În Germania, excedentul conturilor externe a atins niveluri record: 8,1% din PIB în medie în ultimii trei ani. Este mult mai mare decât plafonul (deja generos) stabilit de Comisia Europeană (6,0%). Excedentele excesive ale Germaniei amenință sustenabilitatea creșterii europene și chiar a Uniunii Europene însăși; mai mult, vin pe cheltuiala familiilor germane însele. Experiența din trecutul recent demonstrează acest lucru.
Astfel de surplusuri mari au penalizat, de fapt, consumatorii și economisitorii din Germania, prin cel puțin două canale: i) câștigurile de competitivitate germane, obținute datorită creșterilor puternice ale productivității care nu sunt egalate cu creșteri salariale similare, au dezavantajat consumul gospodăriilor (deja conținut). ); acest lucru a descurajat, de asemenea, investițiile și a menținut cererea internă slabă în raport cu producția, determinând un exces de economii, care este reversul excedentului din conturile externe; ii) economiile în exces se deplasează inevitabil în străinătate (este o chestiune pur contabilă) și creează o acumulare de credite către țările deficitare, care pe termen lung devin nesustenabile și generează crize, care duc la devalorizarea bogăției acumulate în străinătate; o afacere proastă pentru economisitorii germani.
Ultima dintre aceste crize a fost cea a datoriei suverane din zona euro. Revenirea din aceasta a avut loc prin deflație și scăderea cererii interne în țările periferice. Iar surplusul comercial german față de alte țări din zona euro a scăzut prin exporturi și importuri mai scăzute; reducerea importurilor germane a contribuit la slăbirea cererii interne în întreaga zonă euro, accentuând spirala negativă pentru investiții și PIB. Toate acestea duc la impulsuri dezintegratoare ale Uniunii Europene a căror origine este tocmai surplusul excesiv din conturile externe germane. Țările periferice trebuie să continue pe calea reformelor structurale pentru a câștiga competitivitate și a stimula creșterea. Dar calea ar fi încă prea lungă și cu riscul unor noi piedici în absența unei politici germane decisive de întărire a salariilor și a consumului, cu un puternic stimulent al cererii interne și a inflației mai mari, inclusiv cu măsuri bugetare expansioniste. În folosul familiilor germane înseși.
Acțiunea BCE, tot datorită instrumentelor neconvenționale, a susținut valoarea creditului german în străinătate. Faza de redresare mai robustă din zona euro aduce mai aproape demararea normalizării politicii monetare, și pentru că liniștește piețele cu privire la sustenabilitatea datoriilor externe ale țărilor periferice. Este o fază delicată și necesită un efort comun și simetric reînnoit pentru a reechilibra fundamentele economice ale țărilor europene într-un mod durabil.
Surplusuri excesive în detrimentul familiilor germane înseși:...
Soldul contului curent al Germaniei este pozitiv din 2002 și a crescut rapid la +6,7% din PIB în 2007. După o corectare modestă la debutul crizei, acesta a atins un maxim de 8,5% în 2015; în prima jumătate a anului 2017 a fost egal cu +7,6% din PIB, conform datelor ajustate sezonier de la Bundesbank. Aceste niveluri sunt considerate excesive conform acelorași parametri ai Comisiei Europene, mai tolerante pe partea activelor decât a pasivelor: așa-numitul Six-pack, de fapt, stabilește că un excedent nu trebuie să depășească 6% din PIB pe medie pe ultimii trei ani, în timp ce limita pentru deficit este stabilită la 4%.
Excedentul german va rămâne mult peste pragul de 6% pentru o perioadă foarte lungă de timp: conform previziunilor FMI, în 2022 media pe trei ani va fi în continuare egală cu 7,5% din PIB. În schimb, soldurile țărilor europene care înregistraseră un deficit extern excesiv (cum ar fi Portugalia, Irlanda, Grecia și Spania) sau aproape de limită (cum ar fi Italia) și-au revenit toate rapid, prin reducerea cererii interne și deflația competitivă. Corecția asimetrică a dezechilibrelor conturilor externe a agravat și a prelungit recesiunea europeană, așa cum a observat în mai multe rânduri CSC1. În același timp, surplusurile excesive și persistente ale Germaniei, care sunt nesustenabile pe termen lung, au afectat înșiși consumatorii și economisitorii germani.
Excedentele curente au constituit, de fapt, un transfer de resurse în străinătate, cu renunțarea la un consum mai mare și la investiții private și publice, în special în infrastructuri; aceasta a dus la o creștere mai scăzută a PIB-ului german, estimată de ordinul unui punct pierdut pe an în ultimii douăzeci de ani. În plus, bogăția acumulată de germani în active străine a suferit pierderi mari în evaluare (înainte de a fi susținută de politicile BCE). În sfârșit, șomajul ridicat din țările periferice europene (tot din cauza dezechilibrelor din conturile externe) a împins fluxurile de imigrație din țările extracomunitare către piața muncii din Germania (la ocupare deplină), generând tensiuni sociale puternice, care s-au manifestat pe deplin în ultimele alegeri politice, cu ascensiunea formidabilă
a partidelor populiste şi naţionaliste.
