El Instituto Luigi Einaudi recientemente publicado el repertorio de escritos del gran economista y estadista en materia bancaria y bursátil, magistralmente editado por Sebastiano Nerozzi y Carlo Cristiano. Es una guía invaluable que brinda la oportunidad de reflexionar sobre algunos problemas de las finanzas italianas. En particular, a riesgo de despertar la ira del interesado, que consideraba "el stock de economistas estrechamente relacionado con el de los profetas y videntes" (así en La inundación de oro, Corriere della Sera 25/12/1906), propongo imaginar el pensamiento y el juicio de Einaudi frente a los que creo son tres graves problemas de nuestra actual estructura financiera.
Einaudi siempre ha sido un amante de la economía de mercado y el liberalismo. Por lo tanto, la primera pregunta se refiere a la concentración bancaria en Italia. En su día (especialmente cuando asumió el cargo de Gobernador del Banco de Italia en 1944) el sector bancario estaba poblado por muchas instituciones. Encontramos un hermoso artículo suyo de enero de 1930 (Reforma social julio-agosto) en el que, ante un proyecto de ley que sumaba 4079 institutos (hoy hay 475), pregunta: "¿Hay demasiados bancos en Italia?El ensayo es interesante porque Einaudi compara un mercado en el que operan muchas instituciones pequeñas, junto con unos pocos bancos grandes. Pero, reflexiona, "hacerlo bien parece equivalente a hacerlo bien. De ahí la manía universal por los cárteles, consorcios, trusts, gigantes”. ¿No es mejor racionalizar enfocándose en la concentración? Parece que nuestros reguladores han seguido al pie de la letra sólo una de las posibles respuestas a la duda. Basta con mirar el gráfico. 1: en la práctica, con la manía de presionar por aumentos de tamaño, se convirtió en el jefe de nuestro sistema bancario un fuerte duopolio, con Intesa Sanpaolo y Unicredit que, además, poseen en conjunto el 76% del capital del propio Banco de Italia. Un estado que ha durado mucho tiempo y que siempre me ha parecido muy problemático y al menos poco presentable si tenemos que ponernos, como le gustaba decir a Einaudi, en el papel del buen padre de familia.
En la inmediata posguerra, Einaudi ciertamente no podía temer un exceso de concentración bancaria, dado que había muchas instituciones pequeñas, medianas y "grandes" y la parte más importante de ellas estaba controlada por el Estado. De hecho, IRI controlaba los principales bancos (los tres Bin Comit, Credit y Banco di Roma) y luego estaban las grandes instituciones de derecho público (BNL, Monte dei Paschi di Siena, Istituto San Paolo de Turín, Banco di Napoli, di Sardinia y Sicilia), así como las principales entidades de crédito bursátil (IMI, Crediop, Icipu, Mediobanca). entonces ella vino la política de privatizaciones iniciada en 1992 tras la firma del Tratado de Maastricht.
Con la transición de casi todas las instituciones importantes del sector público al privado, ¿nos hemos librado de las crisis de la banca industrial? La respuesta es no y basta recordar los casos de Cirio y Parmalat en 2002/2003. Pero primero fue la crisis del Banco di Napoli (un gran banco) en 1994-96 que le costó a las finanzas públicas 15 mil millones de liras, la de Sicilcassa en 1996 y luego la de Bipop en el mismo 2002.
Entonces, ¿cómo puede Einaudi iluminarnos?
“La causa de los desastres bancarios fueron las pifias y picardías cometidas por gente inexperta y temeraria en la época de la inflación monetaria. Pero los banqueros pequeños y grandes pueden cometer errores y travesuras... La tesis de que las crisis bancarias se deben a la gran cantidad y pequeñez de los establecimientos bancarios... históricamente parece completamente incorrecto” (punto 3 del texto citado). Y de nuevo: "Las fusiones de dos o más bancos y cajas de ahorros en uno no siempre dan buenos resultados", por el contrario "pueden ser el índice de un peligroso método de liquidación de crisis industriales" (punto 5); esto porque “ponen trabas a los factores igualmente necesarios de la lucha, de la rivalidad, de la competencia, de sentirse solo, como acosado, cuando uno ha cometido errores garrafales, de no esperar nunca cargar con las consecuencias de los propios errores a los demás, al público, a los contribuyentes" (punto 6).
