Es ist von entscheidender Bedeutung, die Wiederaufnahme der Kreditvergabe an italienische Unternehmen schnell zu fördern. Dazu müssen zunächst Lösungen auf nationaler oder europäischer Ebene gefunden werden, um die Belastung durch notleidende Kredite in den Bankbilanzen zu verringern, was die Aversion der Institute gegenüber Kreditrisiken hoch hält. Das Treffen der EU-Finanzminister am 7. und 8. April in Malta ist der perfekte Ort, um eine wirksame Strategie zu skizzieren.
Tatsächlich findet die langsame Erholung der italienischen Wirtschaft trotz der anhaltenden Reduzierung der Unternehmenskredite statt (-15,3 % seit 2011, -2,2 % im Jahr 2016). Aber genau dieser Rückgang ist eine der Bremsen für die Wirtschaft, was den Wachstumsrückstand zu Frankreich und Deutschland mit erklärt. Die Kreditvergabe in Italien ging auch im verarbeitenden Gewerbe zurück (-19,6 % gegenüber 2011, -3,4 % im Jahr 2016), wobei es große Leistungsunterschiede in den verschiedenen Sektoren gab.
Wie lange kann die kreditlose Rückforderung in Italien dauern, das bereits zwei Jahre alt ist? In Spanien, einem vergleichbaren Land in Bezug auf Unternehmensverschuldung und Finanzmarktentwicklung, dauert die Erholung ohne Kredite seit mehr als drei Jahren an. Woher? Denn die Rentabilität der Unternehmen und damit die Möglichkeit der Eigenfinanzierung zeigt einen soliden Aufwärtstrend.
Auch in Italien ist der Aufschlag der Unternehmen gestiegen (+2,9 % gegenüber dem Minimum von 2012). Dies hängt jedoch mit dem Rückgang der Inputpreise zusammen, nicht mit den ULCs wie in Spanien. Im CSC-Szenario erodieren die italienischen Margen im Jahr 2017, nachdem sie bereits in der zweiten Jahreshälfte 2016 gestoppt wurden.
Langsame Erholung der Wirtschaft in Italien
In Italien liegt die zweite Rezession seit Beginn der Krise hinter uns. Aber die verheerenden Auswirkungen auf das industrielle und soziale Gefüge sind immer noch offensichtlich und tragen dazu bei, die Geschwindigkeit der Produktion zu drosseln, mehr als in anderen europäischen Ländern.
Das italienische BIP kehrte volumenmäßig ab Anfang 2015 langsam und ohne Stagnation zum Wachstum zurück und verzeichnete bis zum vierten Quartal 2,0 einen Anstieg von 2016 % (nach einer Stagnation von 7 Quartalen zwischen 2013 und 2014). Insbesondere die Investitionen in Maschinen und Transportmittel haben sich im letzten Jahr schnell erholt (+7,6 %), ein Zeichen dafür, dass die Anreize wirken und die Unternehmen reagieren. In der zweiten Rezession, die ab dem dritten Quartal 7 2011 Quartale dauerte, ging das BIP um 5,2 % zurück (in der ersten Rezession -7,6 % in einem Jahr, ab dem 2. Quartal 2008). Heute ist sie noch weit vom Vorkrisenniveau entfernt (-7,4 % gegenüber Anfang 2008).
In den anderen wichtigen europäischen Ländern entwickelte sich die Wirtschaft anders. Frankreich und Deutschland haben keine zweite Rezession erlebt. In Spanien begann es früher als in Italien und dauerte länger (10 Quartale), nachdem es einen ähnlichen Rückgang (-4,9 %) verzeichnet hatte. Doch die im Herbst 2013 begonnene Erholung verläuft dort fast dreimal so schnell wie in Italien (+0,7 % Quartalsdurchschnitt gegenüber +0,25 %).