Apărătorii poziției Germaniei citează de obicei trei argumente: în primul rând, surplusul este determinat de competitivitatea mărfurilor germane; în al doilea rând, surplusul comercial al Germaniei față de alte țări europene a scăzut; în al treilea rând, economiile germane au finanțat datoriile țărilor periferice și, prin urmare, acestea din urmă sunt cele care trebuie să suporte costul reechilibrării, ca în povestea furnicii și a lăcustei. Sunt însă teze parțiale, care ignoră unele principii macroeconomice fundamentale.
… prea multe economii au încetinit creșterea, …
În primul rând, este adevărat că balanța comercială constituie cel mai important element al conturilor curente și, prin urmare, variațiile sale ghidează, în multe cazuri, dinamica balanței generale. În cazul Germaniei, în special, comerțul și excedentele curente au mers mână în mână și sunt similare ca nivel din 2009; în timp ce la începutul anilor XNUMX îmbunătățirea conturilor externe a fost favorizată și de creșterea soldurilor serviciilor și a veniturilor primare. Ceea ce contează, însă, sunt exporturile nete, adică diferența dintre exporturi și
importurilor. Câștigurile de competitivitate germane, mai ales prin politicile de moderare a salariilor, le-au favorizat pe prima și, în același timp, l-au reținut pe cele din urmă, deoarece au penalizat consumul gospodăriilor, care era deja structural scăzut.
În timpul crizei, slăbiciunea cererii interne, în lipsa unui stimul semnificativ la bugetul public, a încetinit dinamica PIB-ului, tot în Germania: cererea mai scăzută înseamnă producție și investiții mai scăzute, care la rândul lor reduc cererea etc. . Este paradoxul economisirii lui Keynes: o tendință mai mare de a economisi poate duce la un PIB mai mic și la economii mai mici. Într-adevăr, în conturile naționale, exporturile nete sunt, prin definiție, egale cu excesul de economii la investiții. Din punct de vedere contabil, creșterea exporturilor nete germane, ca procent din PIB, a fost asociată cu o creștere a economiilor și o stabilitate substanțială a investițiilor; economiile mai mari s-au datorat, în special, unei scăderi a consumului final al gospodăriilor de aproximativ patru puncte din PIB față de media anilor 51,5 dinaintea crizei (până la 2016% în 19,6), în timp ce consumul public a crescut doar cu un punct (până la XNUMX%).
Cu alte cuvinte, nemții și-au strâns cureaua. O parte din această economisire în exces depinde de factorii structurali ai economiei germane. Cea mai relevantă este îmbătrânirea așteptată a populației, care, în combinație cu o vârstă medie deja ridicată, produce o motivație puternică de economisire pentru finanțarea consumului la bătrânețe. Cu toate acestea, acești factori, luați împreună, pot explica doar parțial nivelul actual al excedentului curent german. Într-adevăr, conform estimărilor FMI, în 2016 soldul curent în concordanță cu fundamentele economice pe termen mediu-lung a fost cu 4,5 puncte din PIB mai mic decât cel realizat efectiv; în lume, doar Singapore și Thailanda, precum și Germania, au surplusuri „substanțial mai puternice”, adică cu peste 4 puncte din PIB mai mare decât cel estimat pe baza unor fundamente.
… comerțul mai scăzut în interiorul zonei euro a redus cererea europeană…
În al doilea rând, excedentul comercial german a scăzut de fapt față de celelalte țări din zona euro, în timp ce s-a extins față de țările din afara zonei. Cu toate acestea, reducerea excedentului german intra-zonă a fost parțială și a fost întreruptă în ultimii ani: de la maximul de 4,7% din PIB în 2007 a scăzut la 1,8% în 2013, dar apoi a revenit la 2,5%% în 2016. aspectul cel mai relevant este că dinamica balanței intrazonale din 2011 încoace rezultă dintr-o scădere a ambelor fluxuri comerciale, ca procent din PIB: mai mult
pronunțată la export și la import în 2012-2013 (cu scădere a excedentului) și invers în 2015-2016. În ceea ce privește dinamica extra-zonală, însă, o stabilitate substanțială a exporturilor a fost asociată cu o scădere a importurilor.
Cu alte cuvinte, reducerea importurilor germane a contribuit deci la slăbiciunea generală a cererii europene, accentuând spirala negativă pentru investiții și PIB. În schimburile cu țările străine, a funcționat un alt canal de transmisie, prin lanțurile valorice internaționale: producția mai scăzută a companiilor din aval, de obicei germane, din cauza exporturilor lor mai scăzute către restul zonei euro, s-a tradus într-o cerere mai scăzută de semifabricate. pentru companiile din amonte. Un canal semnificativ, având în vedere fragmentarea internațională ridicată a producției din cadrul fabricii Europa. Dintr-o perspectivă europeană, fluxurile comerciale dintre țările membre UE constituie cerere internă (atât pentru bunuri finale, cât și pentru produse intermediare), asupra căreia se concentrează în mod firesc piața unică, cu dimensiunea ei și prezența unor cumpărători de cumpărare sofisticați și de mare putere. Modelul german al unei mici economii deschise nu este, prin urmare, aplicabil la scară continentală.
