Fed, iată discursul lui Bernanke

Politica monetară de la debutul crizei

Când am convenit la Jackson Hole în august 2007, ținta Comitetului Federal pentru Piața Deschisă (FOMC) pentru rata fondurilor federale a fost de 5-1/4 la sută. Șaisprezece luni mai târziu, cu criza financiară în plină desfășurare, FOMC a coborât ținta pentru rata fondurilor federale la aproape zero, intrând astfel pe teritoriul necunoscut de a trebui să conducă politica monetară cu rata dobânzii de politică la limita inferioară efectivă. Severitatea neobișnuită a recesiunii și tensiunile continue de pe piețele financiare au făcut ca provocările cu care se confruntă factorii de decizie monetară să fie cu atât mai mari.

Astăzi voi trece în revistă evoluția politicii monetare a SUA de la sfârșitul anului 2007. Accentul meu va fi experiența Rezervei Federale cu instrumente de politică netradiționale, în special pe cele bazate pe gestionarea bilanţului Rezervei Federale și pe comunicările sale publice. Voi discuta despre ceea ce am învățat despre eficacitatea și dezavantajele acestor forme mai puțin familiare de politică monetară și voi vorbi despre implicațiile pentru eforturile continue ale Rezervei Federale de a promova o revenire la o ocupare maximă într-un context de stabilitate a prețurilor.

Politica monetară în 2007 și 2008
Când au apărut pentru prima dată stresuri financiare semnificative, în august 2007, FOMC a răspuns rapid, mai întâi prin acțiuni de lichiditate – reducerea ratei de actualizare și extinderea împrumuturilor pe termen către bănci – și apoi, în septembrie, prin reducerea țintei ratei fondurilor federale cu 50 de puncte. puncte. ¹ Pe măsură ce în lunile următoare au apărut semne suplimentare de slăbiciune economică, Comitetul și-a redus ținta pentru rata fondurilor federale cu un cumulat de 325 de puncte de bază, lăsând ținta la 2% până în primăvara lui 2008.

Comitetul a menținut ratele constante în timpul verii, deoarece a monitorizat condițiile economice și financiare. Când criza s-a intensificat semnificativ în toamnă, Comitetul a răspuns reducând ținta pentru rata fondurilor federale cu 100 de puncte de bază în octombrie, jumătate din această relaxare venind ca parte a unei reduceri coordonate fără precedent a ratei dobânzii de către șase bănci centrale majore. Apoi, în decembrie 2008, ca dovadă a unei încetiniri dramatice a crescut, Comitetul și-a redus ținta la un interval de la 0 la 25 de puncte de bază, efectiv limita sa inferioară. Acest interval țintă rămâne în vigoare și astăzi.

În ciuda relaxării politicii monetare, disfuncționalitățile piețelor de credit au continuat să se agraveze. După cum știți, în ultima parte a anului 2008 și începutul lui 2009, Rezerva Federală a luat măsuri extraordinare pentru a furniza lichiditate și a sprijini funcționarea pieței de credit, inclusiv înființarea unui număr de facilități de creditare de urgență și crearea sau extinderea acordurilor de swap valutar cu 14 bănci centrale din întreaga lume.² În rolul său de reglementare bancară, Rezerva Federală a condus, de asemenea, teste de stres ale celor mai mari holdinguri bancare din SUA, creând terenul pentru ca companiile să strângă capital. Aceste acțiuni – împreună cu o serie de intervenții ale altor factori de decizie din Statele Unite și din întreaga lume – au contribuit la stabilizarea piețelor financiare globale, care, la rândul lor, au servit pentru a controla deteriorarea economiei reale și apariția presiunilor deflaționiste.

Din păcate, deși este probabil că au fost evitate rezultate și mai rele, daunele aduse economiei au fost grave. Rata șomajului din Statele Unite a crescut de la aproximativ 6 la sută în septembrie 2008 la aproape 9 la sută până în aprilie 2009 – va atinge vârful la 10 la sută în octombrie – în timp ce inflația a scăzut brusc. Pe măsură ce criza a crescut și cu rata fondurilor federale la limita inferioară efectivă, FOMC a apelat la abordări politice netradiționale pentru a sprijini redresarea.

