¿Dónde se han ido las ganancias? 2014 es, por el momento, el cuarto año de revisiones sustanciales a la baja de la estimación de crecimiento de los beneficios en Europa. Goldman Sachs señala esto en un informe reciente titulado "¿Adónde han ido todas las ganancias?" destacando que a principios de año se esperaba un crecimiento del 13% y ahora el consenso se detiene en +7%. No solo. Estas revisiones a la baja se han hecho de forma masiva: pocos sectores han permanecido inmunes a ellas. No es que las revisiones a la baja sean la excepción. De lo contrario. Aparentemente son la regla: desde 1989 más del 60% de los meses han visto críticas negativas. Por otro lado, las revisiones corporativas están bien ancladas en los datos macro y las revisiones del PIB. Así, ante el reciente recorte de las estimaciones del PIB mundial en la primera mitad del año, Goldman Sachs también ha revisado sus previsiones de crecimiento del BPA en Europa (beneficio por acción) al 6% desde el 11% de 2014.
Por tanto, es legítimo preguntarse si el repunte de las listas de precios podrá resistir estos continuos recortes. Para Goldman Sachs hay espacio para la esperanza: “Las pasadas revisiones de beneficios negativos no han impedido repuntes de la renta variable. Además, los beneficios del primer trimestre de 2014 están empezando a crecer, aunque a un ritmo mediocre (+1,5 % intertrimestral)”. Veamos los puntos principales del análisis de Goldman Sachs.
LAS REVISIONES SON LA NORMA
Las críticas negativas son la norma y no la excepción. Más del 1989% de los meses desde 60 han visto críticas negativas. Por lo general, solo más adelante en el ciclo las revisiones se mueven hacia territorio positivo. Los analistas comparan las estimaciones de ganancias con un año de diferencia y descubren que no es inusual que se revisen significativamente al alza o a la baja durante el año: la variación promedio, en términos absolutos, es de alrededor del 14 %. “La diferencia -añaden- no se reparte por igual entre críticas positivas y negativas. Los años con revisiones negativas superan en número a aquellos con revisiones positivas en aproximadamente 2 a 1. También encontramos una conexión entre las revisiones de ganancias y el crecimiento de las ganancias.
CULPA DE LA REVISIÓN DEL PBI
Goldman Sachs señala que las revisiones están estrechamente relacionadas con las revisiones del PIB con una sensibilidad estimada de alrededor de 10x. El reciente episodio de reducción de las previsiones de beneficios también puede vincularse a la evolución de las expectativas del producto interior bruto. Para los analistas es interesante señalar que el dato está muy cerca de la sensibilidad del crecimiento de los beneficios frente al crecimiento del PIB, estimada en 10,5 en un estudio previo de Goldman Sachs (Profit Pathology: A macro Investor's Guide to the European Profit Cycle, abril 4, 2014).
IMPACTO LIMITADO EN LAS LISTAS DE PRECIOS
Históricamente, las revisiones negativas tienen poco impacto en el rendimiento general del mercado, ya que las acciones pueden recuperarse incluso cuando se reducen las expectativas de ganancias. “En general, escribe Goldman Sachs, el vínculo actual entre el rendimiento y la revisión de ganancias es débil. Esto se debe a que los inversores anticipan la recuperación de las ganancias y las acciones son, al menos inicialmente, boyantes incluso cuando las ganancias todavía se revisan a la baja.
LAS GANANCIAS ESTÁN MEJORANDO
Dado que el consenso de ganancias continúa cayendo, señala Goldman Sachs, es tentador cuestionar el paso real a la fase de crecimiento. “En cualquier caso –replican los analistas– mientras las estimaciones de beneficios siguen revisándose a la baja, los beneficios reales han vuelto a crecer desde el último trimestre de 2013”. Sin embargo, este crecimiento fue lento, en torno al 1,5% intertrimestral, debido también al bajo nivel de actividad económica registrado en el primer trimestre tanto en EE.UU. como en China. "Para alcanzar nuestras estimaciones de crecimiento, necesitamos ver mejoras sostenidas en los indicadores económicos y una aceleración en el crecimiento de las ganancias en la segunda mitad del año".
ESTIMACIONES DE GANANCIAS REVISADAS A LA BAJA. UPA EN NIVELES ANTERIORES A LA CRISIS SOLO EN 2016.
Por lo tanto, la modesta mejora en las ganancias reportadas sugiere una recuperación en las ganancias, aunque a un ritmo más lento que el esperado por el consenso. Por ello, los analistas de Goldman Sachs han decidido revisar a la baja sus estimaciones de crecimiento del PIB de EE.UU., China y la eurozona para 2014, hasta el 2,5%, 7,3% y 1% respectivamente. “Además -añaden- la fortaleza del euro desde principios de año ha supuesto un freno a los ingresos europeos con sorpresas negativas en las ventas”. Así que el corredor también revisó a la baja sus estimaciones de crecimiento de ganancias para 2014 a 6% desde 11%. Previsiones sin cambios para los siguientes años en cambio: +12% en 2015, +9% en 2016 y +8% en 2017: se espera que la debilidad del primer trimestre de 2014 sea temporal porque se debe a las condiciones climáticas, especialmente en el EE.UU. “Las mejoras recientes en el crecimiento de EE. UU. son alentadoras”, dice Goldman Sachs, dejando los objetivos de precio del índice Stoxx Europe 600 sin cambios durante 3, 6 y 12 meses en 350, 360 y 375 respectivamente y espera una ligera expansión adicional de los múltiplos el próximo año a 14,7 desde 14,4.
“Si bien nuestras estimaciones revisadas pueden parecer optimistas a la luz de las revisiones negativas que hemos visto en los últimos tres años, continúan apuntando a una lenta recuperación de las ganancias con el nivel de EPS europeo alcanzando su máximo anterior de 2007 con 27,9 € solo en 2016. ”.
