Il est vrai que ces derniers jours l'Europe a promis une nouvelle aide à Athènes mais, pour l'essentiel, « le plan d'austérité draconien infligé à la Grèce ne résout pas le problème de la dette qui est destinée à atteindre bientôt 160 % du PIB. La solution passe par la restructuration de la dette, en capitalisant sur l'expérience des Brady Bonds. Je ne vois aucune raison de ne pas adopter cette stratégie." C'est ce qu'a exprimé Nouriel Roubini, l'économiste de l'Université de New York, lors d'un long discours au 50e Congrès mondial de l'Aci sur les marchés financiers internationaux, qui s'est tenu à Budapest du 26 au 28 mai, se rangeant ouvertement du côté de ce groupe d'universitaires, dont des Italiens (voir interview avec Mario Noera et Marco Onado sur Firstonline), qui suggèrent le schéma adopté dans les années XNUMX par les États-Unis pour résoudre le problème des dettes souveraines en Amérique latine.
Dans son discours, Cassandre qui a prédit la crise ne se contredit pas : après la longue série de cygnes noirs de ces dernières années, de nouveaux risques s'amoncellent sur l'économie mondiale, surtout si des opérations qui n'aboutissent à aucun résultat se prolongent. Comme le nouveau plan d'austérité pour la Grèce, que Roubini a rejeté de manière préventive. Tout comme ils disent ne pas être d'accord avec l'hypothèse d'un sauvetage de la dette d'Athènes, qui nécessiterait de toute façon au moins 250 milliards d'euros. "Ce serait une erreur à la limite de l'aléa moral", a-t-il déclaré. Mais voici un bref résumé de son discours.
Les deux inconnues les plus dangereuses, attaque le raisonnement de Roubini, sont représentées par les dettes souveraines et le ralentissement de la croissance. Bien sûr, il y a quelques notes positives, notamment :
– une récupération partielle des effets de la crise mondiale. Une reprise qui reste en tout cas bien en deçà des niveaux d'avant-crise. Par ailleurs, la croissance 2011 est inférieure à celle de 2010 et intègre déjà une hausse de l'aversion au risque liée à la fin du QE2 américain et aux anticipations sur l'issue de la crise grecque.
– Le risque d'une succession de « contes de fées » comme la déflation, la récession à double creux, l'effondrement de l'UE. Toutes les prévisions avec une faible probabilité de réalisation effective : ce qui a cependant contribué à la performance décevante des listes d'actions. Il y a eu une correction de 20% aussi parce que les marchés ont continué à escompter les risques dérivant des "contes de fées" négatifs, qui ont fini par peser, en sens inverse, avec les rêves de la période "d'exubérance irrationnelle".
– Les bons états financiers des Corporates : ces derniers apparaissent solides, performants avec des résultats rentables et d'excellents niveaux de liquidité. De plus, les dépenses en termes de Capex et d'activités M&A ont augmenté. Autant d'éléments favorisant une plus grande confiance dans la croissance.
Mais il y a bien sûr des éléments négatifs. Entre ceux-ci :
– une reprise anémique ajoutée à un coûteux processus de désendettement toujours en cours : on pourrait la définir comme une récession « plain vanilla », c'est-à-dire une récession anémique avec des bilans qui nécessitent encore des interventions extraordinaires des gouvernements. Seuls les pays émergents ont été capables d'une reprise en V depuis les creux de 2008.
– La persistance des problèmes liés au risque souverain. Les Autorités de Marché ont fait leur travail mais ce sont les pays du G7 qui ont été les premiers à donner le mauvais exemple. Les États-Unis et le Royaume-Uni ont des déficits supérieurs à 10 % et le niveau dette/PIB des pays avancés s'est rapproché du niveau dangereux de 90/100 %. Le vieillissement de la population est un autre facteur qui fait que la hausse des coûts des soins de santé s'ajoute à un fardeau fiscal lourd et croissant.
– Les problèmes des pays périphériques de l'UE, les PIGS : la situation entre ces pays est très différente en termes de déficits publics. Grâce au confinement de la demande, l'Italie est sans doute le pays le moins exposé. Mais ils ont tous des problèmes communs : a) une augmentation significative du stock de la dette ; b) un système financier mis à mal par la crise, qui nécessite une recapitalisation des banques ; c) une augmentation de l'exposition au risque également dans le secteur privé. Tout cela se traduit par une perte de compétitivité et, par conséquent, la prévalence d'exportations à forte intensité de main-d'œuvre et à valeur ajoutée limitée. A une époque où les salaires augmentent plus vite que la productivité, les mots clés sur lesquels les gouvernements doivent se concentrer demeurent : compétitivité, croissance et stabilisation de la dette et du déficit publics.