Pe măsură ce Comitetul a pornit pe această cale, am fost ghidați de câteva principii generale și de unele lucrări academice perspicace, dar – cu excepția importantă a cazului japonez – o experiență istorică limitată. Drept urmare, bancherii centrali din Statele Unite și cei din alte economii avansate care se confruntă cu probleme similare au fost în proces de învățare prin practică. Voi discuta o parte din ceea ce am învățat, începând cu experiența noastră în conducerea politicii folosind bilanțul Rezervei Federale, apoi mă voi întoarce la utilizarea instrumentelor de comunicare.

Instrumente pentru bilanţ
Folosind bilanțul Rezervei Federale ca instrument pentru atingerea obiectivelor mandatate de ocupare maximă a forței de muncă și stabilitate a prețurilor, FOMC s-a concentrat pe achiziția de titluri de valoare pe termen mai lung – în special, titluri de trezorerie și de agenție, care sunt principalele tipuri de titluri de valoare care Rezervei Federale i se permite să cumpere conform Legii Rezervei Federale.³ Un mecanism prin care se crede că astfel de achiziții afectează economia este așa-numitul canal de echilibru de portofoliu, care se bazează pe ideile unui număr de economiști monetari cunoscuți, printre care James Tobin, Milton Friedman, Franco Modigliani, Karl Brunner, și Allan Meltzer. Premisa cheie care stă la baza acestui canal este că, dintr-o varietate de motive, diferitele clase de active financiare nu sunt înlocuitori perfecti în portofoliile investitorilor.⁴ De exemplu, unii investitori instituționali se confruntă cu restricții de reglementare cu privire la tipurile de titluri pe care le pot deține, investitorii de retail pot fi reticenți în a deține anumite tipuri de active din cauza costurilor ridicate ale tranzacțiilor sau ale informațiilor, iar unele active au caracteristici de risc care sunt dificil sau costisitoare de acoperit. .

Substituibilitatea imperfectă a activelor implică faptul că schimbările în ofertele diferitelor active disponibile pentru investitorii privați pot afecta prețurile și randamentele acelor active. Astfel, achizițiile Rezervei Federale de titluri garantate cu ipoteci (MBS), de exemplu, ar trebui să crească prețurile și să scadă randamentele acelor titluri; în plus, pe măsură ce investitorii își reechilibrează portofoliile prin înlocuirea MBS vândute Rezervei Federale cu alte active, prețurile activelor pe care le cumpără ar trebui să crească, iar randamentele lor să scadă, de asemenea. Scăderea randamentelor și creșterea prețurilor activelor facilitează condițiile financiare generale și stimulează activitatea economică prin canale similare cu cele ale politicii monetare convenționale. Urmând această logică, Tobin a sugerat că achizițiile de titluri pe termen lung de către Rezerva Federală în timpul Marii Crize ar fi putut ajuta economia SUA să se redreseze, în ciuda faptului că ratele pe termen scurt erau aproape de zero, iar Friedman a susținut pentru achiziții la scară largă de obligațiuni pe termen lung ale Băncii Japoniei pentru a ajuta la depășirea capcanei deflaționiste a Japoniei.⁵ 

Achizițiile la scară largă de active pot influența condițiile financiare și economia în general și prin alte canale. De exemplu, ele pot semnala că banca centrală intenționează să urmeze o atitudine politică constant mai acomodativă decât se credea anterior, reducând astfel așteptările investitorilor cu privire la traiectoria viitoare a ratei fondurilor federale și punând o presiune suplimentară descendentă asupra ratelor dobânzilor pe termen lung, în special în termeni reali. O astfel de semnalizare poate crește, de asemenea, încrederea gospodăriilor și a întreprinderilor, ajutând la diminuarea preocupărilor legate de riscurile „cozi”, cum ar fi deflația. În perioadele de stres, achizițiile de active pot îmbunătăți, de asemenea, funcționarea piețelor financiare, ușurând astfel condițiile de creditare în unele sectoare.

