Nous nous trouvons face à un curieux scénario « des divergences parallèles » dés Antonio Césarano, Stratège mondial en chef de Intermonte observant les marchés américains et européens : la plupart s’accordent sur le fait qu’il y aura unrenversement de tendance des taux, mais il existe une grande disparité d’opinions sur le moment et l’ampleur de cette mesure. Mais malgré un scénario aussi incertain, les instruments financiers très intéressants à mettre en portefeuille ne manquent pas. Voici comment évaluer la situation et comment se déplacer.
Comment lisez-vous le scénario économique et financier actuel ? D’un côté, il y a les investisseurs qui s’inquiètent beaucoup des taux élevés, mais aussi de la possibilité d’une récession. D’un autre côté, les marchés boursiers sont très effervescents et d’autres investisseurs s’attendent tout au plus à un atterrissage en douceur. Qui a raison?
« Le tableau d’ensemble montre des incertitudes, des fluctuations et des perceptions différentes. La dernière enquête mensuelle menée par Bofa/Merrill Lynch montre que 75 % des personnes interrogées considèrent qu'un atterrissage en douceur, voire un non-atterrissage, est plus probable, soit 10 % de plus que la même enquête d'il y a un mois. En regardant d’autres études, les opinions sont très différentes. UBS estime qu'il y aura une forte récession aux Etats-Unis et que la Fed devra donc réduire considérablement ses taux. Goldman Sachs, de son côté, affirme que les États-Unis sont forts et continueront de l'être l'année prochaine, donc les premières coupes pourraient arriver fin 2024. Il y a Morgan Stanley qui est au milieu et qui voit une économie qui ne se porte pas très bien et qui devra baisser ses taux dès le milieu de l'année prochaine. Et puis nous avons entendu Mario Draghi qui, en tant qu’ancien banquier central, a émis l’hypothèse d’une récession, mais pas profonde. Nous nous retrouvons donc confrontés à des désaccords parallèles : tout le monde s’accorde sur le fait que nous sommes proches d’une baisse des taux, mais ils divergent sur le moment et le montant. Tout dépendra des données qui émergeront dans les semaines à venir. »
Comment évaluez-vous les actions restrictives des banques centrales, par rapport au comportement résolument expansionniste de certains gouvernements, notamment américains, mais aussi européens ?
«La confusion parmi les opérateurs peut provenir de l'incertitude des banques centrales qui continuent de poursuivre une approche dépendante des données macroéconomiques, sans esquisser de perspective. De plus, alors qu’ils tentaient de calmer l’économie pour contenir l’inflation, ils se sont retrouvés pris au piège des mesures d’expansion et de relance gouvernementales importantes, en particulier aux États-Unis. On a par exemple vu le gouvernement de Joe Biden agir pour soutenir le paiement des échéances des prêts étudiants, équivalant à environ 500 dollars en moyenne par mois, autorisant le non-paiement à partir de mars 2020. Mais à partir d'octobre, le moratoire cesse et les consommateurs américains auront reprendre le paiement des échéances des prêts étudiants ».
Puisque nous devons analyser soigneusement les données, comment pouvons-nous lire les données du troisième trimestre et les données du premier quatrième trimestre qui arrivent ?
« C'est précisément grâce aux outils de relance fournis par le gouvernement que les États-Unis ont enregistré un PIB de 4,9 % au troisième trimestre. Mais le moratoire sur les super prêts a pris fin en octobre, même si Biden a adouci la pilule en affirmant que ceux qui ne paient pas ne seront pas poursuivis dans les 12 prochains mois. Et certaines données réagissent déjà à la disparition de ces stimuli. Par exemple, les demandes d'allocations de chômage au cours des 4 dernières semaines sont en augmentation, tandis que l'infliction, qui était stable en octobre, montre un chiffre annuel qui est tombé à 3,2% en dessous et des estimations à 3,3%".
L’argent ne pousse pas dans les arbres, comme nous le savons, et davantage de mesures de relance signifient généralement davantage de dettes et de déficits. Comment évaluez-vous la situation de la dette américaine, jamais vue à de tels niveaux ?
«Nous commençons à payer le prix des manœuvres super expansionnistes et les agences de notation le remarquent déjà: Fitch a abaissé la note, Moody's avec une perspective négative. Il ne s’agit certainement pas d’un problème de solvabilité pour les États-Unis. Mais le problème d'un déficit public aussi élevé, et qui le restera jusqu'aux environs de 2033/34, doit certainement être résolu : avant Covid, le Trésor américain recourait chaque trimestre au marché avec des adjudications d'obligations pour environ 300/400 milliards, maintenant il en voyage environ 800 milliards par trimestre. D’autant que se pose la question des dépenses d’intérêts : on n’a jamais vu que plus de 20 % des recettes fiscales servaient au paiement des intérêts. Et l'année prochaine sera, comme pour l'Italie, une année importante pour ce que l'on appelle le "mur de la maturité", en raison de l'arrivée à échéance de très grandes quantités d'obligations d'État et surtout d'obligations d'entreprises américaines à haut rendement".