Y sin embargo, "un gran banco, que tiene una plantilla de primer orden, que sabe distribuirlo, según las aptitudes, en pequeños y grandes centros, en la ciudad y en el campo, no hará más que lamentar la desaparición de lo local". banquero, que conocía uno por uno a sus clientes, los ayudaba dentro de los límites de la conveniencia y la prudencia y fertilizaba las iniciativas locales con ahorros locales... Otros bancos, grandes y medianos, se caracterizan lamentablemente por tener muchas sucursales y agencias, a cargo de inflar los ahorros locales ofreciendo intereses atractivos y devolviéndolos a la sede. El primer y menor mal que produce este tipo de banca es la esterilización de las iniciativas locales, la utilización de los ahorros de los pequeños y campesinos en favor de los grandes industriales y operadores bursátiles… El mayor mal se produce cuando el bombeo de ahorros pequeños y locales se produce por la necesidad de tirar las decenas y centenas de millones al abismo de alguna gran iniciativa en la que se ha sumido el centro”. Según el nuestro, la codicia y la estupidez fueron las causas de las quiebras de los pequeños y grandes banqueros. En particular, la estupidez "les hizo olvidar los cánones elementales de la práctica bancaria, que aconsejan no poner todo el dinero, especialmente el dinero de otras personas, en un solo uso ... ¿Quizás, sin embargo, los banqueros codiciosos y burros son solo pequeños? ¿Quizás los errores de uno grande no produzcan consecuencias más trágicas que los errores de cien pequeños?
por lo tanto, Einaudi aboga por un banco bien gestionado independientemente de su tamañoatenta a las necesidades locales. "Los bancos grandes y pequeños son, en conclusión, valores no incompatibles entre sí, sino complementarios... Puede haber una circulación muy útil entre todas las categorías de banqueros". Esto significa que la variedad de protagonistas debe ser vista como la fortaleza de un sistema bancario. Lo cual creo que nos lleva a pensar que Einaudi habría condenado la reciente (a mi juicio absurda) política de lucha contra la banca local (crédito popular y cooperativo) en un país que debe su fuerza industrial precisamente a los empresarios locales.
En cualquier caso, hoy la situación es la que se ve en el Gráfico. 1 donde se compara 1992 con 2020. Presento un indicador de concentración simple centrado en las 10 principales instituciones bancarias en función de los depósitos de los clientes. Hizo 100 el primero del ranking cual es el tamaño de los 9 que le siguen?
En 1992 el 5º banco valía el 63% del primero, en 2020 el 5º vale apenas el 17% del primero; el banco 8 en 1992 valía más de la mitad del primero, hoy sólo el 9%, mientras que el 10 valía el 35% frente al 6% actual. Por lo tanto, en 1992 había cierta "armonía" (un término querido por nosotros) entre los 10 primeros mientras que en 2020 después de los dos primeros, para usar una expresión de Enrico Cuccia, solo hay pipí de papillón.
¿Qué habría sugerido Einaudi? Sólo podemos imaginarlo y quiero hacerlo recordando el caso de los periódicos que, tras la abolición de la libertad de prensa en 1925, fueron transferidos por la fuerza de los fundadores, que aseguraban su independencia, a los grupos industriales-financieros. amigos del régimen fascista. Después de la guerra Einaudi propuso volver a la status quo ante obligando a los usurpadores a ceder ante los antiguos propietarios, a cambio de una justa compensación. Esta propuesta basada en el exceso de concentración bancaria actual llevaría a plantear la ruptura de los dos grandes grupos. De manera similar a la sugerencia hecha por el Banco de Pagos Internacionales después de la crisis financiera de 2008/2009. Propuesta de que los poderosos vestíbulo de bancos internacionales derrumbados y eso caería, me imagino, incluso por nosotros si crees que ya has intentado engrosan aún más el segundo de los dos grupos más grandes seduciéndolo además con subsidios sustanciales de las finanzas públicas. Aquí, este segundo aspecto ciertamente habría sido ferozmente condenado por Einaudi porque perjudica a la competencia. Y, sin embargo, hasta hace unos días, cuando se planteó este "regalo", no se levantó una fuerte voz crítica por parte de un mundo que predica la belleza de la competencia en el mercado con palabras...
