Carl Weinberg dit que lorsqu'il parle de la Chine en citant les données officielles sur la croissance (bonne) et les mauvaises dettes des banques (sous contrôle) tout le monde le regarde comme un fou. Weinberg demande alors quels chiffres ses interlocuteurs ont pour dire que la Chine est au bord de l'effondrement. Aucune, leur répondent-ils régulièrement, mais que ça va très mal, c'est ce que tout le monde dit. On peut s'amuser à remplacer la Chine par les banques italiennes, par la fabrication mondiale, par l'exposition pétrolière des banques américaines qui chutent à une vitesse vertigineuse (ce sont elles qui auraient dû remonter avec la hausse des taux). Tout va clairement mal, mais lorsqu'on lui demande d'argumenter sur la négativité, la réponse est, invariablement, que tout le monde est négatif et qu'il doit donc y avoir quelque chose de vrai.
Quiconque a lu The Big Short (ou vu le film The Big Short) se souviendra de la figure de Michael Burry, le médecin devenu manager qui en 2005 prend la peine d'aller regarder une à une une série de subprimes et découvre qu'ils sont presque tous dangereux. Lorsqu'il propose de vendre à découvert sur ces actions, tout le monde le regarde comme un fou, même lorsqu'il montre les données qu'il a trouvées. Le marché se porte très bien, disent ses interlocuteurs, et il est impossible qu'il s'effondre. Et pourquoi? Parce que c'est ce que tout le monde dit. On le dit tout de suite, on ne conseille à personne d'avoir l'entêtement de Michael Burry et on n'aura jamais le courage (qu'il a eu) d'aller contre tout le monde en y mettant de l'argent et de la réputation. Après tout, pour un Burry qui tient trois ans et qui finit par ramener une montagne d'argent, il y en a mille qui font une dépression nerveuse et ferment tôt, perdant au lieu de gagner.
Keynes a également découvert cela, car il a écrit, après avoir perdu la quasi-totalité de son argent, que les marchés peuvent se tromper plus longtemps que vous ne pouvez vous permettre d'avoir raison. Nous n'envions pas non plus beaucoup les détenteurs d'obligations qui ont refusé de restructurer la dette argentine. Finalement, ils auront plus d'argent qu'ils n'en ont plié, mais au prix de 15 ans d'enfer. A la place, on préfère suivre l'enseignement de Guillaume de Baskerville (Le Nom de la Rose, Sean Connery dans le film), le franciscain féru de science qui rappelle à son jeune disciple qu'il est inutile de finir sur le bûcher pour défendre ses idées. . Mieux vaut les cultiver avec prudence, rendre un hommage formel au consensus et attendre des temps meilleurs. Traduit en pratique, il s'agit d'accepter 2016 comme une année de retracement des bourses, de repositionnement sur des niveaux plus défendables, de politique monétaire américaine moins expansive, de profits qui croissent lentement, de défis difficiles pour la Chine qui doit gérer la libéralisation d'une manière ordonnée des mouvements de capitaux, pour l'Italie qui doit renforcer ses banques et pour Merkel qui doit maintenir ensemble une Europe indisciplinée à l'est (Pologne, Hongrie), à l'ouest (Espagne, Portugal), au sud (Grèce et peut-être Italie) et au nord (Royaume-Uni).
On peut aussi admettre que les politiques monétaires expansionnistes sont moins efficaces qu'on ne le croyait auparavant. Enfin, nous pouvons consciencieusement rendre hommage à l'esprit du temps et accepter une phase de pénitence et d'expiation pour les excès de ces dernières années (très évidents dans les matières premières, mais pas dans d'autres secteurs). Cela dit, personne ne nous oblige à répéter comme des perroquets que la Chine est sur le point de s'effondrer, que nous allons connaître des vagues de faillites sans précédent, que la zone euro est au bord de la désintégration, que l'Italie est pire que la Grèce, que l'Amérique avance vers le fascisme ou le socialisme, que le pétrole ne remontera plus jamais (et s'il monte, il nous enterrera dans l'inflation), que le dollar atteindra la parité avec l'euro (faisant tomber l'Amérique) ou s'affaiblira massivement à nouveau (faisant tomber l'Europe).
