに加えて、今後 133 年間で金利の構造が上昇する可能性が非常に高く、インフレ率の上昇の可能性を十分に補うことができます。 一方、今後 2 年間の公的赤字が 2,9% であると再び仮定すると、現在の異常な水準 ( の XNUMX% 以上) でのイタリアの公的債務の対 GDP 比率の単なる安定化 (削減ではない) には、イタリア経済の年間名目成長率は、体系的に XNUMX% を上回っています。 予想されるインフレ率の動きが小さいことを考えると、これらの率でさえ非現実的に見えます。 したがって、XNUMX% の公的赤字が、特別な操作なしで GDP に対する公的債務の比率の大幅な削減と両立すると仮定するのは非現実的です。
したがって、公的債務の対 GDP 比率の削減を、年間 2,9% の公的赤字に対応させるためには、臨時の公的債務削減操作が必要になります。 すでに言及されている純粋な会計上の介入は除外します。なぜなら、それらは、フランスとドイツの両方、およびヨーロッパの機関から見たイタリアの調整プロセスを信頼できるものにするという目的に適合しないからです。 したがって、公有企業の体系的な民営化と公共資産の一部の処分に頼るかどうかが問題になります。 しかし、産業政策や領土の持続可能性計画がなく、公的債務と GDP の比率を削減するための継続的なプロセスを開始する前に、これらの操作が実行された場合、これらの操作は XNUMX つの悪影響を生み出す危険があります。 予算を構造的に再調整することなく、残りの公的資本資源を分散させる。
与えられた例は、イタリアの政治制度上の不確実性が、選挙目的の公的債務の中期的な持続可能性を危うくするリスクを高めていることを証明しています。 これは、イタリアが中期的に力強い成長率を達成し、ドイツとフランスの間で MEF の構築、つまり財政プロセスの開始を目的とした協定の構築に積極的な役割を果たすことができるようにするための良い方法ではありません。 EMUの将来の繁栄に必要な組合。 したがって、より前向きな経済状況と量的緩和の存在によって開かれた機会の窓を利用して、政府は公的債務の対 GDP 比率を削減する信頼できるプロセスを開始する必要があります。 このためには、次の問題があります。公共支出の構成を合理化する。 非現実的な減税目標を脇に置き、代わりに関連料金を再定義できる税制改革を追求する。 効率的な公共投資プロジェクトを通じて、可能な限りヨーロッパのリソースから資金を調達し、さまざまな形態の生産力のダイナミクスをサポートできる民間投資への効果的なインセンティブを通じて、イタリア経済の成長の可能性を高めます。
特に選挙前の段階で勝つのは難しい賭けです。 ただし、これは XNUMX つの結果を得るための避けられない条件です。XNUMX つは、イタリアの経済成長を、負の外生的ショックに対してより堅固なものにすることであり、したがって中期的な見通しを備えたものにすることです。 フランスとドイツが五大大統領報告書と欧州委員会によって提案された方針に沿って開設している建設現場で関連する地位を獲得する。 イタリアの支配階級の一部がおそらく考えていることとは反対に、今回はイタリアの所得ポジションを擁護しても、成長への近道や欧州党の最前列の自由な席を保証することはできません。