… iar creanțele străine germane și-au pierdut valoare
În sfârșit, excedentele germane au finanțat, prin definiție contabilă, deficitele altor țări, în special cele ale periferiei europene înainte de criză. Economisii germani dețin astfel, atât direct, cât și indirect, creanțe nete față de aceste țări (dar și, de exemplu, SUA). Potrivit comentatorilor propoziționali germani, această legătură este păstrată pe viața artificială prin politicile hiper-expansioniste ale BCE, care se reflectă tehnic în soldurile TARGET2 între băncile centrale naționale, cu dobândă zero plătită pentru datorii; încât greutatea exceselor cicadelor periferiei europene cade pe nedrept asupra furnicii germane. Metafora este însă înșelătoare, așa cum este deja clar în analiza anterioară.
Dincolo de judecata morală, creditul și datoria sunt evident două fețe ale aceleiași monede; în consecință, dacă celelalte economii intră în criză, germanii suferă și prin devalorizarea bogăției acumulate în activele acelor economii.
Acumularea unei poziții nete pozitive de surplus față de țările deficitare nu poate continua la nesfârșit. În cadrul cursurilor de schimb flexibile, mișcările valutare acționează ca stabilizatori automati, cu o apreciere relativă a monedei țării în excedent, atunci când încetează finanțarea voluntară a deficitelor. În caz contrar, în absența corecțiilor politicilor economice, piețele încep să se îndoiască de capacitatea țărilor deficitare de a rambursa datoria, iar titlurile emise în moneda lor își pierd din valoare. În ambele cazuri, activele excedentare nete ale țării tind să experimenteze ajustări negative de evaluare și astfel investițiile străine se dovedesc a fi o afacere proastă pentru economisitori (după cum se observă în marea majoritate a episoadelor istorice).
În cazuri extreme există o criză financiară și/sau valutară în țara debitoare, cu o prăbușire a valorii activelor externe nete ale țării excedentare. Așa s-a întâmplat în criza datoriilor suverane europene din 2010-2011 și, înainte de aceasta, în criza financiară generată de creditele ipotecare subprime americane (2007-2008). În acei ani, poziția externă netă a Germaniei a suferit corecții majore în scădere. În ultimii ani, valoarea activelor germane a fost susținută de intervenția BCE. După 2011, tot datorită politicilor monetare neconvenționale ale BCE, poziția externă netă a Germaniei a crescut mai rapid decât acumularea excedentelor sale curente, datorită recuperării valorii activelor țărilor periferice. La sfârșitul anului 2016 era egală cu 54,9% din PIB. Cu toate acestea, încă poartă semnul crizei, fiind cu 17,0 puncte din PIB mai mic decât nivelul obținut prin cumularea tuturor excedentelor de cont curent înregistrate după 2002 (figura C). Cu alte cuvinte, a avut loc o distrugere a unei părți din excesul de economii german, astfel încât cetățenii germani nu numai că au renunțat la consum și au acceptat salarii mai mici decât câștigurile de productivitate, dar au văzut apoi că anulează parțial (și inevitabil) aceste eforturi.
Este necesar un efort simetric în beneficiul tuturor
Faza de redresare mai robustă din zona euro aduce mai aproape demararea normalizării politicii monetare, și pentru că liniștește piețele cu privire la sustenabilitatea datoriilor externe ale țărilor periferice. Este o fază delicată și necesită un efort comun și simetric reînnoit pentru a reechilibra fundamentele economice ale țărilor europene într-un mod durabil. De fapt, după cum a observat Tommaso Padoa-Schioppa, principiul casei în ordine nu este întotdeauna adevărat, scris în normele europene mai ales la ordinul Germaniei, potrivit căruia a-și pune casa în ordine este o condiție suficientă pentru ca comunitatea să poată funcţie; în schimb, este necesar să ne gândim la bunurile comune și la externalitățile care sunt generate.
Țările periferice trebuie să continue să-și facă temele, continuând pe calea reformelor structurale pentru a câștiga competitivitate și a stimula creșterea. Dar calea ar fi totuși prea lungă și cu riscul unor noi piedici în absența unei politici germane decisive de întărire a salariilor și a consumului, cu un puternic stimulent al cererii și a inflației mai mari, tot cu măsuri bugetare expansioniste. Acest lucru ar permite o ajustare pe mai multe direcții: importuri și exporturi germane și periferice mai mari, prin urmare cererea internă europeană mai mare și o realiniere a competitivității prețurilor fără presiuni deflaționiste. În beneficiul gospodăriilor germane înseși, în ceea ce privește creșterea mai mare a veniturilor, standardele de trai mai ridicate și valoarea mai mare a economiilor lor.