Il a souvent lié la situation américaine à la situation italienne. À quel point les deux économies sont-elles proches ?
« Hormis évidemment les différentes notations, il existe plusieurs similitudes. L'obligation italienne à 10 ans rapporte 4,54%, non loin de là celle américaine qui est à 4,60%. La durée de vie moyenne de la dette est d'environ 7 ans pour l'Italie et 6 ans pour les USA. En outre, comme nous l’avons dit, les deux pays sont confrontés à des factures à payer pour couvrir les dépenses excessives passées et les énormes quantités d’enchères prévues l’année prochaine.
La politique américaine joue à couteaux tirés sur l’échiquier de la dette. Républicains et Démocrates s’affrontent sur la question d’une plus grande rigueur dans les dépenses de l’État. Comment la situation pourrait-elle évoluer ?
« Une mesure proposée par le nouveau leader républicain à la Chambre Mike Johnson a été récemment approuvée à la Chambre, qui prévoit effectivement l'autorisation de dépenses pour certains départements jusqu'au 19 janvier et pour d'autres (dont la défense) jusqu'au 2 février. Le plan d’aide de plus de 100 milliards de dollars demandé par Joe Biden pour Israël et l’Ukraine est exclu de cette proposition. Johnson a déclaré que ce paquet serait pris en compte dans une autre mesure. Le shutdown (c'est-à-dire la fermeture de divers bureaux publics) sera donc très probablement évité jusqu'au début de l'année 2024, mais la stratégie des Républicains est également évidente : forcer les Démocrates à poursuivre les négociations jusqu'aux prochaines élections présidentielles de novembre 2024, dans le but d'obtenir des réductions de dépenses qui pourraient à terme se traduire par un facteur positif pour le marché obligataire, très sensible à l'évolution du déficit public".
Face à ces scénarios, quelle est la position d'Intermonte ?
« Avec l'assouplissement des mesures de relance que nous avons évoquées, nous prévoyons un possible ralentissement au quatrième trimestre, qui deviendra plus important au premier semestre de l'année prochaine. La Fed aurait donc dû mettre un terme à sa politique de hausse des taux, compte tenu également des signes de ralentissement de l'inflation. Tout au plus pourrait-il encore agir, par simple prudence, en cas d'événements extérieurs extraordinaires, notamment sur le plan géopolitique.»
Quels sont les investissements les plus adaptés ?
« Dans ce scénario, les obligations restent un investissement intéressant, notamment sur la tranche 3-5 ans, mais avec quelques allongements tactiques des maturités. Les investissements en titres émis par le secteur financier, notamment en Italie, ont également été bons, étant donné que les banques ont principalement consacré les bénéfices supplémentaires au renforcement du capital, offrant ainsi une plus grande sécurité à l'investisseur obligataire".
Et qu’en est-il des actions ?
« Il est nécessaire de se concentrer sur les titres qui ont une plus grande liquidité et/ou qui génèrent beaucoup de liquidité et qui peuvent donc résister à des phases même prolongées de taux élevés. C'est surtout le grand secteur technologique américain qui présente ces caractéristiques : les entreprises ont non seulement beaucoup de liquidités en portefeuille et proposent de nombreux rachats, mais elles récoltent désormais les fruits des investissements réalisés dans le passé, voir par exemple intelligence artificielle. D'autres secteurs disposant d'une bonne liquidité sont les services publics, les banques et en partie aussi l'énergie.
Comment envisagez-vous d’investir dans l’or ?
« Je garderais 5 à 10 % d’investissement dans le métal jaune. Le marché de l’or connaît un moment de demande record de la part des banques centrales mondiales car, après le cas de la Russie, elles souhaitent diversifier leurs réserves de change en les éloignant du dollar. Par ailleurs, le Nouvel An chinois approche, le 10 février, qui cette année sera dédié au dragon. De façon saisonnière, la demande d'or chinois (la Chine est le plus grand consommateur mondial) a tendance à augmenter au cours des deux mois précédant le Nouvel An lunaire. »
Vendredi prochain sera également une date clé pour la dette italienne, puisque vers 23 heures est attendu le jugement de Moody's, dont la notation se situe actuellement juste au seuil entre investissement et non-investment grade. Que pensez-vous qu’il se passerait en cas de rétrogradation ?
« Moody's pourrait suivre les autres agences en confirmant notations et perspectives basées principalement sur l'impact sur la croissance du PNRR. En tout cas, sinon il pourrait y avoir de la volatilité sur le spread à très court terme, mais je pense qu'il pourrait ensuite revenir, étant donné que les trois autres agences ont confirmé la notation et les perspectives. En tout cas, ce serait aussi un signal important pour la phase finale d'approbation de la loi de finances, ainsi que pour les négociations sur le nouveau pacte de stabilité".
