Mario Draghi n'a jamais été aussi explicite. La BCE prendra des mesures pour préserver la stabilité des prix face aux pressions inflationnistes et déflationnistes. Elle le fera avec des mesures classiques (baisse des taux d'intérêt) mais si nécessaire aussi "avec une opération de refinancement ciblée à plus long terme, ou via un programme d'achat d'actifs titrisés", enfin avec l'achat d'un "large" spectre de titres. Il l'a dit jeudi dernier lors d'un discours à Amsterdam à l'occasion du XNUMXe anniversaire de la banque centrale néerlandaise.
Ce qui inquiète le président de la BCE, c'est le taux d'inflation dans la zone euro qui reste à 0,5%, bien en deçà de l'objectif de moyen terme de l'Eurotower (2%). Le spectre de la déflation plane depuis un certain temps en Europe. Plus dangereuse que l'inflation, la baisse des prix est susceptible d'enclencher une spirale mortelle : les revenus des entreprises chutent et les firmes endettées font faillite, les investisseurs et les consommateurs ont tendance à moins dépenser dans l'espoir de pouvoir acheter plus tard à de meilleurs prix (même si dans un premier temps les salariés et les retraités ont un avantage et voient leur pouvoir d'achat augmenter), l'économie se fige et à terme le niveau des salaires est écrasé par un système désormais déprimé.
Le résultat est que tout le monde est plus pauvre. L'exemple toujours rapporté est celui du Japon qui dans les années XNUMX, avec l'éclatement de la bourse et de la bulle immobilière, s'est retrouvée dans le piège déflationniste qui patauge en deux décennies d'économie anémique. Aujourd'hui, le Premier ministre Shinzo Abe, pour tenter de sortir le pays de sa torpeur, est entré sur le terrain avec un bazooka monétaire et réformateur jamais mis en place (Abenomics) que le monde entier surveille de près.
A plus d'une occasion, Draghi a voulu rassurer sur les différences appropriées entre la situation dans la zone euro et ce qui s'est passé au Japon. « Il y a de nombreuses raisons pour lesquelles la zone euro est dans une situation radicalement différente de celle du Japon », expliquait-il lors de la conférence de presse sur les taux de décembre 2013. « La zone euro ne fait pas face à la déflation que connaît le Japon et « il n'y a pas de risques pour le moment ». », avait-il encore répété début avril, tout en précisant que « cela ne veut pas dire que le conseil doit rester indifférent ». Parce que « vous pouvez penser que vous avez une inflation nulle alors qu'en réalité vous êtes déjà en déflation ».
Situation différente, celle du Japon, mais suffisamment emblématique pour être soigneusement étudiée et examinés pour en tirer des leçons importantes pour la zone euro. Le groupe de réflexion de Bruegel, basé à Bruxelles et dirigé par l'ancien dominus de la BCE Jean-Claude Trichet, vient de publier un livre né du partenariat de recherche lancé ces derniers mois entre l'Union européenne et le Japon dans le but d'approfondir les similitudes et les leçons valables pour les deux pays à partir de l'hypothèse que "le Japon et l'UE sont tous deux des économies ouvertes avec des liens commerciaux et financiers importants, tous deux confrontés à des défis similaires à bien des égards".
L'ouvrage, qui s'intitule "Le Japon et l'Union européenne dans l'économie mondiale", rassemble les contributions de divers auteurs (de Peter Praet, membre du directoire de la BCE, à Guntram B.Wolff directeur du même Bruegel, de Takuji Kinkyo, professeur d'économie à l'université de Kobe à Kiyohiko G.Nishimura de l'université de Tokyo) ee est divisé en quatre parties : 1) les liens commerciaux et financiers entre l'Europe et le Japon ; 2) la bulle immobilière, la réponse des gouvernements et les ajustements économiques/entreprises : l'Europe peut-elle apprendre du Japon ; 3) les politiques financières et fiscales et le système monétaire au Japon et en Europe ; 4) Quelles leçons en tirer ?
Le livre contient également la thèse de Joachim Fels, chef économiste mondial de Morgan Stanley, qui parle depuis plusieurs mois du "risque réel de japonification de la zone euro", c'est-à-dire de japonisation, selon le terme anglais « Japonisation » indiquant le processus ou le désir de faire partie de la société japonaise. La contribution de Kiyohiko G. Nishimura, directeur de la Faculté d'économie de l'Université de Tokyo, propose plutôt trois conseils pratiques pour les politiciens : 1) éviter les vœux pieux et faire face à la réalité ; 2) être proactif, pas réactif ; 3) communiquer efficacement. Enfin, pour Peter Praet, membre du directoire de la BCE, la leçon pour la zone euro est claire : la restructuration du système financier doit être achevée dans son intégralité, des réparations sélectives ne suffiront pas.
