Ao Editor do "Le Monde"
Ao Diretor do "Frankfurter Allgemeine Zeitung"
Um grupo de influentes economistas franceses e alemães publicou recentemente em seu jornal um apelo conjunto a uma iniciativa de seus governos para reformar a área do euro. O esforço para discutir publicamente como melhorar a integração económica europeia merece ser elogiado e encorajado.
No seu documento, os autores procuram um equilíbrio entre as medidas de redução do risco e as medidas de partilha do risco, embora com predominância das primeiras sobre as últimas. Entre outras e numerosas contribuições construtivas, as duas propostas mais significativas contidas no apelo exigem, de fato, que se promova a disciplina de mercado e a convergência entre os Estados por meio de um novo mecanismo de reestruturação das dívidas públicas e da aplicação de coeficientes de risco no cálculo do capital prudencial dos bancos pelos títulos soberanos domésticos que detêm. Concordamos plenamente que a área do euro precisa de reformas para evitar ser vítima de choques financeiros novamente. No entanto, estamos convictos de que as propostas apresentadas podem produzir o resultado contrário e fragilizar ainda mais a união monetária.
Quanto ao mecanismo de reestruturação da dívida, é difícil esquecer os efeitos de um acordo semelhante que a França e a Alemanha alcançaram em Deauville em outubro de 2010 sobre o envolvimento do setor privado na reestruturação da dívida grega. A decisão que se seguiu foi o detonador do contágio que transferiu a instabilidade financeira da Grécia para outros países, até atingir Espanha e Itália. A união monetária chegou perto do colapso e muitos de seus estados membros mergulharam em uma longa recessão. Para travar a instabilidade e evitar a quebra do euro, foi necessário que o Banco Central Europeu, em julho de 2012, anunciasse que estava pronto a fazer "o que for necessário", através do programa de intervenção OMT e, posteriormente, implementar o Quantitative Easing, ou seja, o programa de compra de títulos do governo que efetivamente interrompeu a crise e trouxe a economia da zona do euro de volta ao caminho da recuperação sustentável.
O que os economistas franceses e alemães não conseguem entender quando revivem os temores de que as dívidas soberanas não serão atendidas é que a introdução de mecanismos ex-ante ou automáticos para reestruturar as dívidas públicas tornaria ainda mais difícil para os mercados distinguir entre riscos de liquidez e insolvência. Em vez de reforçar a disciplina de mercado, esses mecanismos levariam os investidores a uma fuga em cascata através de uma espiral de medo auto-reforçada. Como diziam os latinos: "errar é humano, mas perseverar é diabólico".
A segunda proposta – a introdução de diferentes coeficientes de risco no cálculo dos requisitos de capital dos bancos para as obrigações soberanas nacionais que detêm – também parece igualmente contraproducente. Não é por acaso que foi rejeitado por todos os países não pertencentes ao euro nas negociações em curso no Conselho de Estabilidade Financeira. De fato, ao invés de tornar os bancos mais sólidos e prevenir o contágio, esta medida poderia acentuar a fragmentação financeira. De facto, na ausência de um adequado mecanismo de apoio fiscal para fazer face a graves crises de liquidez e de um instrumento seguro de gestão da liquidez por parte dos bancos, estes últimos teriam de suportar custos de funding e refinanciamento inevitavelmente alinhados com os das obrigações soberanas da sua aldeia . Assim, um coeficiente de risco específico nas várias obrigações soberanas acabaria por aprofundar a fragmentação do sistema financeiro europeu e mais ainda por fortalecer a ligação perversa entre a dívida pública e os balanços dos bancos, privando os bancos das ferramentas necessárias para gerir a sua liquidez.
Em conclusão, consideramos que as propostas contidas no apelo dos economistas franco-alemães não representam uma solução eficaz para a conclusão da união monetária e bancária. Com efeito, tais propostas poderiam agravar o risco de choques idiossincráticos que voltariam a colocar em risco a sobrevivência da zona euro. As propostas contrastam com uma riqueza de evidências empíricas reunidas por estudiosos da economia sobre as causas da crise financeira em 2011-2012. Tais evidências mostram que, em um mundo caracterizado por “equilíbrios múltiplos”, políticas inadequadas ou incorretas podem empurrar a economia para equilíbrios “ruins”, desestabilizando os mercados financeiros e levando a zona do euro à beira de um novo colapso.
Uma reflexão sobre o futuro da zona euro por parte dos economistas é oportuna e bem-vinda. De nossa parte, estamos mais do que dispostos a contribuir. No entanto, para ser eficaz, qualquer solução pressupõe a identificação de uma combinação equilibrada de medidas destinadas a reduzir os riscos e outras destinadas a partilhá-los, de forma a tranquilizar os aforradores e os investidores contra o regresso de choques exógenos que afetem os países menos sólidos, colocando o a continuação da união monetária está em risco.
O estabelecimento de um seguro comum para os depósitos bancários e a disponibilização de um mecanismo de apoio fiscal adequado ao Fundo de Resolução Bancária e ao Fundo de Seguro de Depósitos – eventualmente oferecido pelo Mecanismo Europeu de Estabilidade (EMS) através da emissão de responsabilidades próprias – deve ser acompanhado , nos países mais frágeis, pela adoção de políticas efetivas e sistemáticas de redução tanto da relação dívida pública/PIB quanto da exposição do banco aos títulos públicos nacionais.
Ficaríamos gratos se você pudesse publicar nosso ponto de vista diferente sobre a proposta dos economistas franceses e alemães.
Carlo Bastasin – Senior Fellow SEP-LUISS, Brookings Institution
Pierpaolo Benigno – LUISS Professor de Economia, Senior Fellow SEP-LUISS
Marcelo Messori – LUISS Professor of Economics, SEP-LUISS Director
Stephen Micossi – Director Geral da Assonime, Presidente da SEP-LUISS
Franco Passacantando – Senior Fellow SEP-LUISS, Conselho do BEI (membro especialista)
Fabrizio Saccomanni – ex-Ministro da Economia e Finanças, Senior Fellow SEP-LUISS
Gianni Toniolo – Senior Fellow SEP-LUISS, CEPR, Duke University (emérito)
