Selon certains, le rallye de Trump aurait déjà dû se dégonfler dans les premiers jours de janvier, lorsqu'une vague de prises de bénéfices aurait dû frapper la bourse américaine. En fait, vendre en 2016 aurait signifié subir un impôt sur les plus-values beaucoup plus élevé que ce que le Congrès décidera cette année avec effet rétroactif au XNUMXer janvier et beaucoup, pensait-on, se précipiteraient dans la nouvelle année pour liquider les positions qu'ils avaient nerveusement conservé dans le tiroir.
Cette vente massive a évidemment été suivie d'un mouvement d'achat, car l'indice n'a pas bougé. Pour d'autres, le rassemblement de Trump aurait subi une correction autour du jour de l'investiture, le 20 janvier, lorsque les vagues attentes auraient cédé la place à la dure réalité. Encore une fois, cependant, la vente, s'il y en a eu, a été accueillie par un balayage des achats, car l'indice, encore une fois, n'a pas bougé. L'indice s'est ensuite déplacé, mais plus haut, au cours des deux derniers jours, lorsque deux nouveaux sommets historiques ont été atteints.
Certains ont attribué cet optimisme au fait que le Dow Jones a finalement franchi la barre des 20 XNUMX, mais cela doit à son tour s'expliquer. D'autres ont déclaré que le rallye était dû à la surprise de l'absence de correction. D'autres encore ont déclaré des bénéfices meilleurs que prévu. Cependant, il nous semble que derrière la reprise de la hausse se cache, comme cause plus profonde, la perception que le dollar peut être maîtrisé et ne privera pas les politiques de croissance de la nouvelle administration américaine de trop d'oxygène.
Cette perception a deux causes. Le premier concerne les bonnes données macroéconomiques qui s'accumulent en Europe et en Asie. Les seconds sont les déclarations de Trump et celles du secrétaire au Trésor Mnuchin, qui a parlé d'un dollar qui est déjà très, très cher aujourd'hui. Si la hausse de la Bourse rend fier Trump, qui espère désormais qu'elle se poursuivra, la hausse du dollar, qui le gratifiait initialement de façon narcissique, devient désormais, avec les taux, une épée de Damoclès suspendue au-dessus de son objectif ambitieux de relancer la croissance à 3 pour cent.
Le dollar a diverses raisons structurelles qui le poussent à la hausse. Le premier est le placement dans le cycle. En effet, la devise américaine a tendance à se renforcer lors des phases d'expansion, lorsque le différentiel de taux d'intérêt s'élargit, et à s'affaiblir brutalement lors des récessions. La deuxième raison est que désormais, en plus du différentiel de taux d'intérêt, le différentiel de croissance va aussi augmenter et ce même si, comme on l'a vu, les autres économies continueront de surprendre positivement.
La troisième raison est le rapatriement des fonds que les entreprises américaines maintiennent actuellement à l'étranger. Cette raison est moins importante qu'on ne le pense (les fonds étrangers sont traditionnellement détenus en dollars) mais elle n'est pas totalement négligeable. La quatrième raison est que la réforme radicale du système fiscal américain sur laquelle travaille le Congrès incitera très fortement les multinationales basées aux États-Unis à délocaliser leur production. A cet égard, on parle abusivement d'une taxe aux frontières, ou d'un droit de douane de 20 %, mais la réforme est, dans sa grande simplicité, plus vaste et plus subtile. En fait, les entreprises américaines ne seront taxées que sur la différence entre les revenus domestiques et les coûts domestiques et le taux sera vraisemblablement de 20% (contre 35% aujourd'hui). Les frais étrangers ne seront donc pas déductibles, seront traités comme des revenus et seront imposés en conséquence à 20 %. Les exportations, en tant que revenu non domestique, seront à la place exonérées d'impôt.
Les États-Unis deviendront ainsi beaucoup plus compétitifs même s'il faudra quelques années aux entreprises pour adapter leur chaîne de production à la nouvelle réalité fiscale. Les taux de change entre monnaies ayant tendance à suivre l'évolution de l'écart de compétitivité, il est clair que la monnaie du pays qui améliore sa compétitivité aura tendance à se renforcer.
Les analystes d'UBS ont récemment opposé ces facteurs de force à certains facteurs de faiblesse, qui seraient pour eux si forts qu'ils les amèneraient à prévoir une dépréciation, et non un raffermissement, du dollar. Ces facteurs sont la sous-évaluation de l'euro, le positionnement du marché (fortement biaisé en faveur du dollar et donc vulnérable), la hausse de l'inflation américaine et l'augmentation du déficit public américain, déjà en cours avant l'arrivée de Trump et que Trump va encore élargir . Ce sont toutes des observations intéressantes et pertinentes.
Cependant, nous observons que le positionnement n'est probablement qu'un facteur à court terme, que la sous-évaluation européenne sert à maintenir une zone euro unie qui autrement risquerait des tensions politiquement insoutenables et que la Fed, au moins pour cette année, surprendra les marchés par sa ténacité tout comme à l'époque d'Obama, il les a surpris par sa douceur. Quant à l'explosion du déficit public, rappelons qu'à l'époque de Reagan elle a coïncidé pendant quelques années avec un très fort raffermissement du dollar. Nous ne sommes même pas convaincus que Trump va réellement faire exploser le déficit.
La réforme d'Obamacare sera en grande partie laissée aux États. L'infrastructure reposera sur des partenariats avec le secteur privé. Les dépenses publiques hors retraites et soins de santé seront réduites. Les dépenses militaires se concentreront sur les armements, mais aussi sur une réduction radicale des déchets. L'une des premières mesures de Trump, en revanche, a été un gel très impopuliste de l'embauche d'employés fédéraux.
Au moment de la signature du décret, Trump avait à sa gauche son stratège en chef Steve Bannon, un homme qui jusqu'à récemment était un militant du Tea Party, un mouvement pour le retour au petit gouvernement et la maîtrise de la dette publique. Au total, un dollar proche des niveaux actuels (entre 1.05 et 1.10 contre euro) serait excellent pour l'Amérique (qui peut encore bien tenir à ces niveaux) et serait bien pour l'Europe et l'Asie. Il est faux de penser que plus une monnaie est faible, mieux elle est, car au-delà de certains niveaux la faiblesse ne crée que de la paresse dans les réformes, de l'inflation, peu d'envie d'investir dans la productivité et, comme dans le cas allemand, des excédents courants qui sont alors mal réinvesti en compte de capital.
Un dollar relativement stable aux niveaux actuels, même au prix d'interventions verbales récurrentes, de tweets, etc., serait également réaliste et de bon sens. Les bénéfices seraient considérables non seulement pour la bourse américaine, mais aussi pour celles du reste du monde, qui auraient très peu à gagner et beaucoup à perdre si Wall Street, à un certain point, tombait écrasée par la dollar trop fort. Surtout, les marchés émergents auraient l'avantage, par rapport auxquels on pourrait se concentrer sur l'étude des fondamentaux (sous-évalués) sans être obnubilé par l'étude des flux de capitaux qui vont et viennent suivant l'évolution des taux de change. En Europe, les avantages seraient plus forts pour la bourse italienne.