LA JAPANIFICATION DE LA ZONE EURO
"N'est-ce pas ironique ?" demande-t-il Roche dans sa contribution (en partie 2) qui reprend un de ses rapports déjà daté du 30 octobre 2013 : « au moment même où le Japon est sur le point de sortir de la déflation grâce à sa politique monétaire et budgétaire agressive, la zone euro risque de tomber dans un piège déflationniste similaire à ce que le Japon a connu entre les années 1997 et XNUMX. Le Japon a ensuite connu une récession prolongée, une réponse monétaire tardive et trop prudente, une forte appréciation périodique de la monnaie, un échec à mettre en œuvre un assainissement rapide des bilans bancaires, un resserrement budgétaire prématuré en XNUMX qui a replongé l'économie dans la récession et une sclérose générale des institutions. réformes. « Cela vous semble familier ? » provoque Fels. « Évidemment – ajoute l'économiste – la zone euro n'est pas le Japon et l'histoire ne se répète pas. Mais il y a des échos. Et compte tenu des nombreux parallèles, une japonification de la zone euro est un risque sérieux ».
Mais à quel point la zone euro est-elle japonaise ? En d'autres termes, à quel point la zone euro est-elle similaire au Japon ? Fels dresse une liste de similitudes et parallèles:
1) Comme au Japon, un cycle de boom, de bulle et d'éclatement est à l'origine des problèmes actuels de la zone euro.
2) Cependant, une grande partie du boom et de la bulle de la périphérie a été financée par les prêteurs du centre, qui ont rapidement retiré leur capital lorsque la bulle a éclaté. Ainsi, l'éclatement de la bulle et les problèmes bancaires se sont transformés en une crise des paiements au sein de la zone euro qui a fait douter de la faisabilité d'une monnaie unique. En ce sens, souligne Fels, la crise européenne a été bien pire que la crise japonaise.
3) De plus, les marchés se sont vite rendu compte que les États de la zone euro n'étaient pas de vrais États parce qu'ils étaient endettés envers une monnaie qu'ils ne pouvaient pas imprimer eux-mêmes. En conséquence, les marchés ont refusé de financer les gouvernements à un taux d'intérêt raisonnable et la crise de la dette souveraine a été déclenchée. En conséquence, contrairement au Japon, les pays de la zone euro les plus touchés par la crise ont perdu la possibilité de mettre en place des politiques budgétaires contracycliques et au lieu de cela, ils ont dû appliquer le resserrement lorsque l'économie était en baisse, aggravant ainsi la récession. A l'inverse, le Japon a pu atténuer les conséquences de la récession sur le secteur privé grâce à une politique budgétaire expansionniste. Et la décision du gouvernement d'augmenter la taxe à la consommation en 1997 après la reprise économique de 1995-96 s'est avérée être une erreur car elle a replongé le pays dans la récession.
4) Un autre parallèle important avec le Japon d'alors et la zone euro aujourd'hui est la lenteur des progrès dans l'assainissement des bilans des banques et la recapitalisation des institutions financières. En conséquence, tant le Japon que la zone euro ont connu (et cette dernière continue de le faire) une contraction des volumes de crédit. Le plan de la Banque centrale européenne est de réaliser l'assainissement des bilans et la recapitalisation sur la voie de l'union bancaire. En cas de succès, cela pourrait être un catalyseur important pour réparer le mécanisme de crédit. En tout état de cause, il reste encore beaucoup de travail à faire et, en attendant, le désendettement des banques avec ses effets déflationnistes devrait se poursuivre.
5) Jusqu'à présent, la BCE a réussi à éviter la déflation et à maintenir les anticipations inflationnistes ancrées à sa définition de la stabilité des prix (inférieure mais proche de 2%). Cela, dit Fels, était dû à sa réponse plutôt opportune et agressive depuis l'éruption de la crise de 2007-2008, lorsque la BCE a commencé à s'engager dans diverses formes d'assouplissement non conventionnel. Cependant, il convient de noter que la déflation s'est installée au Japon huit ans plus tard, donc Fels estime qu'il est trop tôt pour se réjouir pour la zone euro. Le risque de déflation dans la zone euro a récemment augmenté. Pouquoi?