Immer knapper werdende Kredite für italienische Unternehmen
Einer der Faktoren, die zur Erklärung der langsamen Erholung der italienischen Wirtschaft beitragen, ist der Mangel an Krediten. In Italien gingen die Unternehmenskredite in fünf aufeinanderfolgenden Jahren um durchschnittlich 3,2 % pro Jahr im Zeitraum 2012-2016 zurück (kumulativ -15,3 %; Abbildung A). Und der Herbst, Anfang 2017, ging weiter. Im Jahr 2016 gingen auch die von den vier größten italienischen Bankengruppen ausgezahlten Kredite an Unternehmen zurück: -4 % (CSC-Verarbeitung auf den Jahresabschlüssen einzelner Institute), verglichen mit -0,8 % für das gesamte Bankensystem.
Im verarbeitenden Gewerbe verzeichneten die Kredite im Jahr 3,4 ein Minus von -2016 %, nach -4,9 % pro Jahr in den Jahren 2012-2014 und dem leichten Anstieg im Jahr 2015 (+0,6 %). Der Kreditbestand liegt um 19,6 % unter den Werten von 2011. Die Bandbreite der Trends zwischen den verschiedenen Sektoren des verarbeitenden Gewerbes ist sehr groß. Sie reichte 2016 von -8,0 % im Papiermaschinenbereich bis +3,9 % im Lebensmittelbereich; Von 11 Sektoren verzeichneten nur 2 eine positive Veränderung. In allen Sektoren liegt der Kreditbestand unter dem Niveau von 2011: Das Minimum wird im Öl-, Chemie- und Pharmasektor verzeichnet (-43,7 %), einem heterogenen Sektor, für den keine stärker disaggregierten Daten verfügbar sind. Deutliche Rückgänge gab es bei Holzmöbeln (-25,3 %) und Papierdruck (-25,2 %). Selbst in Sektoren, in denen die jüngsten Trends positiv sind, bleibt der Bestand niedrig (Lebensmittel -1,9 %)1.
Der starke Kreditabbau in den letzten Jahren hat viele Unternehmen in Bedrängnis gebracht, die diese Einschränkung in ihren betrieblichen Entscheidungen berücksichtigen müssen. In den meisten Fällen war der Rückgang des Kreditbestands angesichts der gestiegenen Wirtschaftstätigkeit tatsächlich nicht auf eine geringere Nachfrage der Unternehmen zurückzuführen; Vielmehr haben die Unternehmen auf der Angebotsseite unter der Kreditverknappung gelitten.
Die Hauptbremse für das Kreditangebot in Italien sind die hohen notleidenden Kredite der Banken (141 Milliarden Euro, was 18,6 % der Kredite entspricht), ein Erbe der doppelt tiefen Rezession. Auf diesen hohen Werten schwankt die Aktie seit Herbst 2015. Dies hält die Kreditrisikoaversion der Banken hoch. Ein Thema, das seit langem vom CSC2 betont wird. Die bisher in Italien eingeleiteten Interventionen (darunter: steuerliche Abzugsfähigkeit von Kreditverlusten innerhalb eines Jahres, Beschleunigung von Insolvenzverfahren, öffentliche Garantien für verbriefte notleidende Kredite, Einrichtung des Atlante-Fonds) waren nützlich, aber nicht entscheidend.
Das Leiden rückt endlich auch in die Aufmerksamkeit der EU, wie Vizepräsident Valdis Dombrovskis im März erklärte. Beim nächsten Treffen in Malta am 7. und 8. April werden die Finanzminister die europäische Koordinierung nationaler Initiativen in drei Richtungen erörtern: Anreize für Banken, ihre uneinbringlichen Forderungen zu tilgen (die EZB hat kürzlich detaillierte Leitlinien veröffentlicht); die Funktionsweise der nationalen Sekundärmärkte für uneinbringliche Forderungen zu verbessern; die nationalen Vorschriften für Unternehmensinsolvenzen zu ändern, um die Restrukturierung notleidender Kredite zu beschleunigen (ein Problem, das in Italien bereits kürzlich angegangen wurde). Diskutiert wird auch der EBA-Vorschlag von Ende Januar zur Schaffung eines europäischen Vehikels zur Übertragung notleidender Kredite, über den allerdings nicht der notwendige Konsens zu herrschen scheint. Im Allgemeinen scheint es in der Region keine einzige gemeinsame Aktion zu geben. Es ist jedoch entscheidend, dass Lösungen definiert werden, die schnell wirken können, um den in verschiedenen EU-Ländern blockierten Kreditkanal wieder in Gang zu bringen.
