De Pythagore en passant par la Trimurti hindoue (Brahma, Shiva et Vishnu) et la Trinité chrétienne jusqu'aux hauteurs sublimes touchées par les trois cantiques en tercets de la Divine Comédie, ce numéro a toujours eu un charme particulier et une grande valeur symbolique.
Le 3 ans américain XNUMX% était une sorte de seuil dont le franchissement a indéniablement eu un impact à la fois matériel et psychologique pour expliquer au moins en partie la grande nervosité qui continue de caractériser les marchés.
Mais revenant un instant à digresser et à jouer avec le chiffre trois, on lit quelque part sur Internet que pour les Égyptiens le hiéroglyphe du trois n'était autre que "deux plus un".
Cela rappelle que parfois la « composition » d'un nombre peut être pertinente : même 3 % du Trésor est en fait la somme d'un « 2+1 » comme les trois égyptiens, soit 2 % du niveau de équilibre, donc d'inflation et de 1% de taux réel (pour être vraiment précis les bons chiffres seraient autour de 2,20 et 0,80 mais l'analogie me semble justifier une petite licence numérique).
Et dans nos 3% la composition du mix est incroyablement importante : la hausse des taux représente toujours un resserrement des conditions de liquidité des marchés.
Jusqu'à présent, cependant, le mix a été bienveillant avec la composante inflation qui a intégré les premiers signes d'un réveil des prix (friendly pour le marché, du moins dans une première phase et surtout pour certains secteurs), tandis que la reprise de la composante réelle (beaucoup plus indigeste) a été plus molle.
En tout état de cause, la hausse des taux a pesé sur le monde obligataire traditionnel et sur les marchés émergents en particulier, où un regain de vigueur du dollar contribue à exacerber les tensions dans un segment qui continue de souffrir d'éléments idiosyncratiques (Argentine et Turquie surtout).
Globalement cependant, le marché et la composante crédit en particulier ont plutôt bien résisté à ce premier bond de taille du côté des taux américains, même net d'une nette hausse de la volatilité dans tous les secteurs. Le vrai changement est de s'inscrire dans sentiment qui a connu un virage négatif évident, où le « buy on dips » a cessé d'être le leitmotiv dominant.
Le mix taux réel/nominal "soft", une croissance qui, bien que légèrement moins brillante, reste toujours tonique dans presque toutes les géographies et les fondamentaux toujours solides des entreprises parviennent à maintenir le marché du crédit.
Globalement, nous restons d'avis que cette phase latérale et "nerveuse" suggère une attitude stratégiquement prudente prête à exploiter des fenêtres d'opportunité tactiques : jamais auparavant il ne nous a semblé fondamental d'affronter le marché avec une totale non contraint, libre de dogmes et de schémas préconçus.
Nous sommes clairement dans une phase de transition quasi historique et regarder l'histoire ne peut apporter qu'une aide partielle car le caractère exceptionnel de la trajectoire de ce cycle risque de faire exploser la dynamique vécue dans un passé récent dans des phases similaires du cycle.
C'est peut-être juste une sensation, mais dans une transition comme celle-ci, même les banques centrales semblent naviguer à vue, se ménageant là où c'est possible d'amples marges de manœuvre comme la Fed vient de le faire en introduisant le thème de la symétrie sur la cible d'inflation.
Après des années de synchronicité, un décalage temporel de plus en plus évident sur la dynamique de la Fed et de la BCE est également indéniable, qui se décharge sur un différentiel de taux à dix ans entre les USA et l'Allemagne qui s'est envolé à 240 points de base ; un effet secondaire mais non négligeable est l'explosion du coût de couverture des positions en dollars pour les investisseurs basés en euros.