Având spațiu pentru reduceri suplimentare ale țintei pentru rata din ce în ce mai limitată a fondurilor federale, la sfârșitul anului 2008, Rezerva Federală a inițiat o serie de achiziții de active la scară largă (LSAP). În noiembrie, FOMC a anunțat un program pentru achiziționarea unui total de 600 de miliarde de dolari în MBS și datorii agenției.⁶ În martie 2009, FOMC a extins acest program de achiziții în mod substanțial, anunțând că va achiziționa până la 1.25 trilioane de dolari MBS al agenției, până la 200 de miliarde de dolari din datoria agenției și până la 300 de miliarde de dolari din datorii de trezorerie pe termen mai lung.⁷ Aceste achiziții au fost finalizate, cu mici ajustări, la începutul anului 2010.⁸ În noiembrie 2010, FOMC a anunțat că va extinde în continuare deținerile de titluri ale Rezervei Federale prin achiziționarea a 600 de miliarde de dolari suplimentari de titluri de trezorerie pe termen mai lung într-o perioadă care se va încheia la mijlocul anului 2011.⁹ 

În urmă cu aproximativ un an, FOMC a introdus o variantă a programelor sale anterioare de cumpărare, cunoscută sub numele de programul de extindere a scadenței (MEP), în baza căruia Rezerva Federală ar cumpăra titluri de trezorerie pe termen lung în valoare de 400 de miliarde de dolari și ar vinde o sumă echivalentă de titluri de stat pe termen mai scurt. Titluri de trezorerie în perioada încheiată în iunie 2012.¹⁰ Ulterior, FOMC a prelungit europarlamentarul până la sfârșitul acestui an.¹¹ Prin reducerea scadenței medii a titlurilor deținute de public, europarlamentarul exercită o presiune suplimentară descendentă asupra ratelor dobânzilor pe termen mai lung și ușurează și mai mult condițiile financiare generale.

Cât de eficiente sunt politicile de bilanţ? După aproape patru ani de experiență în achiziții de active la scară largă, a apărut un corp substanțial de lucrări empirice privind efectele acestora. În general, această cercetare constată că achizițiile la scară largă ale Rezervei Federale au scăzut semnificativ randamentele trezoreriei pe termen lung. De exemplu, studiile au descoperit că achizițiile de 1.7 trilioane de dolari de titluri de trezorerie și agenții în cadrul primului program LSAP au redus randamentul titlurilor de trezorerie pe 10 ani cu între 40 și 110 de puncte de bază. Cele 600 de miliarde de dolari în achiziții de trezorerie în cadrul celui de-al doilea program LSAP au fost creditate cu scăderea randamentelor pe 10 ani cu încă 15 până la 45 de puncte de bază.¹²Trei studii care au luat în considerare influența cumulativă a tuturor achizițiilor de active ale Rezervei Federale, inclusiv cele efectuate în cadrul MEP, au constatat efecte totale între 80 și 120 de puncte de bază asupra randamentului Trezoreriei pe 10 ani.¹³ Aceste efecte sunt semnificative din punct de vedere economic.

Important este că efectele LSAP nu par să se limiteze la randamentele trezoreriei pe termen lung. În special, s-a constatat că LSAP-urile sunt asociate cu scăderi semnificative ale randamentelor atât la obligațiunile corporative, cât și la MBS.¹⁴ Primul program de cumpărare, în special, a fost legat de reduceri substanțiale ale randamentelor MBS și ale ratelor ipotecare cu amănuntul. De asemenea, LSAP-urile par să fi stimulat prețurile acțiunilor, probabil atât prin scăderea ratelor de actualizare, cât și prin îmbunătățirea perspectivelor economice; Probabil că nu este o coincidență că redresarea susținută a prețurilor acțiunilor din SUA a început în martie 2009, la scurt timp după decizia FOMC de a extinde considerabil achizițiile de titluri. Acest efect este potențial important deoarece valorile stocurilor afectează atât deciziile de consum, cât și de investiții.

