A tépida e soporífera Cachinhos Dourados vai embora. A garotinha de cabelos dourados, que por oito anos rejeitou as duas xícaras de inflação muito quente e inflação muito fria e continuou a preferir o pires do crescimento medíocre ao da estagnação e o hipercalórico do boom, na verdade foi mandado embora pelos eleitores do Ocidente. Esses eleitores, que suportaram os primeiros anos sombrios após a crise de 2008 com muita paciência, acabaram se cansando de esperar e começaram a exigir menos sermões sobre estagnação secular e austeridade e mais crescimento.
Ou seja, eles suportaram sangrias e expurgos em nome da austeridade quando deveriam estar exigindo tônicos e energizantes e começaram a levantar a voz e a raiva quando na realidade as coisas estavam realmente começando a melhorar um pouco. O corpo social sempre reage com tempos atrasados em relação aos detectados pelos sismógrafos dos economistas (os políticos ficam no meio do caminho). Ele não faz isso porque é estúpido, mas porque as consequências do ciclo econômico o atingem depois de meses ou anos. Os pedidos podem começar a cair e o economista imediatamente entende que o ciclo acabou, mas a fábrica continua funcionando como antes, acumulando aos poucos o não vendido no depósito.
Então, com o armazém cheio, corta a produção, mas não os empregos. E se as coisas continuarem a piorar, queima o dinheiro que tem na mão e depois pede um empréstimo ao banco. Quando nem isso é mais suficiente, as redes de segurança social entram em ação, dos benefícios de desemprego aos tristes expedientes usados na América nos primeiros anos pós-crise, da explosão dos benefícios por invalidez à administração de drogas à base de opiáceos aos demitidos (pelos sistemas de saúde público e privado), com o belo resultado de dois milhões de novos vícios justamente entre os homens em idade produtiva, o núcleo da força de trabalho.
O oposto acontece quando as coisas melhoram. Os pedidos começam a crescer, mas a fábrica os satisfaz esvaziando lentamente o depósito. Então sim, a produção aumenta, mas ninguém é contratado, porque o primeiro recurso é horas extras, depois para funcionários temporários. Então parte da atividade é terceirizada, mas a terceirização normalmente é confiada a pessoal precário. Isto, mesmo que trabalhe temporariamente, não atinge a segurança psicológica que lhe permite endividar-se para comprar um carro ou uma casa e, mesmo que o faça, é o banco que não lhe dá crédito porque não tem um emprego estável.
O próximo passo é a renúncia da fábrica à cobrança de pedidos adicionais, na hipótese de que seja um fenômeno passageiro. Se depois de alguns meses a demanda continua alta, nos resignamos a contratar, mas sem comprometer as qualificações exigidas. Então você começa a comprometer, mas talvez ainda não encontre o que procura. Eventualmente, você começa a oferecer mais e é aí que começa a inflação salarial, especialmente se a produtividade não vier em seu socorro.
Hoje o mundo é governado por bancos centrais que têm pavor de reviver uma experiência de recessão (até porque não saberiam o que fazer, sobretudo na Europa, senão japonizarem-se completamente e monetizar os défices públicos para toda a vida) e que, ainda que tenham alguma intenção de normalizar a política monetária, são obrigatoriamente retidos pela nova geração de políticos, eleitos nos últimos anos com o mandato de crescer a todo custo.
E se o mundo quiser crescer a todo custo, crescerá a todo custo. Tendo superado os tabus monetários na fase Cachinhos Dourados, ficaremos felizes em superar os tabus fiscais (por enquanto). A reforma tributária republicana, após um ano de gestação cansativa, injeta 150 bilhões por ano na economia e atrai duras críticas democratas pelo buraco orçamentário que cria. Então, o que democratas e republicanos estão fazendo juntos, nos bastidores e em alguns dias? Eles lançam um orçamento para os próximos dois anos que causa um buraco adicional de 400 bilhões, 200 por ano, que se somam aos outros. Ninguém protesta, exceto o habitual Rand Paul. Depois de aprender como fazer isso, gastar se torna cada vez mais fácil. Bem-vindo à Adventureland, a terra dos experimentos onde você tenta ver o que acontece quando tenta despejar gás de impostos em um contexto de pleno emprego.
Crescer a todo custo, porém, significa justamente que há custos. A inflação ano a ano dos EUA estará muito próxima de três por cento em dezembro. Tem muito efeito base, mas não vai ficar bonito. Nos últimos dias, repetiu-se com frequência que o aumento dos rendimentos dos títulos (ou a queda dos preços) não se deve a uma expectativa de inflação mais alta, mas a um pedido de uma taxa real mais alta. Então, depois de dias nos confortando dessa forma, chegaram os dados da inflação real, que também crescia fortemente. Existe assim uma dupla pressão, por um lado, sobre a inflação e, por outro, sobre os prémios de risco de prazo e de crédito. Essa pressão realinhou os preços dos títulos suficientemente para baixo por enquanto, mas mais realinhamentos acontecerão nos próximos anos se não houver recessões ou quebras de ações.
A transição de Cachinhos Dourados para fogos de artifício envolve separar os destinos dos títulos dos das ações.
Sob Cachinhos Dourados, ambos se saíram bem; no novo regime, as ações terão um desempenho melhor do que os títulos. Isso não significa, veja bem, que as ações vão necessariamente subir porque a queda dos múltiplos devido ao aumento das taxas de juros vai desfazer da noite para o dia o que os lucros crescentes terão tecido durante o dia. Simplificando, as ações tenderão
subir nos momentos em que o obrigacionista permanecerá tranquilo, mas terá então que voltar a retrair nas fases de mal-estar deste último.
Adaptar esse cenário para a Europa é complicado. A alta do euro conterá a inflação, que continuará sendo um fenômeno exclusivamente alemão (finalmente chega a reavaliação interna à Alemanha), mas as yields das obrigações europeias ainda vão subir, embora muito menos do que na América, devido a um aumento do prémio de risco global e ao fim das compras do BCE em seis meses. As bolsas europeias, por sua vez, terão que lidar com um euro forte que trabalha contra e com menor crescimento dos lucros também na América, mas terão o apoio de uma menor concorrência dos títulos. No geral, não estamos entre aqueles que continuam a favorecer a Europa porque ela tem múltiplos menores.
A Europa sempre terá múltiplos menores do que a América, desde que se compare uma montadora européia com uma tecnologia americana ou um banco europeu frágil com um banco americano forte. No curto prazo, a tempestade dos últimos dias foi reabsorvida e tudo atingiu pelo menos um nível temporário de equilíbrio. A correção fez com que todos fossem um pouco mais cautelosos, mas não causou medo real e foi superado com muita facilidade. Isso significa que haverá outros nos próximos meses, talvez menos fulminantes, mas ainda irritantes. Enquanto espera por um novo episódio, a quota vai continuar a recuperar, mas de forma mais lenta.
O aumento da volatilidade que se vislumbra não é o da volatilidade mesquinha dia após dia, mas o da reprecificação de ondas separadas por semanas ou meses umas das outras. Continuamos positivos em ações, mas pensamos ainda mais do que antes que para realmente aproveitar o que o mercado altista ainda pode nos dar, será melhor manter posições estruturalmente menores do que nos anos anteriores.
