Dans le voyage inexploré dans le monde de la politique monétaire non conventionnelle, les taux d'intérêt négatifs sont allés un peu trop loin. En résumé, la politique de taux d'intérêt négatifs (NIRP) est en train d'échouer : les taux négatifs détruisent le capital, minent le système financier et n'ont jusqu'à présent pas réussi à générer une croissance du PIB nominal suffisante pour réduire les niveaux d'endettement déjà très élevés. Au milieu des inquiétudes concernant l'élargissement de la politique monétaire, les responsables de la politique monétaire, menés par le Japon, progressent davantage sur la voie qui mène à la monétisation de la dette.
Bien que son impact sur la croissance soit limité, l'assouplissement quantitatif (QE) a fonctionné dans une certaine mesure aux États-Unis. A l'inverse, en poussant les taux en territoire négatif, la BCE et la BoJ envoient un mauvais signal prix, érodant la confiance des investisseurs dans l'efficacité de la politique monétaire. Nous pensons que les investisseurs ont de bonnes raisons de s'inquiéter : malgré tous les efforts des décideurs politiques, la croissance du crédit au Japon s'élève à seulement 50 milliards de dollars par an dans une économie d'une valeur de 4,5 45 milliards de dollars. . La zone euro est encore plus anémique, avec une expansion du crédit de 26 milliards de dollars dans une économie de XNUMX XNUMX milliards de dollars. À notre avis, les avantages de la baisse des taux d'intérêt se sont épuisés.
Compte tenu de l'échec du NIRP à revigorer l'économie, les décideurs politiques se préparent à la phase suivante, à savoir la réduction de la dette en pourcentage du PIB pour relancer la croissance du PIB nominal. Fin mars, le Premier ministre japonais Shinzo Abe a demandé que les dépenses de l'exercice 2016 soient concentrées plus tôt dans l'année, si possible, et qu'un nouveau paquet économique soit en place d'ici mai. . Bien qu'elle ne soit peut-être pas si proche de l'action, la BCE semble suivre une ligne de pensée similaire à celle des Japonais. Lors de la conférence de presse lors de la réunion de la BCE en mars, le président Draghi a été interrogé sur la "méthode de l'hélicoptère" (une relance budgétaire continue) et n'a pas explicitement exclu cette possibilité. Interrogé sur le même sujet une semaine plus tard, l'économiste de la BCE Praet semblait favorable à ce type de politique.
Nous pensons que le Japon envisage un changement de politique pour se prémunir contre la menace chinoise. La prise de conscience s'est accrue que la taxation des positions de trésorerie ne fonctionne pas, en particulier compte tenu de la démographie vieillissante du Japon. Il y a eu des spéculations rapides selon lesquelles le Japon prépare un plan de relance budgétaire d'une valeur comprise entre 5 et 10 billions de yens, qui comprend le report de la hausse proposée de la taxe à la consommation. Une telle politique nécessiterait probablement une émission supplémentaire d'obligations d'État. Si, par exemple, il était structuré comme une expansion budgétaire financée par l'émission de zéro coupon perpétuels, que la BoJ serait obligée d'acheter, ce serait de l'"helicopter money", c'est-à-dire de l'argent distribué gratuitement au public. Le QE en soi n'est pas de l'argent hélicoptère, car en échange de l'argent des banques, les banques centrales reçoivent des obligations d'État et d'autres actifs, tandis que la méthode hélicoptère nécessite également une relance budgétaire de la part du gouvernement.
De toute évidence, une évolution vers la monétisation de la dette par le biais de la monnaie hélicoptère constituerait une rupture majeure avec la stratégie actuelle du gouvernement et de la banque centrale. Un changement de politique à grande échelle impliquant l'utilisation du terme «monnaie hélicoptère» n'est peut-être pas imminent, mais la direction prise par la pensée des décideurs politiques devient claire et influence nos visions du marché à long terme. Tout cela émerge dans un environnement de marché où le consensus estime qu'avec des rendements aussi faibles voire négatifs, les investisseurs doivent prendre plus de risques (risque de liquidité, risque de portage et risque de crédit) pour générer des rendements. Un « largage en hélicoptère » pourrait réduire la valeur de l'argent et détruire davantage la richesse ; certains marchés ne sont pas prêts à faire face à un changement de politique majeur sans détruire définitivement du capital.
Dans ce contexte, les investisseurs doivent réfléchir à la manière de structurer leur portefeuille alors que les décideurs se tournent vers la monétisation de la dette. Nous pensons que ce nouveau niveau de répression financière créerait clairement un environnement propice à l'abandon des allocations traditionnelles de portefeuilles long-only, où il serait approprié d'investir dans des actifs liquides plutôt qu'illiquides. Nous nous attendons à ce que l'attractivité de l'or augmente et les investisseurs voudront peut-être augmenter leurs liquidités compte tenu de l'incertitude beaucoup plus grande quant à l'orientation future de la politique monétaire. La volatilité du marché augmentera probablement de manière significative. Si le Japon est le pionnier de la méthode de l'hélicoptère, le yen risque de se déprécier (la précédente expérience de relance budgétaire financée par le JGB au Japon dans les années 30 a entraîné une forte dévaluation du yen). Les investisseurs devront également tenir compte de la forte hausse probable des rendements à long terme quand et si les banques centrales s'orientent vers la monétisation.