Deși există dovezi substanțiale că achizițiile de active ale Rezervei Federale au scăzut randamentele pe termen lung și au ușurat condițiile financiare mai largi, obținerea de estimări precise ale efectelor acestor operațiuni asupra economiei în general este dificilă, deoarece contrafactualul – cum ar fi funcționat economia. în absența acțiunilor Rezervei Federale – nu pot fi observate direct. Dacă suntem dispuși să luăm ca ipoteză de lucru că efectele condițiilor financiare mai ușoare asupra economiei sunt similare cu cele observate istoric, atunci modelele econometrice pot fi utilizate pentru a estima efectele LSAP-urilor asupra economiei. Simulările model efectuate la Rezerva Federală constată, în general, că programele de cumpărare de titluri au oferit un ajutor semnificativ pentru economie. De exemplu, un studiu care folosește modelul economiei FRB/US al Consiliului de administrație a constatat că, începând cu 2012, primele două runde de LSAP-uri ar fi putut crește nivelul producției cu aproape 3 la sută și a crescut ocuparea salariilor private cu peste 2 milioane de locuri de muncă. , raportat la ceea ce altfel s-ar fi întâmplat.¹⁵ Banca Angliei a folosit LSAP-urile într-o manieră similară cu cea a Rezervei Federale, așa că este de interes faptul că cercetătorii au descoperit că efectele financiare și macroeconomice ale programelor britanice sunt similare calitativ cu cele din Statele Unite.¹⁶ 

Pentru a fi sigur, aceste estimări ale efectelor macroeconomice ale LSAP ar trebui tratate cu prudență. Este probabil ca criza și recesiunea să fi atenuat unele dintre canalele normale de transmisie ale politicii monetare în raport cu ceea ce se presupune în modele; de exemplu, standardele restrictive de subscriere a creditelor ipotecare au redus efectele ratelor ipotecare mai mici. În plus, efectele macroeconomice estimate depind de estimări incerte ale persistenței efectelor LSAP asupra condițiilor financiare.¹⁷ În general, totuși, o lectură echilibrată a dovezilor susține concluzia că achizițiile de titluri de valoare de la băncile centrale au oferit un sprijin semnificativ redresării economice, atenuând în același timp riscurile deflaționiste.

Acum mă voi referi la utilizarea instrumentelor de comunicare.

Instrumente de comunicare
Comunicarea clară este întotdeauna importantă în banca centrală, dar poate fi deosebit de importantă atunci când condițiile economice necesită un stimulent suplimentar al politicii, dar rata de politică monetară este deja la limita inferioară efectivă. În special, ghidarea forward care reduce așteptările sectorului privat cu privire la ratele viitoare pe termen scurt ar trebui să determine scăderea ratelor dobânzilor pe termen lung, ceea ce duce la condiții financiare mai acomodative.¹⁸ 

Rezerva Federală a folosit în mod considerabil ghidarea anticipată ca instrument de politică.¹⁹Din martie 2009 până în iunie 2011, declarația post-ședință a FOMC a remarcat că condițiile economice „sunt probabil să justifice niveluri excepțional de scăzute ale ratei fondurilor federale pentru o perioadă prelungită”.²⁰ La reuniunea din august 2011, Comitetul și-a făcut îndrumările mai precise, afirmând că condițiile economice ar garanta probabil ca rata fondurilor federale să rămână excepțional de scăzută „cel puțin până la jumătatea anului 2013”.²¹ La începutul acestui an, FOMC a prelungit perioada anticipată a ratelor excepțional de scăzute în continuare, până la „cel puțin până la sfârșitul anului 2014”, îndrumări care au fost reafirmate la întâlnirile ulterioare.²² După cum indică limbajul, această îndrumare nu este o promisiune necondiționată; mai degrabă, este o declarație despre raționamentul colectiv al FOMC cu privire la calea politicii care se va dovedi adecvată, având în vedere obiectivele Comitetului și perspectivele sale pentru economie.

Opiniile membrilor Comitetului cu privire la momentul probabil al semnării politicii reprezintă un echilibru al multor factori, dar actuala orientare anticipată este în mare măsură în concordanță cu prescripțiile care provin dintr-o serie de standarde de referință, inclusiv reguli simple de politică și metode optime de control.²³ Unele dintre regulile de politică care informează ghidul forward leagă ratele dobânzilor de politică de politică de factori determinanți familiari, cum ar fi inflația și diferența de producție. Dar o serie de considerente pledează, de asemenea, în favoarea planificării menținerii ratelor scăzute pentru o perioadă mai lungă de timp decât implicită de regulile de politică dezvoltate în perioade mai normale. Acestea includ necesitatea de a încheia asigurare împotriva realizării unor considerații negative, care sunt deosebit de dificil de gestionat atunci când ratele sunt aproape de limita lor inferioară efectivă; posibilitatea ca, din cauza diverselor vânturi neobișnuite care încetinesc redresarea, economia să aibă nevoie de mai mult sprijin politic decât de obicei în această etapă a ciclului; și necesitatea de a compensa limitele pentru adaptarea politicilor care rezultă din limita inferioară a ratelor.²⁴ 