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La segunda pregunta me gustaría centrarme en las preocupaciones el funcionamiento de nuestro mercado de capitales. En este sentido, me refiero al gráfico 2 en el que hay dos curvas. El azul representa el dinero recaudado por las empresas a través de la emisión y colocación de nuevas acciones y bonos convertibles. Este es idealmente el capital de riesgo que el mercado confía a lo que podría llamarse el emprendedores puros; que son “empresarios natos, destinados al fracaso, al éxito honesto o a la fortuna. Aspiran a sobresalir sobre sus rivales; continuamente piensan en nuevas formas de atraer clientes, satisfaciendo los gustos de los consumidores mejor que sus rivales… emprendedores a quienes les parece natural organizarse innovar para mandar tomar riesgos” (Economía de la competencia y capitalismo histórico. La tercera vía entre los siglos XVIII y XIX; en Journal of Economic History, junio de 1942). Son estos empresarios quienes aseguran el progreso económico y social mediante la innovación de bienes y métodos de producción.
En cambio, la curva roja del gráfico representa el dinero que sale de las empresas por los dividendos repartidos y el que también llega a los actuales accionistas cuando venden acciones adhiriéndose a ofertas públicas de compra. En otras palabras, es por un lado flujos de inversión presumiblemente real y, por otra parte, de flujos de desinversión. El aspecto un tanto singular se refiere al equilibrio de estos movimientos, que desde finales de la década de 90 siempre es negativo: la curva roja pasa sobre la azul y permanece allí permanentemente. Esto significa que el mercado financiero italiano, o, para simplificar, nuestra bolsa de valores, no se utiliza para canalizar ahorros hacia las iniciativas productivas de las empresas, sino por el contrario para retirar dosis de capital, alimentando la financiarización de nuestro sistema económico. En la década 2010-2019, esta artimaña sumó 93 millones de euros de capital desmovilizado.
Todo esto me parece al menos digno de mención, especialmente para explicar por qué nuestro país se distingue por una desarrollo más lento en comparación con los socios de la UE. Las razones no hay que buscarlas en la estructura dimensional de nuestras empresas. Este último tema querido por algunas influyentes escuelas de pensamiento, pero contradicho por los hechos que, por el contrario, demuestran el dinamismo de los sistemas empresariales del cuarto capitalismo. ¿No es más bien culpa del sistema financiero que año tras año desmantela (o devora) nuestra capacidad industrial?
Cabe señalar que el saldo negativo de los movimientos en cuestión se estima por defecto. De hecho, faltan en la cuenta las compras de autocartera por parte de sociedades cotizadas. Compras que hoy están de moda, pero que nos devuelven a hechos históricamente angustiosos.
Luigi Einaudi trató el uso del ahorro a través del crédito como una operación que "fertilizaba" las actividades productivas (Los deberes de las cajas de ahorros, La Stampa, 8 de agosto de 1897) y consideró conveniente que los ahorradores invirtieran en acciones. Siempre que las buenas empresas estén bien evaluadas a través de lo que hoy llamaríamos un análisis fundamental. Sin embargo, temió la acción de los manipuladores: “Siempre lo fueron y siempre lo serán” (Momento bursátil, Corriere della Sera 1 de noviembre de 1906). Y agregó que “a nadie le interesa más qué que a los trabajadores los ahorradores dan buen uso a sus ahorros; y la mejor manera de invertir capital debería ser un asunto de interés tanto para los líderes de las masas trabajadoras como para los banqueros. Por lo tanto, dije que esto debe ser considerado como uno de los principales problemas sociales"(¿Acciones o bonos? Corriere della Sera 18 de agosto de 1913).
