La sfida إلى تريفي لنصل إلى جوهر الموضوع. من جهة، هناك...عرض استحواذ من شركة ويبيلد بسعر 4,50 يورو للسهم الواحد، نقداً بالكامل؛ من ناحية أخرى إعادة إطلاق Icopمما رفع نسبة التبادل إلى 0,165 سهم لكل سهم من أسهم تريفي. ولكن، وفقًا لـ كيبلر تشيفرونقطة المباراة لا أكثر السعر فقطبالنسبة لمساهمي الشركة التي تتخذ من تشيزينا مقراً لها، فإن الخيار ينطوي أيضاً على تسييل الاستثمارات والخروج منها أو البقاء منخرطين في المجموعة التي سيتم إنشاؤها من عملية Icop والمشاركة في تطويرها المحتمل.
يبدأ عرض الاستحواذ على شركة Webuild اليوم، 28 سبتمبر، وسيظل مفتوح حتى 20 نوفمبر، مع مراعاة التمديدات. قبل إطلاق الطرح مباشرة، قامت شركة Icop بتحسين عرضها بشكل كبير، حيث رفعت نسبة التبادل بنسبة 24,1%، من 0,133 إلى 0,165 سهمًا من أسهم Icop لكل سهم من أسهم Trevi.
استنادًا إلى السعر المرجعي في 26 يونيو، يُقيّم العرض الجديد شركة تريفي بـ 5,165 يورو للسهم، أي بزيادة قدرها 14,8% عن عرض شركة ويبيلد البالغ 4,50 يورو. لكن الأمر يتعلق بـ مقارنة بالأسعار تُقدّم الأرقام الأحدث صورةً أوضح: فبحسب أسعار السوق في 25 سبتمبر، بلغت القيمة الضمنية لعرض شركة Icop 5,05 يورو للسهم الواحد، أي ما يقارب 12% أعلى من عرض Webuild النقدي، و4,3% أعلى من سعر إغلاق سهم Trevi البالغ 4,84 يورو. أما بأسعار اليوم، فتنخفض قيمة التبادل إلى حوالي 4,97 يورو للسهم الواحد من أسهم Trevi، مع الأخذ في الاعتبار سعر Icop البالغ 30,10 يورو. ولا يزال هذا أعلى من عرض Webuild البالغ 4,50 يورو، ولكنه أقل بقليل من سعر تداول سهم Trevi اليوم البالغ 5 يورو.
تريفي: عرضان، لكن مشروعان مختلفان
وهنا تحديداً، بحسب كيبلر شوفرو، يتحول التركيز. إن إعادة إطلاق المجموعة الفريولية يقلل بشكل كبير من عيب التقييم الذي تراكم لدى شركة إيكوب بعد دخول ويبيلد المنافسة، ولكن الأهم من ذلك كله، أنه يعيد تركيز الانتباه على الهيكل الصناعي الذي سينتج عن الصفقتين.
في الواقع، الأمر لا يتعلق فقط بنظيرين مختلفين، بل بـ مشروعينتهدف شركة Icop إلى تحقيق اندماج أفقي بين الشركات المتخصصة في قطاع الإنشاءات تحت الأرض؛ أما شركة Webuild، من ناحية أخرى، فستجعل الشركة التي تتخذ من تشيزينا مقراً لها مقاولاً عاماً كبيراً من خلال التكامل الرأسي.
بالنسبة لمساهمي تريفي، فإن الفرق ملموس: قبول العرض آيكوب ويعني ذلك الحصول على ألقاب المجموعة الجديدة و يبقى المساهمون، والمشاركة في نموها المحتمل؛ وقبول ذلك نحن نبني بل يعني ذلك تحصيل 4,50 يورو نقدًا لكل سهم و الخروج من الاستثمارهذا، في جوهره، هو مفترق الطرق الذي حدده المحللون.
تُغيّر عملية تبادل الأسهم الجديدة هيكل الصفقة أيضاً. سيمثل إصدار الأسهم الجديدة للطرح حوالي 25% من رأس مال الشركة بعد إتمام الصفقة، وذلك على أساس التخفيف الكامل. ووفقاً لحسابات الوسيط الأوروبي، سيرتفع حجم التداول الحر بشكل ملحوظ، من 16% حالياً إلى حوالي 40%.
كما قام الوسيط بمراجعة توقعات ربحية السهمبالنسبة لعام 2027، انخفضت الزيادة المتوقعة من 7% إلى 2%. وبالنظر إلى عام 2030، ومع احتساب وفورات الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بقيمة 55 مليون يورو، والتي تعادل الحد الأدنى للنطاق الذي أشارت إليه شركة Icop بين 55 و75 مليون يورو، انخفض نمو ربحية السهم المتوقع من 39% إلى 32%.