A fost eficientă ghidarea înainte? Este cu siguranță adevărat că, de-a lungul timpului, atât investitorii, cât și prognozatorii privați au împins considerabil data la care se așteaptă ca rata fondurilor federale să înceapă să crească; în plus, așteptările actuale de politică par să se alinieze bine cu orientările anticipate ale FOMC. Cu siguranță, schimbările de-a lungul timpului în momentul în care sectorul privat se așteaptă ca rata fondurilor federale să înceapă să se întărească au rezultat în parte din aceeași deteriorare a perspectivelor economice care a determinat FOMC să introducă și apoi să-și extindă orientarea anticipată. Dar perspectivele revizuite ale sectorului privat pentru rata de politică monetară par să reflecte, de asemenea, o apreciere tot mai mare a cât de puternic intenționează să fie FOMC în sprijinirea unei redresări durabile. De exemplu, din 2009, prognozatorii care participă la sondajul Blue Chip și-au redus în mod repetat previziunile privind rata șomajului pe care se așteaptă să prevaleze în momentul în care FOMC începe să ridice ținta pentru rata fondurilor federale de la zero. Astfel, orientările anticipate ale Comitetului s-ar putea să fi transmis o dorință mai mare de a menține cazarea decât credeau anterior prognozatorii privați.²⁵ Comportamentul prețurilor de pe piața financiară în perioadele din jurul modificărilor ghidului forward este, de asemenea, în concordanță cu opinia conform căreia ghidarea a afectat așteptările politicii.²⁶ 

Elaborarea politicilor cu instrumente netradiționale: un cadru cost-beneficiu
Elaborarea politicii monetare cu instrumente netradiționale este o provocare. În special, experiența noastră cu aceste instrumente rămâne limitată. În acest context, FOMC compară cu atenție beneficiile și costurile așteptate ale acțiunilor de politică propuse.

Beneficiul potențial al acțiunii politice este, desigur, posibilitatea unor rezultate economice mai bune – rezultate mai conforme cu mandatul dublu al FOMC. În lumina dovezilor pe care le-am discutat, pare rezonabil să concluzionăm că instrumentele politice netradiționale au fost și pot continua să fie eficiente în furnizarea de acomodare financiară, deși suntem mai puțin siguri despre amploarea și persistența acestor efecte decât despre cele ale mai multor efecte. -politici tradiţionale.

Cu toate acestea, beneficiile posibile ale unei acțiuni trebuie luate în considerare alături de costurile potențiale ale acesteia. Mă voi concentra acum asupra costurilor potențiale ale LSAP.

Un posibil cost al efectuării unor LSAP suplimentare este că aceste operațiuni ar putea afecta funcționarea piețelor de valori mobiliare. După cum am observat, Rezerva Federală este limitată prin lege în principal la achiziționarea de titluri de trezorerie și de agenții; oferta acelor titluri este mare, dar finită și nu toată oferta este tranzacționată în mod activ. În mod posibil, dacă Rezerva Federală ar deveni un cumpărător prea dominant pe anumite segmente ale acestor piețe, tranzacțiile între agenți privați s-ar putea seca, degradarea lichidității și descoperirea prețurilor. Întrucât sistemul financiar global depinde de piețe profunde și lichide pentru titlurile de stat ale Trezoreriei SUA, deprecierea semnificativă a acestor piețe ar fi costisitoare și, în special, ar putea împiedica transmiterea politicii monetare. De exemplu, perturbările pieței ar putea duce la prime de lichiditate mai mari pentru titlurile de trezorerie, ceea ce ar fi contrar obiectivului politicii de reducere a randamentelor trezoreriei. Cu toate acestea, deși capacitatea pieței ar putea deveni în cele din urmă o problemă, până la acest punct am observat puține sau deloc probleme pe piețele titlurilor de trezorerie sau ale agențiilor, deținerile de titluri din sectorul privat rămân mari, iar tranzacțiile între participanții de pe piața privați rămân robuste.