Le crédit continue de se contracter alors que le désendettement des banques se poursuit et s'accélère même en 2014 avant l'examen de la qualité des actifs et les tests de résistance. Deuxièmement, les salaires dans plusieurs pays en crise comme l'Espagne commencent maintenant à chuter, conséquence retardée du taux de chômage élevé et des réformes passées du marché du travail. Troisièmement, l'euro s'est encore renforcé en réponse à la décision de réduction de la Fed. Pendant ce temps, l'inflation actuelle est déjà nettement inférieure à l'objectif. Mais jusqu'à présent, note Fels, la BCE a obstinément refusé de reconnaître les risques déflationnistes (le livre a été publié le 8 avril, donc avant les dernières déclarations de Draghi, ndlr), d'une manière très similaire à ce que faisait la Banque du Japon avant le Début de la déflation dans le pays.
Pour l'économiste, la "japanification" de la zone euro peut être évitée si les politiciens européens prêtent attention à trois leçons du Japon :
1) la politique monétaire doit agir tôt et de manière agressive avant que la déflation ne s'installe ;
2) les régulateurs doivent mettre en œuvre un assainissement des bilans des banques, y compris une évaluation réaliste des mauvais actifs et des recapitalisations rapides si nécessaire ;
3) Les gouvernements devraient éviter des politiques budgétaires trop strictes qui risquent de replonger l'économie dans la récession. « Je pense qu'il y a de fortes chances que ces leçons soient prises en compte et que la « japonisation » de la zone euro puisse être évitée. Mais je suis nerveux », conclut Fels.
LES TROIS CONSEILS AUX POLITICIENS
Parmi les nombreux conseils que l'on peut tirer de l'étude des expériences japonaises et européennes, Nishimura (Université de Tokyo), choisit de se concentrer sur trois aspects. Le premier concerne la nécessité d'éviter l'attitude des vœu pieux, ce qui nous a conduit à élaborer des estimations qui se sont révélées à plusieurs reprises trop optimistes. « Les vœux pieux en temps de crise sont particulièrement nocifs – dit Nishimura – car ils conduisent au comportement d'« attente de l'ancienne normalité (la normalité du passé, ndlr) qui ne revient jamais. Cela entraîne un retard substantiel dans la mise en œuvre des bonnes politiques ». Nishimura note qu'il existe de nombreuses preuves de la façon dont les problèmes ont été sous-estimés puis amplifiés pour devenir inquiétants. L'ampleur de l'impact des prêts non performants est le pire exemple de sous-évaluation et de vœu pieux de ce type, qui a rendu les problèmes de bilan au Japon dans les années XNUMX et dans la zone euro dans les années XNUMX beaucoup plus graves et persistants .
La deuxième leçon est la capacité d'agir de manière proactive et non de manière réactive. Cependant, cela se heurte aux besoins des décideurs politiques. "Les décideurs sont de plus en plus sous pression pour être responsables, ce qui implique que leurs politiques doivent être fondées sur des preuves", déclare Nishimura. Et donc ils ont tendance à éviter de prendre des décisions tout de suite lorsque les données économiques disponibles ne montrent aucun changement dans les conditions économiques. "Ils attendent plus de données confirmant les changements - ajoute Nishimura - Ce qui peut être judicieux en temps normal mais n'est pas souvent le cas en temps de crise. Malheureusement, les données sont souvent bâclées et tardives." Nishimura prend la dynamique du PIB japonais comme exemple, concluant que les statistiques sur le produit intérieur brut ne se sont pas avérées être de bons guides pour les politiques économiques en période de difficultés. Surtout, la tendance à la sous-estimation initiale est problématique.
Enfin, Nishimura recommande de communiquer efficacement. «Lorsque l'économie subit de profonds changements structurels – souligne-t-il – l'ancienne façon de penser n'est plus valable à la fois dans la rue principale (l'économie réelle du peuple) et sur les marchés financiers. Les politiques de communication deviennent alors très importantes pour expliquer les problèmes auxquels nous sommes confrontés et les politiques dont nous avons besoin ». Pas seulement. Les politiques de communication ne doivent pas se limiter à annoncer des prévisions et des intentions d'action, mais doivent inclure gestion prudente de la crédibilité.