Et personne ne nous oblige à rejoindre le chœur de ceux qui craignent une Fed sanglante qui relèvera résolument les taux malgré tant de ruines, un dollar qui s'effondrera même en présence de centaines de millions de Chinois faisant la queue pour l'acheter ou une BCE que mars fera une très petite manœuvre même en présence d'un euro qui se renforce et d'une industrie allemande que la bourse considère en chute libre. Si vous devez penser au pire, choisissez. Soit noyé, soit en feu, pas les deux. Disons-le tranquillement et laissons même de côté les prévisions du Fonds monétaire (qui prévoit plus de croissance en 2016 qu'en 2015) et celles des analystes boursiers top-down et bottom-up, qui tablent toujours sur une légère hausse des bénéfices (et pas si faible pour les revenus hors pétrole). Nous concédons que ces dernières années les économistes et analystes se sont toujours montrés trop optimistes et nous faisons l'hypothèse, par prudence, d'une croissance et de profits stables plutôt qu'en hausse. Admettons aussi que les stratèges de toutes les grandes maisons, qui donnent le SP 500 entre 2000 et 2300 en fin d'année, vivent au pays des contes de fées et ne considèrent pas qu'il soit correct de dégonfler les multiples si l'on suppose des profits stables et qui ne croissent plus. Et pourtant, de là à dire que des malheurs infinis nous attendent il y a.
Nous trouvons également intéressant que bon nombre des courts métrages les plus prestigieux qui attisent les flammes soient prêts à déclarer qu'ils seront heureux de se repositionner à la hausse à dix pour cent en dessous des niveaux actuels. C'est une attitude qui est loin du véritable désespoir des marchés baissiers profonds et ressemble plus au désir de faire des incursions dans un marché hébété et nerveusement fragile. Que faire alors, acheter ? Après tout, parmi ceux qui se disent certains de nouvelles réductions, il y a aussi ceux qui admettent doucement, comme le fait Laurence Fink de BlackRock, qu'il existe déjà aujourd'hui d'excellentes opportunités d'achat. Mais pour nous, cela ressemble plus à un marché de maintien qu'à un marché d'achat. Pour trois raisons. La première est que les décideurs politiques ne voient pas mal une année 2016 de retracement modéré. Ce qu'ils ne veulent pas, c'est que le retracement soit tel qu'il affecte négativement l'économie. C'est pourquoi, alors que les marchés commençaient à exagérer le pessimisme, nous avons assisté à un assouplissement des positions de la Fed et à une position expansionniste plus agressive en Europe, en Chine et au Japon. Et pourtant, alors que les années précédentes une semaine de baisse suffisait pour ressentir les premiers réconforts, il a fallu cette fois un mois.
La seconde est que les politiques monétaires commencent à paraître moins efficaces. Comme le note Richard Koo (depuis des années), les taux peuvent baisser, mais ils ne servent à rien si personne n'a envie d'emprunter de l'argent et si tout le monde essaie plutôt de rembourser ses dettes car ils sont toujours terrifiés depuis 2008. Ajoutons que les banques sont invités à prêter plus (sous la pression des taux négatifs) mais aussi moins (sous la pression des ratios de fonds propres toujours plus élevés). À ce stade, dans un monde normal, les politiques budgétaires devraient prendre le relais. cependant, les gouvernements sont paralysés, ne se permettant que de petits dépassements de dépenses mais ne se sentant pas motivés pour en faire plus, du moins pour le moment. La troisième raison est que si jamais les marchés se livraient à une reprise, par exemple en se rapprochant des niveaux de fin 2015, la Fed recommencerait à parler de hausse des taux et les descentes reprendraient.
Ce n'est qu'en présence d'une économie forte que nous pourrions voir des marchés boursiers élevés et un resserrement de la Fed en même temps. L'espoir est toujours légitime. Mais pour le moment, nous voyons une économie mondiale se porter plutôt bien, mais pas si bien. Nous restons stratégiquement neutres sur le dollar. L'affaiblissement continu profite au marché boursier américain, aux matières premières, aux marchés émergents et à la Chine. Elle n'aide pas l'Europe dans l'immédiat, mais elle pourra l'aider en mars lorsque la BCE devra lancer une série de mesures encore plus agressives, visant notamment à faire baisser l'euro