التآزر، والسوق، ومشاكل عملاء تريفي
أيضا في الجزء الأمامي من التآزر تظهر اختلافات بين العمليتين. هدف إيكوب, بين 55 و75 مليون يعتمد على اليورو، على روافع أفقية مرتبطة بالتكامل بين الشركات المتخصصة: المعدات، والإمدادات، وتحسين الاستثمار، وتكاليف الأعمال، والتكاملات التجارية والجغرافية. هدف Webuild إنه أكثر طموحاً، 80-90 مليون اليورو، ولكن وفقًا لكبلر، سيعتمد الأمر بشكل أكبر على القدرة على إعادة توجيه أنشطة تريفي ضمن سلسلة القيمة الرأسية دون المساس بقدرتها على العمل مع عملاء من أطراف ثالثة.
هذه نقطة مهمة لأن الشركة التي تتخذ من تشيزينا مقراً لها تعمل كمورد متخصص في سوق البنية التحتية، كما أنها تخدم المقاولين العموميين المنافسين لشركة ويبيلد. وأكدت المجموعة التي يرأسها ساليني أن تريفي ستواصل العمل وفقًا لـ منطق السوق الحرةلكن كيبلر يسلط الضوء على خطر محتمل: إن الانتماء إلى واحدة من أكبر شركات المقاولات العامة في العالم قد يجعل بعض المنافسين أقل ميلاً إلى إسناد العقود الاستراتيجية في قطاع الأساسات إليها.
وبالتالي، فإن السؤال ليس فقط كم عدد أوجه التآزر التي يمكن توليدها، ولكن أيضًا كيف سيتم تحقيقها وما هو التأثير الذي يمكن أن تحدثه على الوضع التجاري لشركة تريفي.
هل ستُعاد إطلاق Webuild؟
ثم يبقى متغير الـ رد شركة Webuildبعد تحسين العرض المنافس، يرى كيبلر إمكانية زيادة رأس المال مرة أخرى، ويأخذ على سبيل المثال رفع السعر من 4,50 إلى 5,50 يورو للسهم الواحد. من شأن هذه الزيادة أن تعني لشركة ويبيلد إنفاق نقدي إضافي بقيمة 60 مليون تقريبًا من اليورو، مع الأخذ في الاعتبار حصة الـ 5% التي يمتلكها تريفي بالفعل. مبلغ متواضع مقارنة بحجم المجموعة، ولكنه سيؤثر على الدين: إذ يرى محللو كيبلر أن العملية ستؤدي إلى زيادة فيالدين الإجمالي بقيمة تقارب 0,5 مليار يورو، في الاتجاه المعاكس لهدف تخفيض الديون، ويبلغ عددهم اليوم حوالي 3,3 مليار.
في غضون ذلك، قامت شركة التحليل المالي تُقيّم شركة ICOP السهم الواحد بـ 34 يورو على أساس مستقلمقارنةً بسعر إغلاق يوم الجمعة البالغ 30.60 يورو، يُقدّر سعر السهم حاليًا بـ 44 يورو. وبالنظر إلى النمو الأولي المتوقع في ربحية السهم بأكثر من 30% بحلول عام 2030، بما في ذلك وفورات الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بقيمة 55 مليون يورو، وعلى الرغم من الزيادة بنسبة 5,2% في إجمالي عدد الأسهم، يرتفع التقييم إلى 44 يورو للسهم، ما يُمثل ارتفاعًا محتملاً بنسبة 43,7% مقارنةً بسعر إغلاق يوم الجمعة. وتشير شركة كيبلر إلى أن هذا التقدير لا يشمل أيضًا الأثر الإيجابي المحتمل لصفقة إيديلتونيل الناجحة، والتي قد تُترجم إلى تأثير على ربحية السهم بنسبة 4-5%، قبل احتساب الوفورات.
بالنسبة لتريفي، دخلت المنافسة مرحلتها الحاسمة. وقد أدى إعادة إطلاق مشروع إيكوب إلى تقليص الفجوة الاقتصادية بين المقترحين، ولكن الأهم من ذلك، أنه أبرز الفرق بين النهجين: فمن جهة، السيولة المضمونة لعرض ويبيلد، ومن جهة أخرى، المشاركة في رأس مال مشروع صناعي ذي إمكانات نمو مستقبلية ولكنه ينطوي أيضاً على عناصر مخاطرة. مع كليهما العروض متاحة حتى 20 نوفمبريبقى أن نرى ما إذا كانت إعادة إطلاق منظمة Icop ستكون كافية لحل التحدي أم أن المجموعة التي يقودها ساليني سترد باقتراح جديد.