Un al doilea cost potențial al achizițiilor suplimentare de titluri este că extinderile ulterioare substanțiale ale bilanțului ar putea reduce încrederea publicului în capacitatea Fed de a ieși fără probleme din politicile sale acomodative la momentul potrivit. Chiar dacă este nejustificată, o astfel de reducere a încrederii ar putea crește riscul unei neancorări costisitoare a așteptărilor inflaționiste, conducând la rândul său la instabilitate financiară și economică. Cu toate acestea, este de remarcat faptul că extinderea bilanțului până în prezent nu a afectat semnificativ așteptările inflaționiste, probabil în parte din cauza accentului mare pe care Rezerva Federală l-a pus pe dezvoltarea de instrumente care să ne asigure că putem normaliza politica monetară atunci când este cazul, chiar și dacă deținerile noastre de valori mobiliare rămân mari. În special, FOMC va putea exercita presiuni în creștere asupra ratelor dobânzilor pe termen scurt prin creșterea ratei dobânzii pe care o plătește băncilor pentru rezervele pe care le dețin la Fed. Presiunea ascendentă asupra ratelor poate fi realizată și prin utilizarea instrumentelor de drenare a rezervelor sau prin vânzarea de titluri din portofoliul Rezervei Federale, inversând astfel efectele realizate de LSAP. FOMC a depus un efort considerabil pentru planificarea și testarea strategiei noastre de ieșire și va acționa decisiv pentru a o executa la momentul potrivit.

Un al treilea cost care trebuie cântărit este cel al riscurilor la adresa stabilității financiare. De exemplu, unii observatori și-au exprimat îngrijorarea că, prin scăderea randamentelor pe termen lung, politicile netradiționale ar putea induce o atingere imprudente a randamentului de către unii investitori și, prin urmare, ar putea amenința stabilitatea financiară. Desigur, un obiectiv atât al politicii tradiționale, cât și al politicii netradiționale în timpul recuperărilor este de a promova revenirea la asumarea productivă a riscurilor; ca întotdeauna, scopul este de a atinge echilibrul adecvat. În plus, o redresare mai puternică este în mod clar utilă pentru stabilitatea financiară. În evaluarea acestui risc, este important de remarcat faptul că Rezerva Federală, atât pe cont propriu, cât și în colaborare cu alți membri ai Consiliului de Supraveghere a Stabilității Financiare, și-a extins substanțial monitorizarea sistemului financiar și și-a modificat abordarea de supraveghere pentru a adopta o mai mare măsură. perspectiva sistemică. Până acum, am văzut puține dovezi privind acumularea nesigură de risc sau de pârghie, dar vom continua atât supravegherea atentă, cât și punerea în aplicare a reformelor de reglementare financiară menite să reducă riscul sistemic.

Un al patrulea cost potențial al politicilor de bilanț este posibilitatea ca Rezerva Federală să suporte pierderi financiare în cazul în care ratele dobânzilor ar crește într-o măsură neașteptată. Analizele ample sugerează că, dintr-o perspectivă pur fiscală, șansele sunt puternice ca achizițiile de active ale Fed să facă bani pentru contribuabili, reducând deficitul federal și datoria.²⁷ Și, desigur, în măsura în care politica monetară ajută la întărirea economiei și la creșterea veniturilor, beneficiile pentru poziția fiscală a SUA ar fi substanțiale. În orice caz, această perspectivă pur fiscală este prea îngustă: deoarece americanii sunt lucrători și consumatori, precum și contribuabili, politica monetară poate obține cel mai mult pentru țară, concentrându-se în general pe îmbunătățirea performanței economice, mai degrabă decât pe posibilele câștiguri sau pierderi ale statului federal. Bilanțul rezervei.

În concluzie, atât beneficiile, cât și costurile politicilor monetare netradiționale sunt incerte; după toate probabilitățile, acestea vor varia și în timp, în funcție de factori precum starea economiei și a piețelor financiare și amploarea achizițiilor anterioare de active ale Rezervei Federale. În plus, politicile netradiționale au costuri potențiale care pot fi mai puțin relevante pentru politicile tradiționale. Din aceste motive, obstacolul pentru utilizarea politicilor netradiționale ar trebui să fie mai mare decât pentru politicile tradiționale. În același timp, costurile politicilor netradiționale, atunci când sunt analizate cu atenție, par gestionabile, ceea ce implică faptul că nu ar trebui să excludem utilizarea în continuare a unor astfel de politici dacă condițiile economice o justifică.

