Chaque jour, avant de se lancer dans la mêlée, les grands et petits acteurs des marchés financiers examinent deux choses. D'une part, ils regardent la réalité du monde, constituée pour eux avant tout de données macro et d'estimations sur les sociétés cotées. D'un autre côté, ils évaluent soigneusement tout mot qui sort de la bouche des banquiers centraux et des gouvernements. Le monde objectif, donc, et la volonté politique.
Il y a des moments où tout semble clair, en bien ou en mal. Clair ne veut pas nécessairement dire vrai. En fait, parfois le marché se raconte des contes de fées et les adopte comme vérité. Ce n'est pas joli, mais cela donne toujours un sentiment de contrôle sur les événements.
Cependant, il y a d'autres moments, comme celui que nous vivons, où les signaux deviennent contradictoires et la perspective change continuellement. On dira que même ces dernières années, les données ont été mitigées, certaines bonnes et d'autres moins bonnes. C'est précisément cette alternance continue qui a créé cette atmosphère tempérée, ni trop chaude ni trop froide, qui plaît tant aux marchés.
Pourquoi alors le moment actuel est-il si effrayant ? Nous avons dit que c'était une question de point de vue. Lorsque vous marchez le long d'une vallée dans les montagnes, vous vous déplacez entre deux pentes et n'avez pas peur de tomber. Cependant, si vous marchez le long d'une crête, vous vous déplacez toujours entre deux pentes, mais vous risquez de tomber d'un côté et aussi de l'autre. Boucle d'or sans gonflage est aussi rafraîchissant que de marcher le long de la rivière qui a creusé la vallée. D'un autre côté, avoir la moitié du monde qui croît rapidement et a peut-être besoin d'être ralentie et l'autre moitié qui semble s'enfoncer désespérément dans les sables mouvants de la déflation donne un sentiment de vertige.
Il y a d'autres facteurs qui compliquent encore le tableau.
La première est que les données macro ne sont pas faciles à lire. L'inflation salariale américaine, élément le plus important dans les décisions de taux de la Fed, est extraordinairement modérée dans certaines statistiques (celles du département du travail) et au contraire vive et croissante dans d'autres, comme celles recueillies par ADP. Les premiers ont le poids d'être officiels, mais leur conception est ancienne et obsolète. Les seconds, ceux d'Adp, sont qualitativement meilleurs, mais moins suivis. La Fed s'appuie sur les premiers, qui soutiennent le choix politique de maintenir les taux à zéro, mais elle sait qu'il peut également y avoir une part de vérité dans les seconds.
Une autre donnée difficile à lire est celle sur la forte chute de la production industrielle allemande. On a toujours su qu'on ne peut pas attendre grand-chose de l'Italie et de la France, on a compris depuis longtemps que l'histoire de la relance européenne est beaucoup d'optimisme de la volonté et peu de réalité effective. Cependant, personne n'avait jusqu'ici mis en doute la stabilité de l'Allemagne et sa capacité à faire face à la réduction du marché russe induite par les sanctions.
Si l'Allemagne chute, disent les marchés, l'Europe chute et si l'Europe tombe, accompagnée de la Chine, du Japon, du Brésil et de la Russie qui ne vont pas si bien, l'Amérique risque aussi de s'affaiblir. Adieu la hausse du cours de l'action.
Arrêtez, cependant, dit Greg Fuzesi de JP Morgan. La production automobile allemande est exceptionnellement volatile cette année. Un mois très lourd peut être suivi d'un mois de forte reprise. Attendons un instant avant de porter des jugements définitifs sur l'Allemagne (qui est d'ailleurs un peu en difficulté sur bien des fronts) et sur le monde.
Un autre élément difficile à interpréter est l'attitude des Banques Centrales vis-à-vis des marchés financiers. Yellen avait déjà tenté de dresser une petite liste d'actifs surévalués (certaines obligations à haut rendement, certaines biotechnologies et réseaux sociaux). La réaction avait été brève. Le sentiment était que la Fed, en choisissant des secteurs hautement symboliques, voulait simplement communiquer qu'elle surveillait les marchés, pas qu'elle voulait qu'ils baissent.
Maintenant, cependant, le Fonds monétaire parle de marchés boursiers gonflés, ne faisant aucune distinction subtile et craignant de fortes chutes l'année prochaine. C'est plus qu'un simple appel à la modération. Pourquoi ça? Pourquoi constatez-vous un écart grandissant entre des bourses de plus en plus sûres d'elles et une économie mondiale plus fragile qu'on ne le pensait et craignez-vous vraiment des krachs qui pourraient l'affaiblir davantage ? Ou parce qu'il veut que tout le monde continue à maintenir les taux d'intérêt à zéro sans se sentir gêné par les bulles boursières qui, à ces niveaux, sont plus gênantes qu'autre chose ? La première interprétation est très négative pour les bourses, la seconde est en réalité très positive, car elle correspond à un achat en cas de faiblesse à validité permanente.
Une autre complication est Ebola. A certains moments, en voyant le rapprochement de la réponse des autorités et des êtres humains en général, on s'inquiète vraiment. Les militants espagnols des droits des animaux qui se sont opposés à la suppression d'un chien potentiellement infecté rappellent tellement Brad Pitt des Douze Singes (qui dans le film provoque la quasi-extinction de l'humanité). À d'autres moments, vous voyez les choses dans leurs proportions limitées actuelles et vous vous calmez. Or force est de constater qu'Ebola est, pour les marchés, une variable totalement incontrôlable.
En essayant de résumer, le cadre actuel apparaît très ouvert. Une reprise de la production industrielle allemande suffit (tout à fait possible, on l'a vu), un QE européen composé d'Abs (potentiellement 1.2 trillion, dit Constancio, égal à un trillion et demi de dollars, bien plus que le Qe3 américain qui est sur le point de se terminer) et un Ebola qui fait moins parler de lui pour laisser place à de nouveaux plus hauts boursiers dans la prochaine période. Une Europe qui se querelle, une BCE avec le frein à main, une industrie allemande qui ne se redresse pas et un Ebola qui ne s'arrête pas peuvent au contraire faire pencher la balance du côté opposé, même lourdement.
Nous sommes assez confiants pour l'Europe. Les politiques budgétaires sont à nouveau légèrement expansionnistes (grâce à la rébellion française) et l'Allemagne se laissera volontiers mettre en minorité à la BCE, acceptant un QE théologiquement moins impur que celui américain. Bien sûr, nous ne savons rien d'Ebola.
En pratique, nous maintenons le profil favorable au dollar et aux actions, mais avec l'idée d'alléger les actions (pas le dollar) dans les moments où une forte volatilité le ramène près du maximum.Ebola mis à part, un marché qui monte et qui retombe et pend un peu moins sur les lèvres et la volonté politique des banques centrales n'est rien d'autre, comme le note Richard Pzena, qu'un marché qui se normalise.
