August a marcat sfârșitul calmului. Zilele plictisitoare de moarte în care totul stătea pe loc au făcut loc unor piețe mai normale și mai pline de viață. Din august până în octombrie se desfășoară istoric sezonul corecțiilor, uneori chiar al accidentelor. Pesimiștii de orice crez și culoare își sparg tăcerea încruntă și își ridică strigătul de durere la cer, profețând soarta. Optimiștii se retrag în culise pentru a aștepta vremuri mai bune.
După cum știm cu toții că acesta este sezonul penitenței, de fiecare dată când piețele scad potențialii cumpărători se tem că scăderea este începutul unei corecții și că corectarea este începutul unei piețe ursoase și pentru aceasta soarbează comenzile de cumpărare sau plasează. le în sertar. Acesta este modul în care profeția de urs se împlinește de la sine. Opusul se întâmplă între noiembrie și decembrie. Acest august a respectat până acum tradiția de a face din aceasta o lună negativă, dar pagubele modeste se limitează în prezent la America și Japonia.
Celelalte piețe, Europa, China și țările emergente, sunt pozitive. Legăturile sunt, de asemenea, calme și pozitive. Aceste rezultate sunt cu atât mai remarcabile dacă ne gândim că pentru câteva zile posibilitatea lansării unei rachete nucleare nord-coreene în apele teritoriale americane părea reală. Reziliența piețelor la evenimente geopolitice de această amploare este confirmarea că variabila dominantă, în ochii investitorilor, nu este politica, ci monetară. Atâta timp cât politica monetară este percepută ca susținătoare, sau cel puțin nu ostilă, restul nu contează.
Din acest motiv, în aceste ore există o mare așteptare pentru tradiționalul seminar anual pe care Kansas City Fed îl organizează în munții Jackson Hole. Este o întâlnire în care bancherii centrali din întreaga lume discută despre strategia pe termen mediu și lung. În trecut s-a ales să lanseze sau să testeze proiecte de amploare precum relaxarea cantitativă, rate negative sau strategia de ieșire și de data aceasta ar putea face lumină asupra unor chestiuni importante de politică precum reducerea bilanţului Fed (înăsprire cantitativă) sau diminuarea de către BCE.
Impresia noastră este că aceste așteptări vor fi în mare măsură dezamăgite. Cele două programe, Qt și tapering, au fost deja decise și ceea ce rămâne de știut este doar data de începere a primului (decembrie 2017 sau începutul lui 2018) și data de încheiere a celui de-al doilea (septembrie sau decembrie 2018). Alegerea va avea importanța ei pentru comercianți și pentru performanța piețelor în următoarele săptămâni, dar va fi irelevantă la nivel strategic.
Indiferent de acest lucru (și de o nouă corecție modestă a dolarului în următoarele câteva luni), bancherii centrali nu pot salva, deoarece se află într-un impas. De altfel, faptul că în al nouălea an de creștere inflația a început să scadă mai degrabă decât să crească, dă peste cap toate modelele pe care sunt obișnuiți să raționeze. Faptul că acest lucru se întâmplă după ce ultimii ani de relaxare cantitativă a crescut baza monetară globală cu aproape 15 trilioane (cu băncile centrale deținând acum 20% din datoria publică) este și mai șocant.
Începe să devină clar pentru bancherii centrali că pentru a determina inflația, ratele reale și, în consecință, nivelul activelor financiare, trebuie să existe ceva și mai profund și mai structural decât decalajul de producție (care în acest moment nimeni nu știe cu adevărat despre ce este vorba). și, dacă există într-adevăr în natură, cum ar trebui măsurată) și politica monetară care își ia indiciul. Până astăzi ideea a predominat
că tehnologia și demografia sunt forțele care au menținut inflația și ratele reale scăzute și, prin urmare, au împins bursele și obligațiunile în sus. Tehnologia paralizează curba Phillips pentru că ia competitivitatea muncii umane și îi scade valoarea de piață.
Demografia, la rândul ei, odată cu îmbătrânirea populației și scăderea în consecință a statului bunăstării, duce la economisirea mai multor pentru bătrânețe. Excesul de economii față de cererea de finanțare pentru investiții productive determină o scădere structurală a ratei reale a dobânzii. Inflația salarială aproape inexistentă și ratele reale negative, la rândul lor, împing activele financiare în sus.
Un studiu realizat în octombrie anul trecut de Etienne Gagnon, șeful influent al secției de studii monetare a Fed, se uită înapoi la 2080 și concluzionează că demografia, în ceea ce privește Statele Unite, va continua să deprima creșterea economică și, în plus, nivelul rate reale. Atenție, însă, pentru că o teză în total contrast cu cea a lui Gagnon a fost exprimată de Charles Goodhart (fostă Bank of England, acum LSE) într-un studiu stimulant și provocator publicat în ultimele zile de Bank for International Settlements.
Este greșit, spune Goodhart, să ne gândim la piața muncii la nivel național, când în realitate este globală. În această lume globalizată, munca a fost extraordinar de abundentă în ultimii 30 de ani datorită creșterii demografice ridicate, a baby-boomers-ului de orice vârstă activă și a sosirii pe piață a aproape un miliard de chinezi și ruși. Această abundență se va transforma în penurie în următoarele decenii, când baby boomers se vor pensiona și când singurele zone care se vor bucura de creștere a forței de muncă vor fi India și Africa (care, totuși, au un capital uman incomparabil, din punct de vedere calitativ, cea chinezească din ultimele trei decenii).
Din aceste motive, inflația salarială se va accelera la fel cum economiile disponibile pentru investițiile productive vor scădea, determinând o creștere a ratelor reale, care la rândul său va duce la o deflație a activelor financiare. Dezbaterea tocmai a început și este prea devreme pentru a spune cine poate avea dreptate. Ceea ce vrem să spunem este că, oricât de solidă ar părea, este imprudent să se bazeze orice strategie pe singurul teren al politicii monetare, deoarece plăci tectonice și mai puternice se mișcă sub el și nu este încă clar în ce direcție vor. ia-ne.