Le cas grec est une mission impossible : si l'on persiste à suivre des recettes qui n'affectent pas les causes des déficits. D'Athènes commence une crise qui implique les autres Cochons selon des voies originales. L'Irlande considère son système bancaire comme son plus gros problème, donc la conversion de la dette senior en fonds propres est la solution. Le Portugal doit restructurer sa dette. L'Espagne est le pays typique "trop grand pour échouer… pour être sauvé". Si la Grèce se restructure, l'Espagne s'effondrera. Le coût d'un sauvetage bancaire serait énorme et l'Espagne ne serait pas en mesure de renflouer seule. La seule solution pour ces pays est une épargne plus importante et la maîtrise de la dette souveraine, bancaire et des ménages.
– La baisse de la croissance américaine : La croissance s'est stabilisée à 2.8% pour 2010, mais les éléments qui minent la croissance sont : o le choc pétrolier o la faiblesse du marché du travail o la correction en double dip du secteur immobilier o la dette publique, avec des cas graves dans certains États comme la Californie, l'Arizona, le Nevada, l'Illinois. Les démocrates sont contre les réductions de dépenses tandis que les républicains sont contre de nouvelles taxes. Une nouvelle période de problèmes budgétaires est attendue avec des autorités de contrôle désarmées. La croissance de la consommation s'est produite uniquement grâce à une augmentation du revenu disponible, qui a augmenté en raison des allégements fiscaux et des transferts. Ainsi, nette du désendettement et de la situation du secteur privé, la consommation reste médiocre.
– Le paradoxe de la croissance des pays émergents minée par une inflation excessive et la nécessité de se couvrir par de nouvelles hausses de taux avec le risque d'un atterrissage brutal : une croissance robuste mais une inflation élevée ont contraint les pays émergents à adopter des politiques de taux restrictives qui , a manqué de timing et a surtout suscité des inquiétudes quant à la gestion des devises. La Chine a éclipsé les États-Unis et le dollar américain, concentrés sur la lutte contre l'inflation. Les pays restent en retrait de la courbe à la poursuite des taux réels négatifs. Ainsi le risque d'un atterrissage en termes de forte réduction du PIB augmente. La gestion des devises devient difficile en l'absence d'indépendance de la banque centrale et de contrôles adéquats. Par conséquent, l'inflation demeure le résultat le plus probable.
– Les problèmes au Moyen-Orient entre croissance faible, inflation élevée : le scénario oscille entre la persistance des troubles sociopolitiques sans aggravation particulière de la situation actuelle à une aggravation de la situation économique et la chute dans une récession à double creux. Avec un pétrole qui reste lié à 100$ et une exposition des Pays Émergents à des chocs de contagion plus importants que dans les Pays avancés.
– Les difficultés du Japon : si la phase post-reconstruction au Chili a ensuite vu un rebond de croissance de 6%, cela ne peut pas être le cas au Japon. Et un effet de contagion est déjà en cours aux États-Unis et en Asie. Principales causes : contamination nucléaire, incertitude quant à une reprise des approvisionnements nucléaires et effets d'entraînement sur le secteur qui influenceront les décisions dans d'autres pays, destruction de la chaîne d'approvisionnement avec des effets à long terme, en particulier dans le secteur de l'énergie et des semi-conducteurs, impossibilité de financer facilement la reconstruction due à un endettement élevé, l'impossibilité d'utiliser des titres, des actions ou le rapatriement du yen sans éviter une appréciation forcée de la monnaie qui déplacerait davantage les exportations japonaises.
– Incertitude sur les stimuli budgétaires et monétaires post-UE et américains : le verre est à moitié vide et à moitié plein uniquement grâce à la liquidité, aux taux d'intérêt nuls et aux mesures non conventionnelles de soutien à la liquidité. Mais le déficit budgétaire reste élevé. Les stimuli budgétaires ont pris fin aux États-Unis comme dans l'UE pour faire place à l'austérité budgétaire. Augmenter les impôts et diminuer les transferts ne semble pas positif pour la croissance économique. Il existe trois attitudes face à la relance monétaire :
– 1) la BCE agit contre l'inflation (« antiinflation Jihad »), détériorant ainsi la croissance et les périphériques ; – 2) la BOE attend d'agir sur la hausse des taux dans les prochains mois ; – 3) la Fed agit plus lentement, il n'y aura pas de QE3 et même pas de pic sur les taux longs. – 4) L'aversion au risque s'aggrave encore dans cette phase d'incertitude et les problèmes des marchés financiers, des actions et des obligations américaines devraient encore se réduire.
Pour conclure le tableau, il reste à noter que les coûts de production ont augmenté également grâce au bond des matières premières et que le rapport entre bénéfices et marges est voué à augmenter. Sur les taux de change, il n'y a aucune raison pour que le dollar soit plus fort que l'euro ou face aux autres devises : la guerre des devises reprend après une guerre commerciale. Mais la Chine ne va pas non plus vers un réalignement, alors qu'il y aura des effets sur les réserves internationales. Cependant, il n'y a pas d'alternative pour l'instant au dollar américain comme monnaie principale.