Perspective economice
Politicile monetare acomodative pe care le-am revizuit astăzi, atât tradiționale, cât și netradiționale, au oferit un sprijin important redresării economice, contribuind în același timp la menținerea stabilității prețurilor. În iulie, rata șomajului a scăzut la 8.3% de la vârful său ciclic de 10%, iar salariile au crescut cu 4 milioane de locuri de muncă de la punctul lor scăzut. Și, în ciuda îngrijorărilor periodice cu privire la riscurile de deflație, pe de o parte, și a avertismentelor repetate că adaptarea excesivă a politicilor ar aprinde inflația, pe de altă parte, inflația (cu excepția abaterilor temporare cauzate în principal de fluctuațiile prețurilor mărfurilor de bază) a rămas aproape de 2% a Comitetului. obiectivele și așteptările inflaționiste au rămas stabile. Sectoarele cheie precum producția, locuințele și comerțul internațional s-au consolidat, investițiile firmelor în echipamente și software s-au redresat, iar condițiile de pe piețele financiare și de credit s-au îmbunătățit.

În ciuda acestor semne pozitive, situația economică este, evident, departe de a fi satisfăcătoare. Rata șomajului rămâne cu peste 2 puncte procentuale peste ceea ce majoritatea participanților la FOMC văd ca fiind valoarea normală pe termen lung, iar alți indicatori – cum ar fi rata de participare la forța de muncă și numărul de persoane care lucrează cu fracțiune de normă din motive economice – confirmă faptul că forța de muncă utilizarea rămâne la niveluri foarte scăzute. Mai mult, rata de îmbunătățire pe piața muncii a fost dureros de lentă. Am observat cu alte ocazii că scăderile șomajului pe care le-am văzut ar continua probabil numai dacă creșterea economică ar crește cu o rată peste tendința pe termen lung.²⁸ De fapt, creșterea din ultimele trimestre a fost tidă și, așadar, nu este surprinzător, nu am observat nicio îmbunătățire netă a ratei șomajului din ianuarie. Cu excepția cazului în care economia începe să crească mai rapid decât a făcut-o recent, rata șomajului este probabil să rămână mult peste nivelurile compatibile cu ocuparea forței de muncă pentru o perioadă de timp.

În lumina acțiunilor de politică pe care FOMC le-a întreprins până în prezent, precum și a mecanismelor naturale de redresare a economiei, am fi putut spera până acum la progrese mai mari în revenirea la ocuparea forței de muncă maximă. Unii au considerat lipsa de progres ca o dovadă că criza financiară a cauzat daune structurale economiei, făcând nivelurile actuale ale șomajului insensibile la acomodații monetare suplimentare. Literatura despre această problemă este extinsă și nu o pot revizui pe deplin astăzi.²⁹ Cu toate acestea, după fiecare recesiune anterioară din SUA de la al Doilea Război Mondial, rata șomajului a revenit aproape de nivelul de dinainte de recesiune și, deși recesiunea recentă a fost neobișnuit de profundă, văd puține dovezi ale schimbărilor structurale substanțiale din ultimii ani.

În loc să atribui redresarea lentă unor factori structurali pe termen lung, văd că creșterea este în prezent oprită de o serie de vânturi în contra. În primul rând, deși sectorul locuințelor a dat semne de îmbunătățire, activitatea locuințelor rămâne la niveluri scăzute și contribuie mult mai puțin la redresare decât ar fi de așteptat în mod normal în această etapă a ciclului.