Sin embargo, la psicología del público es extraña y no parece haber cambiado hasta el día de hoy: “Por lo general, el público compra cuando los precios suben con la esperanza de futuros aumentos y, temeroso, vende cuando todo baja. Sería útil que la psicología del público cambiara un poco y que muchos se atrevieran a comprar a precios bajos. Harían un buen negocio e impartirían una cierta estabilidad a los precios, esa estabilidad que, junto con dividendos seguros, no exagerados e inmutables, es el mejor incentivo para empujar a los capitalistas a invertir en valores industriales" (Crisis bursátil y crisis industrial, Corriere della Sera 14 de agosto de 1907). Pero cuidado: "la bolsa de valores es un mercado donde acuden los clientes si creen que están tratando con personas honestas y respetables, y de dónde huyen si creen que están cayendo en una cueva de bandidos. Desgraciadamente, la opinión más difundida hoy en Italia es esta última”.
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Este último chiste nos lleva directamente a la tercera cuestión que, en mi opinión, atenta contra el funcionamiento de nuestro mercado financiero y no sólo del nuestro. Me refiero a conflictos de interés.
Hay en el pensamiento de Einaudi una insistencia continua y persistente en la necesidad de que los mercados compitan. “Solo la competencia asegura que la comunidad de consumidores, que en un régimen de trabajo dividido se identifica con la comunidad de productores, tenga una voz decisiva para determinar qué, cómo y cuánto se debe producir… El liberalismo histórico olvidó que, junto a la armonía opera… el principio de conflicto de intereses. Por el contrario, el contraste de intereses prevalece con mucho sobre la armonía. En el mercado el consumidor es, para cada mercancía y para cada contrato, el enemigo natural del productor. Lo que uno quiere vender caro, el otro lo quiere comprar barato" (Economía de la competencia y capitalismo histórico, cit.).
Pero, ¿realmente opera hoy este principio de contraste de intereses? En 1992, con la asunción del modelo liberal anglosajón, dejamos de reflexionar sobre las fallas de cheques y saldos de ese sistema En efecto, la competencia en el mercado debe ser regulada por organismos competentes, independientes y neutrales garantizar la veracidad de los estados financieros de los emisores de los valores que se negocian (son los auditores externos), garantizar la calidad de los instrumentos financieros individuales que paulatinamente se van poniendo al público (son las calificadoras) y garantizar la transparencia sobre las perspectivas de futuro de los propios emisores (son los analistas). Bien, estos organismos han demostrado en varias ocasiones que son poco competentes, poco independientes y nada neutrales y la razón detrás de esto radica en la colusión que reemplaza al conflicto de intereses. De hecho, los auditores externos son pagados por las empresas cuyos estados financieros deben certificar, las agencias de calificación son pagados por las propias sociedades emisoras por los valores por los que deben votar y, por último, los analistas quienes deben realizar pronósticos para evaluar el futuro de estos emisores son en la mayoría de los casos empleados de los bancos encargados de colocar los valores; bancos con paredes chinas en su interior, pero por fuera reunidas en una especie de cartel tácito que tiene como objetivo maximizar las comisiones para todos los intermediarios. Sobra mencionar los grandes crímenes históricos que culminaron con la crisis financiera de 2008. “Es desalentador tener que señalar que a la fecha no existe una adecuada regulación de los conflictos de interés, disciplina que exige una profunda y certera revisión”: así Alberto Balestreri y Daniela Venanzi en Conflictos de intereses y finanzas; McGraw Hill 2021.
Por lo tanto no conflictos, sino colusiones. La reparación de este gravísimo defecto estaría simplemente en el restablecimiento del contraste. Por tanto, en trasladar la facultad de selección de los órganos encargados de las verificaciones y análisis a la responsabilidad de los verdaderos interesados: los ahorradores, los consumidores vistos en su conjunto y las instituciones constituidas para asegurar el mejor funcionamiento del mercado. Los auditores nacieron para comprobar quién gobernaba las propiedades en países lejanos, las agencias de calificación comenzaron a dar calificaciones en nombre de los inversores, los analistas para evaluar las empresas encargadas por los bancos: ¿se tendrá el coraje de adoptar la misma solución propuesta por Einaudi para los periódicos en 1945?
* Texto revisado del discurso en la presentación de los libros de S. Nerozzi y C. Cristiano el 13/12/2021 en la Universidad Católica del Sagrado Corazón de Milán.
