Mais avant de voir ce qui a changé, regardons, pour rappel, les constantes qui continuent à produire leurs effets positifs. Le plus important est bien sûr la croissance, qui continue et se redistribue de l'Amérique vers l'Europe après avoir été fortement biaisé en faveur de la première au deuxième trimestre. La seconde est donnée par racheter, qui se poursuivent sans relâche au rythme d'un billion par an aux États-Unis. Ces deux facteurs devraient continuer à jouer au cours des six prochains mois.
La modération des deux constantes positives est la constante de fond négative de normalisation des politiques monétaires, lente à souhait mais, justement, constante. Cette normalisation a fait monter les rendements sur la partie courte de la courbe, mais a globalement suivi l'inflation. Les taux réels restent à zéro ou en dessous, tandis que les anticipations d'inflation intégrées à long terme restent contenues.
Nous arrivons alors à trois nouveautés et commençons fonctions.
Ces derniers mois, les systèmes maximaux ont été mis en place sur les droits et ont été mis en œuvre sur le marché des discours très idéologiques sur le libéralisme et le protectionnisme, sur la fin de la mondialisation, le progrès et la croissance.
La réalité qui se manifeste sous nos yeux est moins retentissante et plus articulée. L'offensive de Trump produit trois stratégies différentes, un pour l'Amérique du Nord, un pour l'Europe et un pour la Chine.
En Amérique du Nord, on s'oriente vers un rééquilibrage de l'ALENA, les États-Unis récupérant une partie de l'espace qu'ils avaient accordé au Mexique et au Canada. Il n'y a pas de nouvelles barrières dignes de mention mais une redistribution des charges. L'accord entre Trump et le populiste de gauche López Obrador est significatif sur le salaire minimum de 16 $ pour les Mexicains qui fabriquent des voitures pour les États-Unis, un clin d'œil de Trump aux syndicats américains et une idée que López Obrador est heureux de vendre à ses électeurs.
Avec l'Europe, nous allons vers une réduction à zéro des tarifs automobiles. Merkel et Malmström ont accepté l'idée, lancée par Trump comme une alternative à une guerre commerciale et initialement considérée comme impossible. Si tel est le cas, la bourse allemande connaîtra une bonne reprise cyclique, à condition que l'euro plus fort n'efface pas à nouveau la hausse.
Avec la Chine, les choses sont différentes. Ici, force est désormais de constater que du côté américain, il y a non seulement la volonté de rééquilibrer les échanges mais aussi et surtout de revoir à la baisse les ambitions stratégiques de la Chine. Les chaînes de production de la Chine et de l'Amérique vont progressivement se séparer, au grand avantage de pays comme le Vietnam ou le Bangladesh.
Dans l'ensemble, voir la résolution de deux des trois conflits commerciaux sur la table est une évolution positive. Tout aussi importante est l'idée que l'épuisement de cette première vague d'inflation fait son chemin. David Zervos a très bien résumé deux des grands processus en cours. D'une part, dit-il, il y a un choc d'offre positif aux États-Unis (déréglementation, réduction de la pression fiscale), alors que d'autre part, à travers les taxes, les sanctions et l'utilisation du dollar comme arme politique, il y a un choc de demande négatif qui part de la Chine et se propage vers les producteurs de matières premières alimentant La croissance industrielle de la Chine. Plus d'offre d'un côté et moins de demande de l'autre ne peuvent avoir pour effet que de contenir les pressions inflationnistes éventuellement générées par la baisse du chômage.
Troisième élément positif, outre les taxes et l'inflation, les chiffres qui commencent à filtrer dans les négociations entre le gouvernement italien et la Commission européenne ne semblent pas particulièrement alarmants. Pour contextualiser, rappelons que La France, qui aura un déficit de 2.4 cette année, remontera à 3 en 2019. Bref, si nous voulons créer des turbulences sur les marchés (tant du côté italien qu'européen), ce sera avant tout pour des raisons politiques.
Très bien alors? Non, n'exagérons pas. Il y a des problèmes dans les pays émergents. Les cas parallèles de l'Argentine et de la Turquie, qui ont des problèmes similaires d'endettement extérieur et de déficits courants élevés, ne concernent pas seulement les pays qui, pour des raisons politiques, veulent se débrouiller seuls (Turquie) mais aussi ceux qui suivent scrupuleusement les instructions du FMI (Argentine).
L'image est très fluide et le calme des marchés ne doit pas laisser présager un monde qui ne bouge pas. En fait le monde auquel nous sommes confrontés dans les années à venir sera agité et turbulent et c'est aussi pourquoi nous continuons à penser que la partie solide des portefeuilles devra être vraiment solide.
En résumé, nous sommes positifs (au moins pour quelques mois) sur le marché boursier américain et, en Europe, sur l'euro et les bourses (qui, cependant, devront partager les avantages d'un accord tarifaire avec l'Amérique) . Attendons encore quelques semaines pour devenir, si nécessaire, prudemment positif à propos de l'Italie.
En général, ce que nous voyons en Amérique ne ressemble pas nécessairement à un double top (le premier, on s'en souvient, c'était en janvier). Les doubles sommets sont typiques des inversions de cycle majeures, telles que 2000 et 2007. Il y aura un renversement un jour, bien sûr, mais pas en 2018.