În al doilea rând, politica fiscală, atât la nivel federal, cât și la nivel de stat și local, a devenit un vânt contrar important pentru ritmul creșterii economice. În ciuda unor îmbunătățiri recente ale veniturilor fiscale, guvernele de stat și locale se confruntă în continuare cu situații bugetare restrictive și continuă să reducă cheltuielile reale și ocuparea forței de muncă. Achizițiile reale sunt, de asemenea, în scădere la nivel federal. Incertitudinile legate de politica fiscală, în special cu privire la soluționarea așa-numitei faleze fiscale și ridicarea plafonului datoriei, sunt probabil, de asemenea, restrângeri ale activității, deși amploarea acestor efecte este greu de judecat.³⁰ Este esențial ca factorii de decizie fiscală să pună în aplicare un plan credibil care să stabilească bugetul federal pe o traiectorie sustenabilă pe termen mediu și lung. Cu toate acestea, factorii de decizie politică ar trebui să aibă grijă să evite un contract fiscal scurt pe termen scurt, care ar putea pune în pericol redresarea.

În al treilea rând, tensiunile de pe piețele financiare și de credit continuă să restrângă economia. La începutul redresării, disponibilitatea limitată a creditelor a fost un factor important care a frenat creșterea, iar condițiile stricte de împrumut pentru unii potențiali cumpărători de case și întreprinderile mici rămân o problemă astăzi. Mai recent, însă, o sursă majoră de tensiuni financiare a fost incertitudinea cu privire la evoluțiile din Europa. Aceste tulpini sunt cele mai problematice pentru europeni, desigur, dar prin comerțul global și legăturile financiare, efectele situației europene asupra economiei SUA sunt, de asemenea, semnificative. Unele propuneri politice recente din Europa au fost destul de constructive, în opinia mea, și îi îndemn pe colegii noștri europeni să continue cu inițiative politice pentru a rezolva criza.

Concluzie
La începutul mandatului meu ca membru al Consiliului guvernatorilor, am ținut un discurs în care a luat în considerare opțiunile de politică monetară atunci când rata dobânzii de politică pe termen scurt este aproape de limita sa inferioară efectivă.³¹ Reacționam la afirmațiile obișnuite de atunci că factorii de decizie monetară ar fi „fără muniție”, pe măsură ce rata fondurilor federale se apropia de zero. Am susținut că, dimpotrivă, politica ar putea fi încă eficace în apropierea limitei inferioare. Acum, cu câțiva ani de experiență cu politici netradiționale atât în ​​Statele Unite, cât și în alte economii avansate, știm mai multe despre cum funcționează astfel de politici. Pare clar, pe baza acestei experiențe, că astfel de politici pot fi eficiente și că, în absența lor, recesiunea din 2007-09 ar fi fost mai profundă, iar redresarea actuală ar fi fost mai lentă decât a avut loc de fapt.

După cum am discutat astăzi, este, de asemenea, adevărat că politicile netradiționale sunt relativ mai dificil de aplicat, cel puțin având în vedere stadiul actual al cunoștințelor noastre. Estimările efectelor politicilor netradiționale asupra activității economice și inflației sunt incerte, iar utilizarea politicilor netradiționale implică costuri dincolo de cele asociate în general cu politicile mai standard. În consecință, barajul pentru utilizarea politicilor netradiționale este mai mare decât pentru politicile tradiționale. În plus, în contextul actual, politicile netradiționale împărtășesc limitele politicii monetare în general: politica monetară nu poate realiza prin ea însăși ceea ce ar putea realiza un set mai larg și mai echilibrat de politici economice; în special, nu poate neutraliza riscurile fiscale și financiare cu care se confruntă țara. Cu siguranță nu poate ajusta rezultatele economice.

Pe măsură ce evaluăm beneficiile și costurile abordărilor politice alternative, totuși, nu trebuie să pierdem din vedere provocările economice descurajante cu care se confruntă națiunea noastră. Stagnarea pieței muncii, în special, este o preocupare gravă nu numai din cauza suferinței enorme și a risipei de talent uman pe care le implică, ci și pentru că nivelurile ridicate persistente ale șomajului vor cauza daune structurale asupra economiei noastre, care ar putea dura mulți ani.

În ultimii cinci ani, Rezerva Federală a acționat pentru a sprijini creșterea economică și a stimula crearea de locuri de muncă și este important să se realizeze progrese suplimentare, în special pe piața muncii. Ținând seama în mod corespunzător de incertitudinile și limitele instrumentelor sale de politică, Rezerva Federală va oferi acomodații politice suplimentare, după caz, pentru a promova o redresare economică mai puternică și o îmbunătățire susținută a condițiilor pieței muncii într-un context de stabilitate a prețurilor.

 

sursa: Federal Reserve