Beispielsweise gehen die Unternehmenskredite in Spanien zurück und sogar schneller als in Italien (-10,0 % pro Jahr in den Jahren 2012-2016), nachdem sie jedoch vor der Krise viel stärker gewachsen sind. Umgekehrt wachsen die Kredite in Frankreich bereits seit drei Jahren (+3,7 % jährlich in 2014-2016) und in Deutschland seit zwei Jahren (+1,9 % jährlich in 2015-2016) und begleiten die Ausweitung der Wirtschaftstätigkeit .
Die traditionelle Verbindung zwischen Kredit und wirtschaftlicher Aktivität
Der kausale Zusammenhang zwischen Krediten und BIP war in der Vergangenheit sehr stark. In der Vergangenheit wurde das Wachstum sowohl in Italien als auch anderswo durch Bankkredite angeheizt. Beispielsweise stiegen die Kredite an Unternehmen zwischen 2004 und 2007 in Spanien um durchschnittlich 24 % pro Jahr, in Italien um 9 % und in Frankreich um 8 %. Alle diese Länder verzeichneten in diesem Zeitraum ein Wirtschaftswachstum (in Italien durchschnittlich +1,5 % pro Jahr in den Jahren 2004-2007). Verschiedene Analysen haben den wichtigen Beitrag von Krediten zum BIP-Wachstum in der Vorkrisenphase hervorgehoben.
In der aktuellen Phase bremst jedoch der Mangel an Krediten für Unternehmen das italienische Wachstum. Dies liegt daran, dass vielen Unternehmen die Ressourcen für neue produktive Investitionen, für das Lager und in einigen Fällen sogar für die laufende Aktivität fehlen. Aber auch andere Unternehmen, die über eine größere Eigenfinanzierung oder die Möglichkeit eines direkten Zugangs zu den Kapitalmärkten verfügen, können wachsen und den Mangel an Bankkrediten umgehen.
Fragiler Anstieg der Margen und Selbstfinanzierung
In Italien hat sich der Gewinnaufschlag, ein Maß für die Unternehmensrentabilität, in den letzten Jahren wieder erholt, obwohl er immer noch auf niedrigem Niveau ist (Grafik B). Im verarbeitenden Gewerbe stieg sie 0,6 um 2016 % und 2,3-2013 um insgesamt 2015 % (nach kumulierten -5,2 % in den Jahren 1996-2012). In der Gesamtwirtschaft blieb der Aufschlag 2016 stabil, nach +1,0 % in den Jahren 2013-2015 (-4,4 % in 1996-2012). Die Daten zum GOP, ausgedrückt als Prozentsatz der Wertschöpfung, bestätigen diese Erholung: +1,6 Prozentpunkte im verarbeitenden Gewerbe im Jahr 2016, nach +3,4 Punkten in den Jahren 2013-2015 (es war 10-1995 um 2012 Punkte gesunken) .
All dies geschah jedoch, weil die Preise der Vorleistungen fielen (im verarbeitenden Gewerbe - 6,5 % kumulativ in den Jahren 2013-2015 und -0,1 % im Jahr 2016), insbesondere die Preise der Rohstoffe. Darauf folgte die weniger ausgeprägte und bereits gestoppte Senkung der Verkaufspreise der Unternehmen (-3,2 % in 2013-2015, +0,6 % in 2016). Die Erholung der Margen profitierte nicht von der Entwicklung der Arbeitskosten. Die Lohnstückkosten, d. h. die Arbeitskosten pro produzierter Einheit, sind nach einem Anstieg vor und während der Krise in den letzten zwei Jahren im Wesentlichen unverändert geblieben (+0,2 % im verarbeitenden Gewerbe im Jahr 2016, nach Null im Jahr 2015).
Daher ist die Erholung der Margen und der Selbstfinanzierungskapazität in Italien fragil und dem Risiko eines Anstiegs der Rohstoffpreise ausgesetzt. Was, wie erwartet, im Jahr 2016 begann und die Erhöhung des Aufschlags bereits gestoppt hat.
Wie lange kann die italienische kreditlose Erholung dauern?
In Italien hat es daher seit zwei Jahren (2015-2016) eine langsame Erholung der Wirtschaft gegeben, die mit einem starken Rückgang der Kreditvergabe an Unternehmen einhergeht. Die Frage ist: Wie lange kann es dauern?
Spanien bietet einen nützlichen Vergleichsbegriff. Erstens, weil es in Bezug auf die Höhe der Unternehmensverschuldung und die Möglichkeit des direkten Zugangs zu den Finanzmärkten und damit in Bezug auf die Bedeutung der verschiedenen Finanzierungsquellen für das Unternehmen mit Italien vergleichbar ist. Der Grad der Bankverschuldung, gemessen an Krediten an Unternehmen in Prozent des nominalen BIP, ist in Italien rückläufig und hat die Höchststände von 2011 weit unterschritten (45,3 % im Jahr 2016, von 54,6 %), bleibt aber über den Werten bei Anfang der 44,3er Jahre (Grafik C). In Spanien war sie höher und fiel schnell auf ein niedrigeres Niveau als in Italien (85,3 % gegenüber 2008 % im Jahr XNUMX). In Frankreich wächst sie und ist nicht weit von der italienischen entfernt, in Deutschland ist sie niedriger und nimmt ab.
Außerdem wächst das BIP sogar in Spanien (und schneller als in Italien) trotz des Rückgangs der Kredite. Die kreditlose Wiedereinziehung in Spanien dauert seit über drei Jahren an. Es ist wichtig zu verstehen, wie dies möglich ist. Um Investitionen und Umlaufvermögen zu steigern, ist eine Finanzierung erforderlich, sei es eine Bank, eine Nichtbank oder eine interne Finanzierung des Unternehmens. Der Punkt ist, dass die Gewinnspannen auch in Spanien steigen, und sie haben so viel mehr getan als in Italien und das schon länger: Der GOP im verarbeitenden Gewerbe stieg 0,1 um 2016 Prozentpunkte, nach +7,3 Punkten in den Jahren 2013-2015 und +2,9 Punkte bereits in 2010-2012.
Dies hat den GOP in Spanien auf ein viel höheres Niveau gebracht als in Italien: 46,5 % im Jahr 2016, verglichen mit 2,3 %. Daher ist die Möglichkeit der Eigenfinanzierung für spanische Unternehmen in den letzten Jahren stark gestiegen. Darüber hinaus ist dies eine robuste Erholung der Rentabilität, da sie dank des langen Trends zur Senkung der Arbeitskosten stattfindet: -0,4 % der Lohnkosten des spanischen verarbeitenden Gewerbes im Jahr 2016, nach den -11,8 % in den Jahren 2013-2015 und den -3,0 % bereits 2010-2012.
In Italien hat daher die wirtschaftliche Erholung ohne Bankkredite kaum eine Chance, so lange anzuhalten wie in Spanien. Bereits im zweiten Halbjahr 2016 ist eine Abflachung der Margen italienischer Unternehmen eingetreten. Im CSC-Szenario ist 2017 eine erneute Erosion zu verzeichnen. Daher steigt die Eigenfinanzierung nicht mehr an und schwindet dann. Dies ist auf den Trend zu höheren Preisen sowohl für Öl als auch für Rohstoffe ohne Energie zurückzuführen.
Aus diesem Grund müssen italienische Unternehmen angesichts interner Ressourcen, die den Anstieg stoppen, und des begrenzten Zugangs zu Quellen außerhalb des Bankensektors dringend die Kreditvergabe wieder aufnehmen, um neue Investitionen und die Ausweitung der laufenden Aktivitäten zu finanzieren. Um die ohnehin langsame Erholung der mühsam angelaufenen Aktivität nicht bremsen zu müssen.
